科創(chuàng)板進(jìn)展如火如荼，其中有關(guān)上市和交易制度改革的話題引發(fā)市場廣泛關(guān)注。

日前，記者從券商人士處獲悉，科創(chuàng)板首批上市企業(yè)或以具有核心科技實(shí)力的企業(yè)為主，有盈利能力要求，預(yù)計(jì)上市時間或在明年兩會前后；后續(xù)上市企業(yè)或適當(dāng)放寬盈利要求，隨著企業(yè)分批上市，可能設(shè)立科創(chuàng)板指數(shù)。此外，監(jiān)管層或鼓勵股權(quán)承銷規(guī)?？壳暗念^部券商承攬科創(chuàng)板企業(yè)的上市發(fā)行工作。

機(jī)構(gòu)看來，科創(chuàng)板可以考慮試行同股不同權(quán)，但面臨相關(guān)法律修訂問題；機(jī)構(gòu)人士建議，交易制度改革如T+0、放開漲跌停限制等，在與國際接軌的同時，需結(jié)合中國的實(shí)際情況。科創(chuàng)板還將考驗(yàn)投行對科創(chuàng)企業(yè)的估值定價(jià)等綜合實(shí)力。

“同股不同權(quán)”有現(xiàn)實(shí)需求

“科創(chuàng)板的設(shè)計(jì)可能會參考納斯達(dá)克和港交所”，某券商人士表示。發(fā)行制度層面，科創(chuàng)板是否允許同股不同權(quán)（一般為AB股結(jié)構(gòu)）企業(yè)上市也引起市場熱議。

“AB股的設(shè)計(jì)結(jié)構(gòu)一方面保證了投資者的受益權(quán)，另一方面保證了創(chuàng)業(yè)者充分的控制權(quán)，在科創(chuàng)類企業(yè)和海外都有廣泛的應(yīng)用?？紤]到這一優(yōu)點(diǎn)和海外市場經(jīng)驗(yàn)，科創(chuàng)板很可能接受這種結(jié)構(gòu)?！敝行沤ㄍ蹲C券首席策略分析師張玉龍表示。

華東某中型券商投行人士劉力（化名）對記者表示，首先，從其他市場看，已有類似經(jīng)驗(yàn)，目前港交所已通過修改上市規(guī)則，接受同股不同權(quán)創(chuàng)新公司上市；其次，目前符合國家戰(zhàn)略支持的很多創(chuàng)新類公司普遍存在AB股結(jié)構(gòu)（包括不少已經(jīng)海外上市的公司），如不做出調(diào)整，將直接影響該類企業(yè)在A股上市。

“當(dāng)然，接受同股不同權(quán)涉及《公司法》的修訂，尚存一定不確定性?！眲⒘Ρ硎尽?/p>

“同股不同權(quán)公司的上市，的確有現(xiàn)實(shí)層面的需求，但涉及到法律、制度層面，需要修改的東西不少，程序可能會比較長，短時間內(nèi)完成的難度可能比較大。”中部某券商投行業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人張軍（化名）表示。

某券商人士分析指出，同股不同權(quán)設(shè)計(jì)使公司在保持團(tuán)隊(duì)控制力的條件下，盡可能的吸收社會資本，有利于企業(yè)的發(fā)展，但同時也涉及到投資者保護(hù)等法律問題。

熱議T+0、放開漲跌限制是否可行

在交易制度層面，華鑫證券私募研究中心總經(jīng)理傅子恒表示，科創(chuàng)板在二級市場交易環(huán)節(jié)規(guī)則方面，應(yīng)當(dāng)與成熟市場接軌，實(shí)行T+0、無漲跌限制的交易制度，以保持二級市場相對的活力與效率，這是吸引潛力科創(chuàng)企業(yè)和成熟資金進(jìn)入科創(chuàng)板融資、投資的保障。

不過，張玉龍預(yù)計(jì)，科創(chuàng)板在交易層面或與上交所現(xiàn)有制度相近，仍執(zhí)行T+1和漲跌幅限制，但是杠桿交易是允許的，同時增持和減持的信息披露會非常嚴(yán)格。對于未盈利的上市企業(yè)，可能會設(shè)置盈利后才能減持的相關(guān)條件。

南方某中型券商人士也表示，科創(chuàng)板的交易制度或仍實(shí)行T+1，保留漲跌幅限制，但漲跌幅限制或適當(dāng)提高至20%，并允許適當(dāng)加杠桿。

“從二級市場投資角度，為防止過度投機(jī)，加杠桿制度與增減持制度設(shè)計(jì)應(yīng)當(dāng)慎重，并與主板市場有所區(qū)隔，畢竟科創(chuàng)板實(shí)行注冊制，按照發(fā)達(dá)國家的經(jīng)驗(yàn)，退市將來或是常態(tài)，甚至可能在某一段時間退市公司數(shù)量會超過上市公司數(shù)量，所以風(fēng)險(xiǎn)較大。應(yīng)當(dāng)在源頭上防止過度投機(jī)，嚴(yán)格控制杠桿交易?！备底雍惚硎?。

