在交易所連發(fā)三道問詢函之后，四川金頂終于宣布終止對海盈科技的收購。在9月17日的投資者說明會上，四川金頂向投資者表示，控股股東樸素至純的質(zhì)押風(fēng)險整體在可控范圍。另外，四川金頂將充分利用資本市場優(yōu)勢開拓新的業(yè)務(wù)類型，努力尋找產(chǎn)業(yè)升級轉(zhuǎn)型的機(jī)會。

樸素資本于2017年2月收購四川金頂?shù)目毓蓹?quán)，是當(dāng)時興起的PE機(jī)構(gòu)控股上市公司熱潮中尤為突出的一個案例。隨著監(jiān)管環(huán)境趨嚴(yán)，幾家PE控股的上市公司，在后續(xù)的資產(chǎn)重組中均遇到了麻煩。2018年5月，在監(jiān)管重壓之下，中鈺資本運(yùn)作的金字火腿對晨牌藥業(yè)的收購宣告終止。三個多月后，樸素資本控股的四川金頂亦未能闖關(guān)成功。

實(shí)際上，與金字火腿的并購方案相比，四川金頂已經(jīng)在諸多關(guān)鍵之處做了調(diào)整，避免構(gòu)成“三方交易”或關(guān)聯(lián)交易，但依然倒在了監(jiān)管的大棒之下。這一案例說明，監(jiān)管層留給PE機(jī)構(gòu)運(yùn)作上市公司的空間已經(jīng)非常之小了。

用基金買下上市公司

樸素資本收購四川金頂?shù)牟煌瑢こＶ幵谟?，這一交易是以私募股權(quán)基金出資的方式完成的。這一點(diǎn)當(dāng)時也引起業(yè)界熱議，讓很多行業(yè)人士不敢茍同。

四川金頂?shù)墓蓹?quán)結(jié)構(gòu)極為分散，樸素資本購入四川金頂20%的股份即取得了控股權(quán)，僅耗資12億元。但這筆錢對于多數(shù)PE機(jī)構(gòu)而言恐怕都不是一個小數(shù)目。

樸素資本成立了一只私募股權(quán)基金樸素至純，規(guī)模為13.4億元，為收購四川金頂?shù)某鲑Y主體。樸素至純的資金構(gòu)成為，樸素資本出資6億元并擔(dān)任GP，樸素資本管理的另外七只基金合計(jì)出資2.596億元，剩余的部分向其它投資人募集。其中七只樸素資本管理的基金包括六只私募股權(quán)投資基金和一只私募證券投資基金，而它們當(dāng)時的剩余期限全部在3年以下。

用私募股權(quán)基金買上市公司，毫無疑問會影響上市公司控股權(quán)穩(wěn)定。雖然樸素資本做出了諸多承諾，最終順利完成了對四川金頂?shù)氖召彛@一問題始終困擾著后續(xù)運(yùn)作，在對海盈科技的并購中，仍然成為監(jiān)管層關(guān)注的重點(diǎn)之一。

曲折的重組

四川金頂是一家水泥制造企業(yè)。水泥行業(yè)過去幾年不景氣，公司業(yè)績極差。PE機(jī)構(gòu)收購上市公司都是為了后續(xù)的資產(chǎn)重組，公司業(yè)績越差越是個好“殼”。

在樸素資本收購之前，四川金頂累計(jì)未彌補(bǔ)虧損達(dá)6.9億元，資產(chǎn)負(fù)債率更是高達(dá) 100. 77%，已資不抵債，轉(zhuǎn)型是燃眉之急。果然，在收購四川金頂?shù)淖畛醴桨钢校瑯闼刭Y本稱：“不排除在未來12個月內(nèi)嘗試對上市公司資產(chǎn)及業(yè)務(wù)做出適當(dāng)和必要的整合。”

