■上海證券交易所設(shè)立科創(chuàng)板和上海自貿(mào)區(qū)擴(kuò)圍的兩大政策同時(shí)宣布，在很大程度上表明兩者之間關(guān)聯(lián)緊密。上海自貿(mào)區(qū)目前正以自貿(mào)區(qū)賬戶為核心穩(wěn)步推進(jìn)金融開放，最終實(shí)現(xiàn)境內(nèi)外資本、資金、金融業(yè)務(wù)、機(jī)構(gòu)、金融人才的徹底互聯(lián)互通。為此，科創(chuàng)板的制度設(shè)計(jì)需要為未來(lái)投資市場(chǎng)的徹底互聯(lián)互通打好制度基礎(chǔ)，做好先行先試的示范工作。

■我們發(fā)展資本市場(chǎng)是為了讓更多的企業(yè)股權(quán)有自由流通的市場(chǎng)，借助合適的定價(jià)交易市場(chǎng)，不論企業(yè)規(guī)模大小、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)好壞，只要是守法經(jīng)營(yíng)，都有股權(quán)流通交易的平臺(tái)。做好科創(chuàng)板和場(chǎng)外股權(quán)交易市場(chǎng)的制度銜接，不僅為在場(chǎng)外股權(quán)交易市場(chǎng)掛牌的企業(yè)提供了資本市場(chǎng)的晉升通道，也為這些市場(chǎng)股權(quán)定價(jià)提供了有效的外部參考，有利于顯著改善我國(guó)場(chǎng)外股權(quán)交易市場(chǎng)流動(dòng)性不足的困境。

■實(shí)行注冊(cè)制并非簡(jiǎn)單摒棄核準(zhǔn)制中的實(shí)質(zhì)性審查，注冊(cè)制與實(shí)質(zhì)性審查不僅不對(duì)立，反而是相輔相成的。美國(guó)作為最發(fā)達(dá)的資本市場(chǎng)國(guó)家，其實(shí)行的也是雙重注冊(cè)制，即聯(lián)邦層面由美國(guó)證監(jiān)會(huì)（SEC）對(duì)股票發(fā)行申請(qǐng)人進(jìn)行“形式審核”，而州政府進(jìn)行“實(shí)質(zhì)審核”。美國(guó)的注冊(cè)制是以各州政府實(shí)行“實(shí)質(zhì)審核”為基礎(chǔ)，同時(shí)需要強(qiáng)化中介機(jī)構(gòu)實(shí)質(zhì)性審核的責(zé)任。

日前，習(xí)近平總書記在上海舉行的中國(guó)國(guó)際進(jìn)口博覽會(huì)上宣布，將在上海證券交易所設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制。這不僅充分表明了中國(guó)進(jìn)一步擴(kuò)大開放尤其是金融業(yè)開放的政策導(dǎo)向，而且也是完善多層次資本市場(chǎng)體系，推動(dòng)資本市場(chǎng)更好地服務(wù)科創(chuàng)型企業(yè)，進(jìn)一步提升上海資本市場(chǎng)服務(wù)功能的重要戰(zhàn)略舉措。目前，社會(huì)各界正在廣泛研究和討論即將誕生的科創(chuàng)板在我國(guó)多層次資本市場(chǎng)上的功能定位，以及在制度設(shè)計(jì)上的基本特點(diǎn)。對(duì)此，我們認(rèn)為未來(lái)科創(chuàng)板在功能定位和制度設(shè)計(jì)上，應(yīng)該體現(xiàn)“六個(gè)銜接”的基本特點(diǎn)。

一、科創(chuàng)板的制度設(shè)計(jì)要與上海自貿(mào)區(qū)的金融開放政策相銜接

上海自貿(mào)區(qū)的顯著特點(diǎn)是在全國(guó)率先開展金融市場(chǎng)的對(duì)外開放，尤其是資本項(xiàng)目下的逐步開放。中央政府和上海市政府先后推出了三輪上海自貿(mào)區(qū)的金融開放政策，金融開放進(jìn)程已經(jīng)步入到3.0版本。這次，在上海證券交易所設(shè)立科創(chuàng)板和上海自貿(mào)區(qū)擴(kuò)圍的兩大政策同時(shí)宣布，在很大程度上表明兩者之間關(guān)聯(lián)緊密。上海自貿(mào)區(qū)目前正以自貿(mào)區(qū)賬戶為核心穩(wěn)步推進(jìn)金融開放，最終實(shí)現(xiàn)境內(nèi)外資本、資金、金融業(yè)務(wù)、機(jī)構(gòu)、金融人才的徹底互聯(lián)互通。為此，科創(chuàng)板的制度設(shè)計(jì)需要為未來(lái)投資市場(chǎng)的徹底互聯(lián)互通打好制度基礎(chǔ)，做好先行先試的示范工作。

