不久前，央行給5家國有銀行和12家股份制銀行定向降準(zhǔn)釋放5000億資金用于市場化債轉(zhuǎn)股，可以預(yù)見，一大波債轉(zhuǎn)股子公司正在趕來的路上。

PE基金或?qū)⒂瓉硪粓龊坪剖幨幍氖袌龌皞D(zhuǎn)股”大潮。

投資界（ID：pedaily2012）6月29日晚間消息，銀保監(jiān)會正式發(fā)布了《金融資產(chǎn)投資公司管理辦法（試行）》，明確表示允許金融資產(chǎn)投資公司設(shè)立附屬機構(gòu)申請成為私募股權(quán)投資基金管理人，通過設(shè)立私募股權(quán)投資基金開展債轉(zhuǎn)股業(yè)務(wù)。

對于PE而言，這無疑是一波特殊的投資機遇。一位來自深圳知名PE機構(gòu)的投資人表示，以后有實力的PE基金可以通過與債轉(zhuǎn)股實施機構(gòu)合作，發(fā)起專項的私募股權(quán)投資基金，并引入銀行作為LP出資人，既可彌補PE機構(gòu)資金上的不足，又可共同分享債轉(zhuǎn)股這一個“萬億級”市場。

“通過設(shè)立私募股權(quán)投資基金開展債轉(zhuǎn)股業(yè)務(wù)”

顧名思義，債轉(zhuǎn)股指債權(quán)人將其依法享有的對公司的債權(quán)，轉(zhuǎn)為公司的股權(quán)。隨著2014年《公司注冊資本登記管理規(guī)定》的出臺，債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)這一債務(wù)處置方式在市場實踐中得到了廣泛運用。

不過，受限于《商業(yè)銀行法》關(guān)于商業(yè)銀行不得向非銀行金融機構(gòu)和企業(yè)投資的一般性規(guī)定，商業(yè)銀行原則上不得直接將其享有的對企業(yè)的債權(quán)直接轉(zhuǎn)變?yōu)槠髽I(yè)的股權(quán)。

因此，“債轉(zhuǎn)股”實施機構(gòu)應(yīng)運而生。根據(jù)規(guī)定，實施機構(gòu)注冊資本應(yīng)當(dāng)為一次性實繳貨幣資本，最低限額為100億元人民幣或等值的可自由兌換貨幣，主出資人必須為商業(yè)銀行。按照這個門檻，目前5大行設(shè)立的債轉(zhuǎn)股實施機構(gòu)均符合要求。

此前，債轉(zhuǎn)股落地難的其中一個主要原因就是缺少資金。數(shù)據(jù)顯示，自2016年10月國務(wù)院發(fā)布《關(guān)于市場化銀行債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)的指導(dǎo)意見》以來，債轉(zhuǎn)股一直遭遇“落地難”的問題。截至去年底，五大國有商業(yè)銀行債轉(zhuǎn)股項目簽約金額共計約1.6萬億元，落地金額只有約2300億元。

因此，實施機構(gòu)需要市場化募集資金才能“啃下”這個萬億級市場。6月29日晚間，在銀保監(jiān)會發(fā)布的《辦法》中，重點提及了“在資金來源上鼓勵金融資產(chǎn)投資公司充分利用各種市場化方式和渠道加以籌集”。

具體地看，募資方式有五種：

1、允許金融資產(chǎn)投資公司依法依規(guī)面向合格投資者募集資金，充分運用私募資產(chǎn)管理產(chǎn)品支持實施債轉(zhuǎn)股。

2、允許金融資產(chǎn)投資公司設(shè)立附屬機構(gòu)申請成為私募股權(quán)投資基金管理人，通過設(shè)立私募股權(quán)投資基金開展債轉(zhuǎn)股業(yè)務(wù)。

3、明確金融資產(chǎn)投資公司可以通過發(fā)行金融債券募集債轉(zhuǎn)股資金。

4、允許金融資產(chǎn)投資公司可以通過債券回購、同業(yè)拆借和同業(yè)借款等業(yè)務(wù)融入資金。

5、在確保資產(chǎn)潔凈轉(zhuǎn)讓和真實出售的前提下，允許銀行理財資金依法依規(guī)用于交叉實施債轉(zhuǎn)股。

而備受PE機構(gòu)關(guān)注的是，新規(guī)明確指出允許金融資產(chǎn)投資公司設(shè)立附屬機構(gòu)申請成為私募股權(quán)投資基金管理人，通過設(shè)立私募股權(quán)投資基金開展債轉(zhuǎn)股業(yè)務(wù)，鼓勵銀行與PE機構(gòu)合作。

PE新出路：引入銀行作為LP，投資“債轉(zhuǎn)股”項目

事實上，相關(guān)部門很早就開始鼓勵私募股權(quán)投資基金參與開展市場化債轉(zhuǎn)股。

2016年10月，國務(wù)院印發(fā)《國務(wù)院關(guān)于積極穩(wěn)妥降低企業(yè)杠桿率的意見》（國發(fā)〔2016〕54號），并附《關(guān)于市場化銀行債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)的指導(dǎo)意見》，當(dāng)中就明確提及：鼓勵各類實施機構(gòu)公開、公平、公正競爭開展市場化債轉(zhuǎn)股，支持各類實施機構(gòu)之間以及實施機構(gòu)與私募股權(quán)投資基金等股權(quán)投資機構(gòu)之間開展合作。到了2018年1月，七部委聯(lián)合宣布，允許機構(gòu)設(shè)立私募股權(quán)基金開展市場化債轉(zhuǎn)股。