傅子恒認(rèn)為，為滿足股權(quán)設(shè)計(jì)、股東平衡與流動等方面的需要，可允許大股東在嚴(yán)格遵從制度規(guī)則的前提下進(jìn)行增減持，但規(guī)則制定要比主板嚴(yán)格?！皣?yán)格說應(yīng)當(dāng)鼓勵增持、限定減持，以順應(yīng)創(chuàng)業(yè)型公司對股東與管理層穩(wěn)定更加依賴的事實(shí)，同時有助于杜絕上市公司大股東在一級市場操縱股價(jià)的行為?！?/p>

“科創(chuàng)板可以采用與國際接軌的交易制度，但要結(jié)合中國的實(shí)際情況”，張玉龍表示。

在風(fēng)險(xiǎn)防范和投資者保護(hù)方面，傅子恒認(rèn)為，應(yīng)從事前、事中、事后三個方面進(jìn)行強(qiáng)化。首先，對于科創(chuàng)板上市公司，要進(jìn)行事前的廣泛宣傳、充分的信息披露與“買者自負(fù)”的風(fēng)險(xiǎn)提示，將投資者保護(hù)的行動進(jìn)行“前移”，使其在進(jìn)入市場之前對風(fēng)險(xiǎn)有充分的預(yù)知。

其次，在市場交易過程中，應(yīng)嚴(yán)厲打擊虛假信息、內(nèi)幕交易、操縱市場等各類違法行為，為市場交易創(chuàng)造公平、公正的環(huán)境。最后，要強(qiáng)化“事后”監(jiān)管，對于市場違法、違規(guī)行為，可以設(shè)計(jì)保護(hù)投資者的案件訴訟制度，以此形成對各類市場違法行為的有效威懾。

張軍認(rèn)為，現(xiàn)階段科創(chuàng)板的核心任務(wù)是解決資本市場對科技創(chuàng)新企業(yè)的支持，其背后是要解決國家發(fā)展高科技、發(fā)展新動能的戰(zhàn)略問題，并通過注冊制的增量改革推動中國資本市場的健康發(fā)展。

“對于科創(chuàng)板，社會各個層面賦予了太多的希望和太多的改革要素。改革不會一蹴而就，需逐步推進(jìn)。時機(jī)成熟時，步子可以大一些，否則步子可以小一些。剛開始就設(shè)計(jì)的太復(fù)雜可能并不好，順利推出最重要?！睆堒娬f道。

如何估值定價(jià)考驗(yàn)投行

某大型券商投行業(yè)務(wù)相關(guān)負(fù)責(zé)人表示，科創(chuàng)型企業(yè)的核心競爭力與業(yè)務(wù)發(fā)展動力來自于其強(qiáng)大的創(chuàng)新能力，而支撐這些創(chuàng)新活動需要投入大量的市場調(diào)研、技術(shù)研發(fā)、人才儲備等資源，而其背后則是大量的長期資金投入。因此，科創(chuàng)型企業(yè)前期可能面臨持續(xù)虧損，即使渡過初創(chuàng)期進(jìn)入收入爆發(fā)式增長階段，相當(dāng)時間段內(nèi)仍然會面臨虧損的壓力。

申萬宏源相關(guān)負(fù)責(zé)人表示，對于科創(chuàng)型企業(yè)，不能單純地用虧損、凈利潤這些指標(biāo)來對這些企業(yè)進(jìn)行估值?？苿?chuàng)板在發(fā)行定價(jià)方面取消市盈率固定倍數(shù)限制勢在必行，未來或引入市銷率、市凈率等多元化定價(jià)因子。對投行來說，最大的難點(diǎn)和挑戰(zhàn)在于需要保障科技創(chuàng)新企業(yè)的合理估值，避免將發(fā)行價(jià)格定得過高而偏離價(jià)值投資的范疇。

此外，注冊制更加強(qiáng)調(diào)中介機(jī)構(gòu)的主體責(zé)任，對投行綜合實(shí)力的考驗(yàn)也更加嚴(yán)峻。

上述申萬宏源相關(guān)負(fù)責(zé)人表示，注冊制環(huán)境下，更注重企業(yè)的價(jià)值發(fā)現(xiàn)，尤其對于科創(chuàng)企業(yè)，行業(yè)和技術(shù)領(lǐng)域具有非常的創(chuàng)新性和專業(yè)性。相應(yīng)地，投行將逐漸走向行業(yè)分工，針對不同行業(yè)提供專業(yè)服務(wù)。

“科創(chuàng)企業(yè)通常會經(jīng)歷高速成長階段，私募融資、發(fā)行上市、再融資和并購服務(wù)的需求可能切換很快、且沒有明顯階段性特征，要求投行能夠?yàn)檫@些企業(yè)提供全生命周期的綜合金融服務(wù)，與創(chuàng)新企業(yè)共同成長?！鄙耆f宏源相關(guān)負(fù)責(zé)人表示。此外，科創(chuàng)板試點(diǎn)注冊制以后，在符合監(jiān)管原則的前提下，投行業(yè)務(wù)可以與直投業(yè)務(wù)相結(jié)合，憑借對企業(yè)未來價(jià)值的判斷能力提升券商整體盈利能力。

（原標(biāo)題：機(jī)構(gòu)最關(guān)注科創(chuàng)板什么事？同股不同權(quán)、T+0及漲跌停限制、估值定價(jià)等）