具體來(lái)看，科創(chuàng)板的制度設(shè)計(jì)需要注重三個(gè)方面。一是在股票的發(fā)行、上市、交易、退市、監(jiān)管和投資者適當(dāng)性管理制度上，盡量與國(guó)際通行慣例接軌。科創(chuàng)板在宣布新設(shè)時(shí)就明確試點(diǎn)注冊(cè)制，注冊(cè)制的成功運(yùn)行還需要一系列配套制度的持續(xù)完善，包括強(qiáng)化中介機(jī)構(gòu)的實(shí)質(zhì)審核責(zé)任、完善信息披露制度、完善退市制度和加強(qiáng)事中事后監(jiān)管等。因此科創(chuàng)板的制度設(shè)計(jì)與國(guó)際資本市場(chǎng)制度接軌必須是整體的、系統(tǒng)的，而不是單一的、片面的。

二是需要為已在境外上市的科創(chuàng)型企業(yè)回歸A股創(chuàng)造有利的制度條件。與傳統(tǒng)企業(yè)相比，創(chuàng)新型企業(yè)以技術(shù)、信息、人才、商業(yè)模式、商標(biāo)專利等動(dòng)產(chǎn)要素為主要資產(chǎn)形態(tài)，無(wú)形資產(chǎn)占比非常高，因此基于財(cái)務(wù)報(bào)表對(duì)傳統(tǒng)企業(yè)估值的方式并不適合創(chuàng)新型企業(yè)。過(guò)去，由于我國(guó)資本市場(chǎng)的多元化程度相對(duì)有限，以BATJ以及小米、蔚來(lái)汽車等為代表的科技龍頭企業(yè)和創(chuàng)新型企業(yè)先后在境外市場(chǎng)上市。目前，大多數(shù)在境外上市的科創(chuàng)型企業(yè)都有主動(dòng)回歸A股的意愿，科創(chuàng)板的制度設(shè)計(jì)要為引導(dǎo)這類科創(chuàng)型企業(yè)回歸A股創(chuàng)造有利的政策條件，針對(duì)這類企業(yè)的回歸方式、路徑要有針對(duì)性的制度設(shè)計(jì)；要通過(guò)投資者適當(dāng)性管理，選擇合適的投資者隊(duì)伍；要根據(jù)企業(yè)多地上市的特點(diǎn)，調(diào)整監(jiān)管方式和信息披露制度，做好不同市場(chǎng)的制度銜接。

三是科創(chuàng)板的制度設(shè)計(jì)要為上海自貿(mào)區(qū)賬戶投資功能的進(jìn)一步完善創(chuàng)造條件。目前通過(guò)上海自貿(mào)區(qū)賬戶，機(jī)構(gòu)投資者的境內(nèi)外投資已經(jīng)比較方便，但是個(gè)人利用自貿(mào)區(qū)賬戶進(jìn)行境內(nèi)外投資仍然需要相關(guān)的配套措施?？苿?chuàng)板制度設(shè)計(jì)需要為自貿(mào)區(qū)范圍內(nèi)的境外投資機(jī)構(gòu)和個(gè)人，利用自貿(mào)區(qū)賬戶直接投資科創(chuàng)板創(chuàng)造相應(yīng)的銜接機(jī)制。