可資比較的是同一時期老牌機(jī)構(gòu)IDG對另一家水泥上市公司四川雙馬的收購，也是同樣的邏輯。IDG原計(jì)劃一次性將四川雙馬的水泥業(yè)務(wù)全部出售，把它變成一家“純現(xiàn)金公司”，為后續(xù)注入資產(chǎn)做準(zhǔn)備。但由于遭遇監(jiān)管層對“清殼式重組”的打擊，這一交易被迫取消。

樸素資本也遇到了同樣的問題。在交易所對樸素資本調(diào)整四川金頂業(yè)務(wù)的意圖表示關(guān)注之后，樸素資本立即修改了交易方案，承諾“不存在未來12月內(nèi)注入或置出資產(chǎn)的計(jì)劃”。這一承諾讓四川金頂在至少一年的時間內(nèi)無法進(jìn)行至關(guān)重要的資產(chǎn)重組，但守著水泥業(yè)務(wù)不動顯然也是樸素資本無法接受的——連年虧損的四川金頂甚至連保殼都有問題。

樸素資本將新能源領(lǐng)域視為重點(diǎn)投資方向，過去也投資了一批項(xiàng)目，因此外界普遍認(rèn)為新能源將是四川金頂?shù)霓D(zhuǎn)型方向。事實(shí)也的確如此。在不能啟動重組的一年時間里，樸素資本還是想方設(shè)法讓四川金頂向擁有了部分新能源相關(guān)的業(yè)務(wù)，并大幅改善了四川金頂?shù)臉I(yè)績。

2017年5月31日，四川金頂設(shè)立了子公司深圳銀訊。三個月后，深圳銀訊就接連斬獲訂單。8月12日，深圳銀訊簽下了一筆2000輛電動汽車的租賃合作意向。8月31日，深圳銀訊又簽下了一筆3億元的大單，為鋰電池電解銅箔廠商東莞華威供應(yīng)銅箔。2017年，深圳銀訊貢獻(xiàn)了2812萬元營收。2018年上半年，深圳銀訊貢獻(xiàn)了5273萬元營收，占總營收的比例達(dá)32%。

等到2018年4月，一年不重組的承諾期剛滿，四川金頂即宣布停牌，籌劃收購鋰電池企業(yè)海盈科技。

避不開的“三方交易”

海盈科技主要從事新能源鋰離子電池的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，是大疆工業(yè)級無人機(jī)高功率電池的主要供應(yīng)商。2017年海盈科技營業(yè)收入5.8億元，是四川金頂?shù)娜?；凈利?486萬元，是四川金頂?shù)?.2倍。若收購海盈科技的交易能夠完成，四川金頂將立刻轉(zhuǎn)型為一家新能源企業(yè)。

這筆交易最令人關(guān)注之處、也是最大的癥結(jié)在于，海盈科技曾經(jīng)也是樸素資本重金投資的一個項(xiàng)目。投中網(wǎng)此前的報道提到過，中鈺資本對金字火腿的運(yùn)作之所以失敗告終，左手倒右手式的關(guān)聯(lián)交易導(dǎo)致監(jiān)管出手是關(guān)鍵原因。與之相比樸素資本的交易過程更加復(fù)雜，形式上避免了關(guān)聯(lián)交易，但仍然遇到了監(jiān)管的輪番質(zhì)疑。

海盈科技是一家在新三板掛牌的企業(yè)，樸素資本管理的基金于2016年6月以參與定增的方式，向海盈科技投資5000萬余萬元，獲得4.44%的股份。2016年9月，樸素資本管理的基金又通過協(xié)議轉(zhuǎn)讓收購2.37%的股份。至此樸素資本管理的基金合計(jì)持有海盈科技6.81%的股份。

不過，2017年12月樸素資本將手中的股份悉數(shù)轉(zhuǎn)讓給了九鼎汽車，總價為9200萬元。這筆交易中樸素資本的收益不高，與2016年6月的定增價相比，樸素資本的退出收益僅有20%。

