VC/PE（風險投資/私募股權）機構正面臨著許多生死關頭：募資難、投資數(shù)量減少、退出預期下降。國內(nèi)的VC/PE機構正在經(jīng)歷大爆發(fā)之后的清算周期，即將迎來第二個周期的起點，在經(jīng)歷了優(yōu)勝劣汰后，存活下來的很多機構或者會向產(chǎn)業(yè)化轉(zhuǎn)型。

如果從投資數(shù)據(jù)看，過去兩年，BAT（百度、阿里巴巴、騰訊）正在逐漸成為中國創(chuàng)投市場最大的買家。

據(jù)不完全統(tǒng)計，2017年，騰訊、阿里巴巴、百度三家公司投資的數(shù)量分別為113筆、45筆、39筆。清科集團創(chuàng)始人、董事長倪正東在一場公開活動中說，騰訊才是中國創(chuàng)投市場最活躍的機構，超過任何一個天使，超過任何一個創(chuàng)投，超過任何一家PE。

相比之下，VC/PE（風險投資/私募股權）機構卻正面臨著許多生死關頭：募資難、投資數(shù)量減少、退出預期下降。在業(yè)內(nèi)人士看來，國內(nèi)的VC/PE機構正在經(jīng)歷大爆發(fā)之后的清算周期，即將迎來第二個周期的起點，在經(jīng)歷了優(yōu)勝劣汰后，存活下來的很多機構或者會向產(chǎn)業(yè)化轉(zhuǎn)型。

“不相關”的非競爭關系

VC/PE機構近兩年在募投管退等環(huán)節(jié)都遇到了一些短期的困難。這導致目前VC/PE普遍陷入募資難、投資謹慎、退出預期下降等困境中，活躍程度相比就有所降低了。

BAT不僅在投資數(shù)量和規(guī)模上“碾壓”了VC/PE們，甚至在投資的成績單上也有杰出表現(xiàn)。根據(jù)普華永道日前發(fā)布的《普華永道獨角獸CEO調(diào)研2018》報告中顯示，目前國內(nèi)的獨角獸企業(yè)當中，有1/4是由BAT進行投資的。

近年來，以BAT為首的不少產(chǎn)業(yè)資本加入對優(yōu)秀創(chuàng)業(yè)企業(yè)的爭奪戰(zhàn)中，并屢屢得手，諸如ofo、摩拜、商湯科技等明星企業(yè)也都獲得過BAT的投資。不少VC/PE機構只能淪為這些產(chǎn)業(yè)資本背后的“附庸者”，跟著BAT做一些跟投。甚至有一些VC/PE機構直言，BAT就是他們的“接盤俠”。

“事實上，近兩年國內(nèi)整體的投資規(guī)模是有所減緩的，只不過BAT所關注的領域仍在增長，但是其他VC/PE沒有明顯變化，所以顯得BAT的活躍程度更高。”道格資本投資總監(jiān)陳翔接受證券時報·創(chuàng)業(yè)資本匯記者采訪時表示，在這種情況下，BAT尤其是AT，近年來在細分市場的爭奪越發(fā)激烈，因而活躍程度自然就更高。

與此同時，陳翔指出，VC/PE機構近兩年在募投管退等環(huán)節(jié)都遇到了一些困難。這導致目前VC/PE普遍陷入募資難、投資謹慎、退出預期下降等困境中，活躍程度相比就有所降低了。

不過，BAT等產(chǎn)業(yè)資本的崛起，在VC/PE機構看來，并非壞事。澳銀資本董事長、創(chuàng)始合伙人熊鋼就指出，從投資目的的角度出發(fā)，事實上產(chǎn)業(yè)資本跟VC/PE是不相關的，并不會構成競爭關系。

在他看來，BAT等產(chǎn)業(yè)資本追求的第一目標是產(chǎn)業(yè)的協(xié)同效應，而VC/PE追求的則是投資權益的增值。從這個角度出發(fā)，產(chǎn)業(yè)資本可以選擇一些有技術特色的小團隊，而不需要一個完整的公司制投資標的。“他們大可以收購一個公司當中對他們有價值的部分，例如技術、模式或者業(yè)務上跟他們關聯(lián)度比較高的部分即可，甚至可以并購了這個公司后拆掉整個公司架構，只留下有價值的部分。而VC/PE投資是整個團隊和項目，要的是一個獨立的生意?！?/p>