二、科創(chuàng)板的制度設(shè)計(jì)要與我國(guó)的場(chǎng)外股權(quán)交易市場(chǎng)相銜接

在目前我國(guó)的多層次資本市場(chǎng)上，兩大證券交易所上市交易的股權(quán)只占到全社會(huì)企業(yè)股權(quán)的十分之一，絕大部分企業(yè)股權(quán)都只能在場(chǎng)外市場(chǎng)交易。從企業(yè)數(shù)量來(lái)看，我國(guó)規(guī)模以上企業(yè)數(shù)量就高達(dá)60多萬(wàn)家，目前只有3000多家企業(yè)在滬、深證券交易所上市交易股權(quán)。我們發(fā)展資本市場(chǎng)是為了讓更多的企業(yè)股權(quán)有自由流通的市場(chǎng)，借助合適的定價(jià)交易市場(chǎng)，不論企業(yè)規(guī)模大小、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)好壞，只要是守法經(jīng)營(yíng)，都有股權(quán)流通交易的平臺(tái)。近年來(lái)我國(guó)通過(guò)發(fā)展全國(guó)性中小企業(yè)股權(quán)交易市場(chǎng)（新三板），以及20多個(gè)省級(jí)股權(quán)交易中心，為非上市企業(yè)尤其是中小企業(yè)提供股權(quán)融資及交易服務(wù)。但從現(xiàn)狀來(lái)看，新三板和各地股權(quán)交易中心的發(fā)展都面臨突出的流動(dòng)性不夠、市場(chǎng)活躍度不高等難題，股權(quán)定價(jià)標(biāo)準(zhǔn)的缺失進(jìn)一步限制了這些市場(chǎng)基礎(chǔ)功能的發(fā)揮。科創(chuàng)板作為我國(guó)多層次資本市場(chǎng)體系的重要組成部分，在制度設(shè)計(jì)上需要與新三板及其他場(chǎng)外股權(quán)交易市場(chǎng)的制度相銜接。一方面在新三板及其他場(chǎng)外股權(quán)上已經(jīng)登記和掛牌交易的企業(yè)多達(dá)幾萬(wàn)家，其中不乏大量的科創(chuàng)型企業(yè)。以上海股權(quán)交易中心為例，其早在兩年前就建立了科創(chuàng)板，目前已掛牌企業(yè)上百家，如何從這些市場(chǎng)中篩選優(yōu)質(zhì)的科創(chuàng)企業(yè)以及如何與這些市場(chǎng)做好銜接，是科創(chuàng)板在機(jī)制設(shè)計(jì)時(shí)必須考慮的問(wèn)題之一。另一方面，當(dāng)前我國(guó)場(chǎng)外股權(quán)交易市場(chǎng)活躍度低的根源在于缺乏轉(zhuǎn)板或進(jìn)入場(chǎng)內(nèi)股權(quán)交易市場(chǎng)的相關(guān)機(jī)制。因此，做好科創(chuàng)板和場(chǎng)外股權(quán)交易市場(chǎng)的制度銜接，不僅為在場(chǎng)外股權(quán)交易市場(chǎng)掛牌的企業(yè)提供了資本市場(chǎng)的晉升通道，也為這些市場(chǎng)股權(quán)定價(jià)提供了有效的外部參考，有利于顯著改善我國(guó)場(chǎng)外股權(quán)交易市場(chǎng)流動(dòng)性不足的困境。

三、科創(chuàng)板的制度設(shè)計(jì)要與我國(guó)私募股權(quán)投資和風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)的制度相銜接