2018年4月，四川金頂停牌宣布收購海盈科技。按交易草案，四川金頂將以4.68億元現(xiàn)金收購后者36.6%的股份，另外還將增資6000萬元。全部交易完成后，四川金頂將持有海盈科技39.4%的股份。

交易草案公布后，交易所立刻發(fā)出問詢函，要求解釋這一交易是否屬于“三方交易”。所謂“三方交易”是指，向一方轉(zhuǎn)讓上市控制權(quán)，再向非關(guān)聯(lián)的其他方“跨界”購買大體量資產(chǎn)，以達(dá)到規(guī)避借殼上市的目的?！叭浇灰住笔?017年以來嚴(yán)查的對象。

圍繞“三方交易”的問題，四川金頂?shù)膬纱位貜?fù)都未讓監(jiān)管層滿意，發(fā)出的三次問詢函一次比一次問的細(xì)致。

樸素資本方面的觀點(diǎn)是，樸素資本早在一年前就收購了四川金頂，而收購海盈科技的交易并未導(dǎo)致四川金頂?shù)目毓蓹?quán)發(fā)生變化。另外，樸素資本收購四川金頂、投資海盈科技都是獨(dú)立的PE投資行為，與海盈科技的重組無關(guān)。但交易所在第三次問詢函中依然認(rèn)為，四川金頂在控股權(quán)發(fā)生變化的三年之內(nèi)即籌劃跨界重組，且各項(xiàng)指標(biāo)均超過100%，應(yīng)進(jìn)一步說明是否屬于“三方交易”。

收到第三次問詢函后，四川金頂宣布終止收購海盈科技。

爆倉隱憂 后果待解

由于運(yùn)用了極高的杠桿率、業(yè)績補(bǔ)償承諾和回購承諾，金字火腿重組失敗引發(fā)了中鈺資本團(tuán)隊(duì)的全面潰敗，股票質(zhì)押爆倉，溢價回購股份，兩年時間一無所獲還虧損數(shù)億，揭示出PE機(jī)構(gòu)運(yùn)作上市公司失敗的巨大風(fēng)險。

四川金頂?shù)闹亟M失敗對樸素資本來說無疑也是一大挫折。在9月17日的投資者交流會上，四川金頂董事長、樸素資本董事長梁斐表示，公司發(fā)展戰(zhàn)略仍然是在堅(jiān)持現(xiàn)有產(chǎn)業(yè)穩(wěn)健經(jīng)營的基礎(chǔ)上，充分利用資本市場優(yōu)勢開拓新的業(yè)務(wù)類型，努力尋找產(chǎn)業(yè)升級轉(zhuǎn)型的機(jī)會。

目前樸素資本的面前依然有一些需要破解。首先，由于四川金頂一年多以來股價大跌，用于收購四川金頂?shù)乃侥脊蓹?quán)基金賬面巨虧，且部分基金面臨兩年到期的問題。在重組失敗的情況下，這些基金無疑將面臨很大壓力。

梁斐接受采訪表示：“樸素資本跟戰(zhàn)略LP達(dá)成了一致意見，五年之內(nèi)原則上大家是不做任何的投資退出的，是進(jìn)行長期戰(zhàn)略性投資。”重組草案中，樸素資本也曾承諾，6只私募股權(quán)基金到期后，若存在需要進(jìn)行贖回或轉(zhuǎn)讓份額的情形，則樸素資本將自行受讓或由第三方受讓。

另外值得關(guān)注的是股權(quán)質(zhì)押的問題。樸素資本在收購四川金頂后，立即將全部股票質(zhì)押進(jìn)行融資。其中一半的股票質(zhì)押設(shè)置了平倉線，約為8元左右。

9月18日，四川金頂復(fù)牌后跌停，目前股價9.22元距離平倉線不過一個跌停板。如果下跌繼續(xù)發(fā)展下去，爆倉的風(fēng)險是存在的。梁斐在投資者交流會上對此回應(yīng)稱樸素至純的質(zhì)押風(fēng)險整體在可控范圍。