二者孰優(yōu)孰劣？

對于創(chuàng)業(yè)企業(yè)而言，選擇產(chǎn)業(yè)資本還是傳統(tǒng)的VC/PE，首先要區(qū)別戰(zhàn)略投資和財務投資兩種方式。對于創(chuàng)業(yè)企業(yè)而言，在尋找融資時，如果要找產(chǎn)業(yè)資本，需要看大企業(yè)的戰(zhàn)略需求，是否與自己相符。而如果是要找財務投資，則要看自己能否給機構帶來穩(wěn)定的財務回報，自己的商業(yè)模式、盈利模式是否立得住。

那么，對于創(chuàng)業(yè)者而言，應該如何選擇產(chǎn)業(yè)資本和VC/PE？雙方資金的優(yōu)劣勢表現(xiàn)在哪些地方？

熊鋼指出，鑒于產(chǎn)業(yè)資本和VC/PE投資的目的不同，因此，他們對于創(chuàng)業(yè)者的介入方式和程度也是不同的。

他表示，VC/PE因為投資了很多不一樣的創(chuàng)業(yè)公司，因此在公司治理層面更加多元化，對于資本市場的敏銳程度和給企業(yè)的自由度也更大。而產(chǎn)業(yè)資本可能對企業(yè)的發(fā)展和業(yè)務協(xié)同會有一些優(yōu)勢?！皬倪@個角度來看，創(chuàng)業(yè)團隊需要判斷自己是要獨立成長還是能夠接受被拆解，對于有一定規(guī)模、可以獨立上市的創(chuàng)業(yè)公司，可能不太能接受產(chǎn)業(yè)資本?！毙茕撜f。

陳翔則認為，VC/PE相比BAT等戰(zhàn)略投資者、產(chǎn)業(yè)投資者而言，在募投管退四個環(huán)節(jié)都存在劣勢。在募資端，BAT等產(chǎn)業(yè)資本以并購投資為主，資產(chǎn)有財務并表效應，可以直接帶來自己的業(yè)務增長，變成現(xiàn)金流。在投資端，產(chǎn)業(yè)資本主要針對自己的產(chǎn)業(yè)領域找標的，對于領域內(nèi)的項目會有更深入的理解，可以有效降低投資風險。在管理端，產(chǎn)業(yè)資本會更多深入到公司管理中。而在退出端，由于產(chǎn)業(yè)資本的資金屬性原因，他們對退出的時間和渠道要求會更加寬松。

“但這不意味著VC/PE就沒有優(yōu)勢。從資金的靈活度、投資領域和資源整合能力來看，VC/PE要更勝一籌?！标愊柚赋觯a(chǎn)業(yè)資本盡管會提供一些資源，但大多局限于自身的資源圈里面。但是VC/PE通過投后管理的持續(xù)性，在資源整合能力上更靈活，而且可以幫助企業(yè)整合更多產(chǎn)業(yè)資本。

此外，在內(nèi)部管理方面，正是因為VC/PE作為財務投資者，不會太過深入介入公司管理，因此主要是做現(xiàn)有管理體系的改善。而產(chǎn)業(yè)資本的進入，大多是對公司原有管理體系進行顛覆，這往往不能收到好的效果。

百度資本董事總經(jīng)理曹軍波接受證券時報·創(chuàng)業(yè)資本匯記者采訪時表示，以百度為例，首先，百度自身身處互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)中，本身就是產(chǎn)業(yè)中的一員。且把握著這個行業(yè)內(nèi)前沿技術、方向和趨勢，例如引領了人工智能行業(yè)方向的發(fā)展。所以，百度資本可以用充分利用百度集團資源，更具前瞻性的視角，去看和把握行業(yè)發(fā)展的趨勢和賽道。

其次，百度資本背靠百度集團豐富的技術、業(yè)務和生態(tài)資源，可為被投企業(yè)進行更強和更豐富的賦能，幫助被投企業(yè)快速健康成長。

再者，被投企業(yè)獲得百度資本的投資和投后支持，其快速健康成長給百度資本自然帶來很好的財務回報。

從這些角度來看，曹軍波直言，對于創(chuàng)業(yè)企業(yè)而言，選擇產(chǎn)業(yè)資本還是傳統(tǒng)的VC/PE，首先要區(qū)別戰(zhàn)略投資和財務投資兩種方式。對于創(chuàng)業(yè)企業(yè)而言，在尋找融資時，如果要找產(chǎn)業(yè)資本，需要看大企業(yè)的戰(zhàn)略需求，是否與自己相符。而如果是要找財務投資，則要看自己能否給機構帶來穩(wěn)定的財務回報，自己的商業(yè)模式、盈利模式是否立得住。