2013年以來(lái)我國(guó)私募基金行業(yè)快速發(fā)展，目前以私募股權(quán)基金、風(fēng)險(xiǎn)投資基金和產(chǎn)業(yè)基金等為代表的各類股權(quán)投資機(jī)構(gòu)已經(jīng)成為推動(dòng)我國(guó)科創(chuàng)型中小企業(yè)發(fā)展的重要投資力量。根據(jù)基金業(yè)協(xié)會(huì)的數(shù)據(jù)，過(guò)去4年我國(guó)股權(quán)投資市場(chǎng)形成資本金約3.7萬(wàn)億元，累計(jì)投向51200余家中小企業(yè)，私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)在孵化、培育創(chuàng)新企業(yè)，推動(dòng)創(chuàng)新企業(yè)做大做強(qiáng)上發(fā)揮了重要的作用。盡管截至目前，我國(guó)私募股權(quán)投資及創(chuàng)業(yè)投資基金管理人數(shù)量已超過(guò)1.45萬(wàn)家，但私募股權(quán)基金行業(yè)的發(fā)展整體還處于轉(zhuǎn)型發(fā)展期，私募股權(quán)機(jī)構(gòu)的發(fā)展面臨三大難題。一是私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)的區(qū)域分布及投資領(lǐng)域過(guò)度集中，70%左右的私募股權(quán)基金集中在北京、上海、深圳、杭州等少部分城市；70%左右的私募股權(quán)投資資金集中投向了互聯(lián)網(wǎng)、生物醫(yī)藥等少量新興產(chǎn)業(yè)，導(dǎo)致我國(guó)呈現(xiàn)在傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)上債務(wù)投資過(guò)度，在部分新興產(chǎn)業(yè)上股權(quán)投資過(guò)度的兩極分化現(xiàn)象。二是私募股權(quán)投資成本日漸提升，場(chǎng)外一級(jí)市場(chǎng)的股權(quán)投資定價(jià)很大程度上要受到場(chǎng)內(nèi)股票市場(chǎng)定價(jià)的影響。不可否認(rèn)，由于過(guò)去我國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)長(zhǎng)期高估值、高定價(jià)，導(dǎo)致社會(huì)對(duì)新型創(chuàng)業(yè)類公司尤其是互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的股權(quán)定價(jià)相對(duì)較高，近年來(lái)隨著越來(lái)越多的資金涌入私募股權(quán)市場(chǎng)，進(jìn)一步抬升了一級(jí)股權(quán)市場(chǎng)的定價(jià)。當(dāng)前私募股權(quán)基金一方面很難找到優(yōu)質(zhì)的有發(fā)展?jié)摿Φ捻?xiàng)目，另一方面即使找到了優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)項(xiàng)目又面臨股權(quán)定價(jià)太高的困境。今年以來(lái)隨著創(chuàng)業(yè)板市盈率逐步回歸正常，在部分新興行業(yè)甚至出現(xiàn)了私募股權(quán)投資市場(chǎng)和二級(jí)市場(chǎng)市盈率倒掛的現(xiàn)象。三是私募股權(quán)投資的退出渠道太少。目前借助上市或并購(gòu)重組退出的項(xiàng)目仍然較少，絕大部分還是通過(guò)新三板市場(chǎng)退出，但新三板市場(chǎng)的交易極度不活躍，導(dǎo)致私募股權(quán)的退出越來(lái)越困難，在退出方式及退出折價(jià)率上都面臨較大沖擊。

科創(chuàng)板在制度設(shè)計(jì)上一定要與我國(guó)私募股權(quán)市場(chǎng)相銜接。一是為私募股權(quán)投資基金提供新的退出渠道，讓私募股權(quán)投資市場(chǎng)、科創(chuàng)板市場(chǎng)和主板市場(chǎng)，成為推動(dòng)科創(chuàng)型企業(yè)創(chuàng)立、成長(zhǎng)、壯大的階梯式資本市場(chǎng)服務(wù)平臺(tái)。

二是要為私募股權(quán)投資市場(chǎng)提供股權(quán)投資的定價(jià)基準(zhǔn)。資本市場(chǎng)對(duì)科創(chuàng)型企業(yè)及創(chuàng)新資產(chǎn)的定價(jià)能力在很大程度上反映了一國(guó)科技創(chuàng)新能力及資本市場(chǎng)的影響力。美國(guó)資本市場(chǎng)在全球的影響力，不僅僅在于其規(guī)模巨大，更在于其對(duì)創(chuàng)新型企業(yè)股票估值的科學(xué)合理性和穩(wěn)定性。美國(guó)硅谷在互聯(lián)網(wǎng)和新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展模式上的影響力，很大程度上在于其對(duì)科創(chuàng)類項(xiàng)目的科學(xué)評(píng)估能力。設(shè)立科創(chuàng)板的一個(gè)重要目標(biāo)就是提高我國(guó)對(duì)科創(chuàng)項(xiàng)目、科創(chuàng)企業(yè)和知識(shí)產(chǎn)權(quán)的資本市場(chǎng)定價(jià)能力，提高資本市場(chǎng)的國(guó)際定價(jià)話語(yǔ)權(quán)。在二級(jí)市場(chǎng)上，通過(guò)對(duì)科創(chuàng)企業(yè)進(jìn)行合理估值，能夠更好地引導(dǎo)一級(jí)市場(chǎng)股權(quán)投資定價(jià)合理化，為中國(guó)私募股權(quán)投資基金和風(fēng)險(xiǎn)投資基金創(chuàng)造健全的市場(chǎng)環(huán)境。

三是要讓私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)和風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)成為未來(lái)科創(chuàng)板投資者隊(duì)伍中的重要組成部分?？苿?chuàng)板能否穩(wěn)定健康發(fā)展，關(guān)鍵在于能否形成符合科創(chuàng)板市場(chǎng)特點(diǎn)的投資者隊(duì)伍?？苿?chuàng)類企業(yè)估值方法特別，企業(yè)成長(zhǎng)不確定因素大，股權(quán)和股票投資風(fēng)險(xiǎn)高，不適合一般個(gè)人和機(jī)構(gòu)投資者，必須實(shí)行嚴(yán)格的投資者適當(dāng)性管理制度，要鼓勵(lì)普通投資者通過(guò)購(gòu)買基金方式參與投資。發(fā)揮私募股權(quán)機(jī)構(gòu)在科創(chuàng)板中的重要投資者角色，這不僅能讓私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)實(shí)現(xiàn)有效快速退出，也便于創(chuàng)新類企業(yè)股權(quán)投資在一、二級(jí)市場(chǎng)的無(wú)縫銜接。

四、在科創(chuàng)板試行注冊(cè)制，必須要與相關(guān)政策相配套相銜接

我國(guó)現(xiàn)行的股票發(fā)行實(shí)行核準(zhǔn)制，核準(zhǔn)制的典型特征是證監(jiān)會(huì)發(fā)審委員會(huì)實(shí)行實(shí)質(zhì)性審核。在科創(chuàng)板試行注冊(cè)制是推動(dòng)股票發(fā)行制度進(jìn)一步市場(chǎng)化的重要舉措，將推動(dòng)股票市場(chǎng)的供求關(guān)系逐步由市場(chǎng)來(lái)決定，不再人為控制。

實(shí)行注冊(cè)制并非簡(jiǎn)單摒棄核準(zhǔn)制中的實(shí)質(zhì)性審查，注冊(cè)制與實(shí)質(zhì)性審查不僅不對(duì)立，反而是相輔相成的。美國(guó)作為最發(fā)達(dá)的資本市場(chǎng)國(guó)家，其實(shí)行的也是雙重注冊(cè)制，即在聯(lián)邦層面，由美國(guó)證監(jiān)會(huì)（SEC）對(duì)股票發(fā)行申請(qǐng)人進(jìn)行“形式審核”，而州政府則進(jìn)行“實(shí)質(zhì)審核”。美國(guó)的注冊(cè)制是以各州政府實(shí)行“實(shí)質(zhì)審核”為基礎(chǔ)，同時(shí)需要強(qiáng)化中介機(jī)構(gòu)實(shí)質(zhì)性審核的責(zé)任。

我國(guó)在現(xiàn)行核準(zhǔn)制基礎(chǔ)上讓科創(chuàng)板試行注冊(cè)制，需要穩(wěn)步漸進(jìn)推行。要注重試行注冊(cè)制的科創(chuàng)板，與實(shí)行核準(zhǔn)制的主板、創(chuàng)業(yè)板在制度上的銜接和協(xié)調(diào)。在過(guò)渡階段應(yīng)采用證監(jiān)會(huì)與證券交易所雙重審核主體的制度。由證監(jiān)會(huì)將實(shí)質(zhì)性審核權(quán)下放到證券交易所，證監(jiān)會(huì)負(fù)責(zé)合規(guī)性形式性審核。證監(jiān)會(huì)負(fù)責(zé)審查信息披露的格式、內(nèi)容及程度，體現(xiàn)“形式重于實(shí)質(zhì)”的注冊(cè)制審核特點(diǎn)。證券交易所負(fù)責(zé)審查發(fā)行人的資質(zhì)、財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)、發(fā)行規(guī)模和盈利前景等影響投資者判斷證券投資價(jià)值的實(shí)質(zhì)性內(nèi)容，體現(xiàn)“實(shí)質(zhì)重于形式”的核準(zhǔn)制審核特點(diǎn)。試行注冊(cè)制不僅要循序漸進(jìn)，還需要與相關(guān)政策相配套相銜接。

一是必須要提高中介機(jī)構(gòu)的把關(guān)能力并嚴(yán)格其法律責(zé)任。實(shí)行注冊(cè)制在弱化證監(jiān)會(huì)行政監(jiān)管的同時(shí)，更需要強(qiáng)化市場(chǎng)監(jiān)管。在注冊(cè)制下，證監(jiān)會(huì)的工作重心將轉(zhuǎn)向合規(guī)審查，證券交易所將承擔(dān)實(shí)質(zhì)審核職能，證券中介機(jī)構(gòu)尤其是證券承銷機(jī)構(gòu)將承擔(dān)“守門人”的職責(zé)。要進(jìn)一步完善承銷保薦人制度，強(qiáng)化保薦人責(zé)任。律師事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)的合規(guī)監(jiān)管職能需要前移。要按照國(guó)際證券市場(chǎng)慣例由律師事務(wù)所撰寫招股說(shuō)明書，確保從準(zhǔn)備上市到發(fā)行完成整個(gè)過(guò)程的合規(guī)監(jiān)督。在強(qiáng)化中介機(jī)構(gòu)把關(guān)職能的前提下，要強(qiáng)化其連帶法律責(zé)任。我國(guó)香港地區(qū)在實(shí)施注冊(cè)制過(guò)程中，保薦人需盡力確保上市申請(qǐng)過(guò)程中呈交的所有資料在所有方面均屬真實(shí)并無(wú)遺漏，并對(duì)有問(wèn)題的招股說(shuō)明書負(fù)有民事和刑事的責(zé)任。

二是試行注冊(cè)制必須與強(qiáng)制性信息披露制度相配套。注冊(cè)制實(shí)施的關(guān)鍵點(diǎn)在于充分的信息披露制度。充分的信息披露是市場(chǎng)定價(jià)的基礎(chǔ)，也是投資者進(jìn)行價(jià)值判斷的前提。注冊(cè)制下，美國(guó)強(qiáng)調(diào)信息披露的邏輯性、完整性、客觀性以及相關(guān)性，讓投資者在充分信息披露基礎(chǔ)上自行判斷企業(yè)價(jià)值和風(fēng)險(xiǎn)。我國(guó)在試行注冊(cè)制的同時(shí)，應(yīng)當(dāng)借鑒美國(guó)信息披露的規(guī)定，在受理、審核、注冊(cè)、發(fā)行、交易等各個(gè)環(huán)節(jié)更加注重信息披露的真實(shí)全面完整。對(duì)于何種信息是需要披露的，需要進(jìn)一步細(xì)化，要在目前信息披露制度基礎(chǔ)上，補(bǔ)充簡(jiǎn)明信息披露指引、前瞻性財(cái)務(wù)信息披露指引、財(cái)務(wù)和非財(cái)務(wù)匹配性指引、業(yè)務(wù)技術(shù)披露指引等相關(guān)細(xì)則。要根據(jù)科創(chuàng)型企業(yè)的經(jīng)營(yíng)特點(diǎn)，強(qiáng)化對(duì)企業(yè)制度、知識(shí)產(chǎn)權(quán)、關(guān)聯(lián)交易、研究開發(fā)等內(nèi)容的信息披露，并且還要強(qiáng)化中介機(jī)構(gòu)在信息披露中的責(zé)任。在信息披露方式上，要充分利用當(dāng)前互聯(lián)網(wǎng)和大數(shù)據(jù)快速發(fā)展的技術(shù)優(yōu)勢(shì)，構(gòu)建系統(tǒng)完整的電子信息披露系統(tǒng)，讓投資者能夠及時(shí)、便捷地獲得信息。

三是試行注冊(cè)制必須與嚴(yán)格落實(shí)違法行為的懲罰措施相配套。注冊(cè)制的實(shí)施更加依賴于市場(chǎng)機(jī)制的自我調(diào)節(jié)，而市場(chǎng)機(jī)制要能很好發(fā)揮作用，必須要強(qiáng)化違法違規(guī)的法律懲戒作用。無(wú)論是監(jiān)管主體還是市場(chǎng)主體，在法治市場(chǎng)背景下，均需遵守權(quán)利義務(wù)相統(tǒng)一、權(quán)力責(zé)任相統(tǒng)一的基本原則。在注冊(cè)制下，證監(jiān)會(huì)的實(shí)質(zhì)審核監(jiān)管權(quán)力分解到證券交易所和中介機(jī)構(gòu)，相應(yīng)的義務(wù)和責(zé)任也隨之下沉。發(fā)行人以及中介機(jī)構(gòu)在信息披露和實(shí)質(zhì)性審查方面，都應(yīng)該承擔(dān)相應(yīng)的行政責(zé)任、民事責(zé)任和刑事責(zé)任。我國(guó)現(xiàn)行的法律法規(guī)對(duì)違反信息披露義務(wù)的懲罰力度較輕，犯罪成本太低，應(yīng)加大處罰力度和執(zhí)行力度。注冊(cè)制更加強(qiáng)調(diào)對(duì)投資者權(quán)益的保護(hù)。我國(guó)目前尚無(wú)集團(tuán)訴訟制度，使得中小投資者權(quán)益得不到完全切實(shí)有效的保護(hù)。要在民事訴訟法中引入集團(tuán)訴訟制度，簡(jiǎn)化集團(tuán)訴訟和集體訴訟流程，提高案件判決的執(zhí)行力，加大上市企業(yè)和中介機(jī)構(gòu)在信息披露上的違規(guī)成本。

四是實(shí)行注冊(cè)制必須與現(xiàn)行法律法規(guī)相配套。我國(guó)將在科創(chuàng)板試行注冊(cè)制，而主板、創(chuàng)業(yè)板短期內(nèi)仍然實(shí)行核準(zhǔn)制，我國(guó)證券市場(chǎng)將出現(xiàn)注冊(cè)制與和核準(zhǔn)制并存的過(guò)渡期。發(fā)行制度的雙軌制，需要協(xié)調(diào)好相關(guān)市場(chǎng)的法律法規(guī)關(guān)系。在法律法規(guī)方面，對(duì)頂層的《公司法》《證券法》等法律法規(guī)尚不宜進(jìn)行修訂，但是需要出臺(tái)針對(duì)上海證券交易所科創(chuàng)板試行注冊(cè)制的單行的暫行規(guī)定，并且要與《公司法》《證券法》等較高位階的法律相協(xié)調(diào)，待時(shí)機(jī)成熟再統(tǒng)一修訂?？苿?chuàng)板的發(fā)行條件和審核寬嚴(yán)程度，應(yīng)當(dāng)與投資者適當(dāng)性管理制度相配套，既要通過(guò)嚴(yán)格的投資適當(dāng)性管理制度保護(hù)投資者合法權(quán)益，也要鼓勵(lì)社會(huì)公眾和各類機(jī)構(gòu)積極參與科創(chuàng)板，以保障市場(chǎng)的合理流動(dòng)性?？苿?chuàng)板的注冊(cè)制應(yīng)當(dāng)與創(chuàng)業(yè)板的核準(zhǔn)制相協(xié)調(diào)，二者在市場(chǎng)功能定位和上市企業(yè)性質(zhì)上，具有一定的相似性，要準(zhǔn)確界定兩者之間的關(guān)系，強(qiáng)調(diào)錯(cuò)位發(fā)展，防止過(guò)度競(jìng)爭(zhēng)。

五、科創(chuàng)板在制度設(shè)計(jì)上要適應(yīng)長(zhǎng)三角一體化國(guó)家戰(zhàn)略的需要

在定位上，科創(chuàng)板當(dāng)然是服務(wù)全國(guó)的，不能有地區(qū)歧視?？苿?chuàng)板發(fā)端于作為長(zhǎng)三角城市群的內(nèi)核地區(qū)，在制度設(shè)計(jì)上可以進(jìn)一步強(qiáng)化與長(zhǎng)三角一體化國(guó)家戰(zhàn)略的關(guān)聯(lián)度，充分發(fā)揮科創(chuàng)板在服務(wù)國(guó)家戰(zhàn)略上的重要作用。長(zhǎng)三角地區(qū)可以借助科創(chuàng)板進(jìn)一步強(qiáng)化其比較優(yōu)勢(shì)，積極推進(jìn)新能源汽車產(chǎn)業(yè)群、半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)群和生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)群的創(chuàng)新企業(yè)在科創(chuàng)板發(fā)行上市，做大做強(qiáng)優(yōu)勢(shì)產(chǎn)業(yè)。同時(shí)，長(zhǎng)三角地區(qū)的區(qū)域股權(quán)交易中心也可以積極與科創(chuàng)板對(duì)接，完善區(qū)域多層次資本市場(chǎng)體系發(fā)展。與此同時(shí)，科創(chuàng)板作為多層次資本市場(chǎng)中的活力成分，也要積極成為促進(jìn)長(zhