上周印度和土耳其央行在同一天加息,令市場(chǎng)對(duì)新興市場(chǎng)的憂慮有所上升。由于土耳其里拉年內(nèi)貶值幅度已將近20%,加上5月24日上調(diào)后期流動(dòng)性窗口貸款利率300個(gè)基點(diǎn)之后,并沒有明顯提振里拉匯率。因此,市場(chǎng)對(duì)土耳其央行上周將7天回購(gòu)利率從16.5%大幅上調(diào)125個(gè)基點(diǎn)至17.75%的舉動(dòng)并不意外,相反市場(chǎng)對(duì)印度央行加息的時(shí)間點(diǎn)頗感意外。印度央行上調(diào)回購(gòu)利率和逆回購(gòu)利率25基點(diǎn)調(diào)至6.25%和6%,這是印度自2014年1月以來首次加息。
雖然此前市場(chǎng)普遍認(rèn)為印度央行會(huì)在年內(nèi)啟動(dòng)加息,但大部分機(jī)構(gòu)都判斷加息的時(shí)間點(diǎn)不早于三季度,因此二季度末加息對(duì)市場(chǎng)而言確是意料之外。年初以來,在美元和油價(jià)雙雙走強(qiáng)的背景下,雖然印度盧比兌美元匯率貶值將近5%,同時(shí)CPI升至4%左右,相對(duì)于土耳其以及已經(jīng)爆發(fā)貨幣危機(jī)的阿根廷本幣分別貶值達(dá)20%和30%,通脹飆升至10%和25%以上,印度似乎并沒有迫切加息的理由。但如果結(jié)合印度央行行長(zhǎng)6月3日在英國(guó)《金融時(shí)報(bào)》撰文呼吁美聯(lián)儲(chǔ)應(yīng)該放慢縮表步伐的表態(tài),4天后的加息也似乎并不意外。印度意外加息側(cè)面反映出新興市場(chǎng)在美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策收緊周期中面臨越來越大的壓力,從而讓市場(chǎng)重新關(guān)注國(guó)內(nèi)央行在美聯(lián)儲(chǔ)6月加息落地以及9月份大概率會(huì)繼續(xù)加息的背景下,是否在下半年考慮跟進(jìn)加息。
強(qiáng)勢(shì)美元回歸為時(shí)尚早
最近幾次美聯(lián)儲(chǔ)加息之后,中國(guó)央行都上調(diào)逆回購(gòu)和MLF利率象征性跟進(jìn),但維持基準(zhǔn)利率不變。伴隨著美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)加息的推進(jìn),市場(chǎng)對(duì)央行何時(shí)會(huì)在基準(zhǔn)利率層面跟進(jìn)頗有爭(zhēng)議。從基本面來看,央行短期內(nèi)加息必要性和迫切性的確不高:首先,雖然最近2個(gè)月美元走強(qiáng)導(dǎo)致人民幣兌美元匯率略有貶值,比3月底的高點(diǎn)大約下跌將近2%,但如果從年初來看的話,人民幣兌美元依然有2%的升值,在新興市場(chǎng)貨幣中表現(xiàn)最為堅(jiān)挺。
其次,雖然全球范圍內(nèi)油價(jià)上漲帶動(dòng)物價(jià)上行,但中國(guó)通脹水平受到食品價(jià)格下降的影響,年初以來溫和回落至2%左右,距離政府設(shè)定的3%的通脹目標(biāo)依然有很大的距離。
再者,在央行中性貨幣政策以及監(jiān)管層持續(xù)推進(jìn)金融去杠桿的背景下,中國(guó)市場(chǎng)利率已經(jīng)有顯著提升,例如目前央行公布的金融機(jī)構(gòu)人民幣貸款加權(quán)平均利率,已經(jīng)從2016年三季度的5.22%的低點(diǎn)上漲74個(gè)基點(diǎn)至今年一季度的5.96%;同期,執(zhí)行基準(zhǔn)利率上浮的貸款比例從60.38%上升14個(gè)百分點(diǎn)至74.35%,執(zhí)行基準(zhǔn)利率和基準(zhǔn)利率下浮的貸款比例則分別下降2.15個(gè)和11.82個(gè)百分點(diǎn)。中國(guó)市場(chǎng)利率的上升使得中美利差在美聯(lián)儲(chǔ)加息依然能維持在一定水平上,例如目前中美10年期國(guó)債收益率差雖然比年初有顯著收窄,但依然維持在70個(gè)基點(diǎn)左右,成為支撐人民幣匯率平穩(wěn)的重要因素。
除了以上三點(diǎn)之外,美元未來走勢(shì)依然是央行政策考慮的重要因素。雖然美元年初以來走強(qiáng),并且可能會(huì)繼續(xù)持續(xù)一段時(shí)間,而且未來美元伴隨著美聯(lián)儲(chǔ)加息縮表進(jìn)程會(huì)進(jìn)入中長(zhǎng)期升值通道,但判斷強(qiáng)勢(shì)美元已經(jīng)正式回歸還為時(shí)過早,主要原因有以下三點(diǎn):第一,全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇動(dòng)能雖然不及預(yù)期,但下半年美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)可能會(huì)重新放緩,從而導(dǎo)致美元資產(chǎn)的相對(duì)回報(bào)預(yù)期下降;第二,美國(guó)國(guó)債收益率曲線相對(duì)于歐元區(qū)國(guó)債和日本國(guó)債平坦化趨勢(shì)更為明顯,其中隱含的經(jīng)濟(jì)衰退的風(fēng)險(xiǎn)也成為美元未來重新走弱的原因;第三,美國(guó)出口和財(cái)政“雙赤字”的持續(xù)攀升,是造成美元未來會(huì)重新進(jìn)入“弱勢(shì)”軌道的重要原因。美國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇造成企業(yè)投資和家庭消費(fèi)需求上升,而短期內(nèi)美國(guó)國(guó)內(nèi)的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)以及產(chǎn)能無法對(duì)此作出相應(yīng)調(diào)整。
在美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)收緊貨幣政策的同時(shí),美國(guó)總統(tǒng)特朗普也在加快出臺(tái)財(cái)政刺激政策的腳步。無論是去年的稅改法案的落地實(shí)施,還是未來要推行的大規(guī)?;ㄍ顿Y,都意味著美國(guó)政府的財(cái)政赤字率會(huì)有明顯上升。根據(jù)美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家預(yù)測(cè):美國(guó)聯(lián)邦財(cái)政收入占GDP比重會(huì)從2017年的17.3%升至2019年的20.8%,同期支出占GDP比重會(huì)從20.8%升至21.3%,這導(dǎo)致美國(guó)財(cái)政赤字率會(huì)從2017年的3.5%調(diào)升至2019年的4.5%。市場(chǎng)對(duì)美國(guó)“雙赤字”將持續(xù)攀升的預(yù)期是壓制美元匯率走強(qiáng)的重要原因,而且很難在短期內(nèi)有明顯改變,因此,美元在三季度有可能再次走軟,從而為新興市場(chǎng)提供政策回旋空間。
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