總結(jié)下來，“債轉(zhuǎn)股實施機構(gòu)+PE”的操作方式有三種：

1、允許符合條件的銀行理財產(chǎn)品，向?qū)嵤C構(gòu)發(fā)起設(shè)立的私募股權(quán)投資基金出資；

2、允許實施機構(gòu)發(fā)起設(shè)立的私募股權(quán)投資基金與對象企業(yè)合作設(shè)立子基金；

3、支持實施機構(gòu)與股權(quán)投資機構(gòu)合作發(fā)起專項市場化債轉(zhuǎn)股的私募股權(quán)投資基金。

在今年“獨角獸競爭激烈，估值過高”的背景下，一些大型PE機構(gòu)已經(jīng)開始研究如何參與債轉(zhuǎn)股項目，尋求新出路。

那么，債轉(zhuǎn)股實施機構(gòu)與私募股權(quán)投資基金合作可能會帶來哪些影響？

有投資人樂觀地表示，這將會給有實力的PE機構(gòu)帶來更多項目源。畢竟銀行債轉(zhuǎn)股實施機構(gòu)手里不缺項目，但專業(yè)化的股權(quán)投資管理能力不是他們的優(yōu)勢，因此PE機構(gòu)可以通過合作獲得更多潛在的投資機會。

當(dāng)然，也不排除PE機構(gòu)聯(lián)合銀行共同設(shè)立基金。

一位深圳PE機構(gòu)人士表示，銀行不缺資金，PE機構(gòu)可以通過與實施機構(gòu)合作，發(fā)起專項的私募股權(quán)投資基金，并引入銀行作為LP出資人，彌補PE機構(gòu)資金上的不足。另外，部分出資義務(wù)會來自專業(yè)股權(quán)投資機構(gòu)，這樣也能釋放一些增量資金。

典型案例：采用雙GP模式，按1：5比例募資

那么，PE機構(gòu)如何參與市場化債轉(zhuǎn)股？此前，中倫律師事務(wù)所團隊梳理了私募股權(quán)基金參與債轉(zhuǎn)股交易的主要步驟：

第一步：具有基金管理人資質(zhì)的實施機構(gòu)牽頭設(shè)立債轉(zhuǎn)股專項基金，并可通過對象企業(yè)自有資金、符合條件的銀行理財資金等撬動社會資金共同作為LP資金參與債轉(zhuǎn)股基金；根據(jù)對象企業(yè)的具體訴求，對象企業(yè)可能向基金選派一名普通合伙人（即GP2）參與基金的運作和管理。

第二步：債轉(zhuǎn)股基金受讓銀行對對象企業(yè)享有的債權(quán)，受讓資金來源為債轉(zhuǎn)股基金所募資金。

第三步：債轉(zhuǎn)股基金將其對對象企業(yè)享有的債權(quán)轉(zhuǎn)化為對對象企業(yè)享有的股權(quán)，或以其對對象企業(yè)享有的債權(quán)置換對象企業(yè)持有的下屬子企業(yè)的股權(quán)等優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。

第四步：根據(jù)不同交易安排，債轉(zhuǎn)股基金亦可選擇與對象企業(yè)合作設(shè)立子基金，面向?qū)ο笃髽I(yè)優(yōu)質(zhì)子公司開展市場化債轉(zhuǎn)股。

在退出方面，《辦法》 鼓勵金融資產(chǎn)投資公司建立股權(quán)退出策略和機制。而一般的股權(quán)退出路無非是這三種：企業(yè)上市、大股東回購或轉(zhuǎn)讓給第三方。在現(xiàn)實操作中，實施機構(gòu)與債轉(zhuǎn)股企業(yè)都會簽訂股權(quán)退出安排。

盤點了過往以基金方式開展的銀行債轉(zhuǎn)股實踐案例，不難發(fā)現(xiàn)這樣的現(xiàn)象：銀行更傾向選擇由其關(guān)聯(lián)公司作為GP設(shè)立基金實施債轉(zhuǎn)股。

這里分享一個被業(yè)內(nèi)廣泛提及的典型案例：在2016年10月武鋼集團開展的首單央企市場化債轉(zhuǎn)股交易中，建設(shè)銀行與武鋼集團共同設(shè)立武漢武鋼轉(zhuǎn)型發(fā)展基金合伙企業(yè)（有限合伙），基金采用雙GP模式，分別為建行集團旗下建銀國際下屬公司天津建銀國際金禾股權(quán)投資管理有限公司及武鋼集團下屬基金公司。該基金LP資金來源為銀行貸款對象企業(yè)武鋼集團自有資金與基金募集的社會資金，武鋼集團與社會募資比例為1：5?；鹳Y金用途包括部分直接投資武鋼集團子公司股權(quán)，也包括承接建設(shè)銀行對武鋼集團享有的到期債權(quán)并轉(zhuǎn)化為武鋼集團子公司股權(quán)。

如今，隨著《辦法》出臺，越來越多有實力的PE機構(gòu)被鼓勵參與這場債轉(zhuǎn)股大潮。在這樣的背景下，銀行或許作出調(diào)整，不再局限于選擇關(guān)聯(lián)公司作為GP設(shè)立基金實施債轉(zhuǎn)股。

眼下，新一輪債轉(zhuǎn)股即將拉開大帷幕。此前，銀保監(jiān)會特地批準(zhǔn)了5家國有銀行設(shè)立債轉(zhuǎn)股實施機構(gòu)，累計注冊資本達540億元。而不久前，央行給5家國有銀行和12家股份制銀行定向降準(zhǔn)釋放5000億資金用于市場化債轉(zhuǎn)股，可以預(yù)見，一大波債轉(zhuǎn)股子公司正在趕來的路上。