VC/PE的產(chǎn)業(yè)化方向

產(chǎn)業(yè)資本跟傳統(tǒng)的VC/PE從大的趨勢來看，一定是競合的關系，也就是既有競爭也有合作的關系。從目前來看，以BAT為代表的產(chǎn)業(yè)資本跟傳統(tǒng)的VC/PE合投的項目越來越多，甚至包括幾家主流的互聯(lián)網(wǎng)公司也會投資同一個項目，即便是在他們競爭激烈的領域內(nèi)。應該說，整個行業(yè)越來越理性，是一個充分市場競爭的局面。

業(yè)內(nèi)普遍認為，在2009年國內(nèi)人民幣基金開始迎來爆發(fā)、2015年國內(nèi)創(chuàng)投基金高速增長過后，現(xiàn)在國內(nèi)創(chuàng)投行業(yè)已經(jīng)在逐漸步入洗牌期。達晨創(chuàng)投創(chuàng)始人、董事長劉晝此前接受證券時報·創(chuàng)業(yè)資本匯記者采訪時就表示，業(yè)內(nèi)會出現(xiàn)“一九效應”，絕大部分中小型VC/PE機構會在這一波洗牌中“死亡”。而這波洗牌期首當其沖的表現(xiàn)，便是當下的募資難。

熊鋼指出，這實際上是一個周期性行為，“錢荒”只是這個周期性行為的結果?！皬?009年開始爆發(fā)的人民幣基金，很多到現(xiàn)在正好是經(jīng)歷到周期的結尾，進入清算期，投資者們都要來算賬了。”在他看來，現(xiàn)在是整個中國資本市場投資、資本結構大的洗牌階段，也是新的起點，過后中國的VC/PE機構將進入第二個周期?！皩τ谡嬲耐顿Y者來說，這是一個非常好的歷練和經(jīng)歷，能夠留下來的，一定是最優(yōu)秀的、最合適做這個市場的投資者和投資機構。”

“不論在國內(nèi)還是國外，一二級市場價格倒掛很明顯。對于很多機構來說，是一個很大的挑戰(zhàn)，從去年開始，很多私募機構已經(jīng)清算、關門了?！标愊枰仓赋?，2015年很多VC/PE機構投了很多企業(yè)，到了這個階段，退出不成功的話就虧掉了。在這種情況下，現(xiàn)在很多機構會去找產(chǎn)業(yè)資本合作，投資的確定性會更高一點?！捌鋵崿F(xiàn)在很多項目產(chǎn)業(yè)和私募機構都有各自領投和跟投，需要看產(chǎn)業(yè)領域，投資的產(chǎn)業(yè)化會越來越重要，產(chǎn)業(yè)資本和財務資本結合會越來越深入，誰能在投資深度上挖掘更深入。趨勢會形成一個更良好的產(chǎn)業(yè)鏈，私募機構會轉(zhuǎn)變?yōu)樨攧蘸彤a(chǎn)業(yè)型的綜合機構，有些私募會綁定一些產(chǎn)業(yè)資本合作，這都是可取的?！标愊枵f。

在談到很多VC/PE把BAT當做接盤俠的觀點時，曹軍波表示，這個問題他不好評價。但他表示，產(chǎn)業(yè)資本跟傳統(tǒng)的VC/PE從大的趨勢來看，一定是競合的關系，也就是既有競爭也有合作的關系。他指出，從目前來看，以BAT為代表的產(chǎn)業(yè)資本跟傳統(tǒng)的VC/PE合投的項目越來越多，甚至包括幾家主流的互聯(lián)網(wǎng)公司也會投資同一個項目，即便是在他們競爭激烈的領域內(nèi)。應該說，整個行業(yè)越來越理性，是一個充分市場競爭的局面。

“雙方之間的合作關系，是一個共贏的合作關系，‘接盤俠’這個說法我不認可，這種投資邏輯是不可持續(xù)的，無論是產(chǎn)業(yè)資本，還是私募機構，或是要圍繞產(chǎn)業(yè)的思路去做，要看標的在產(chǎn)業(yè)上有怎樣的合作。”陳翔如是說。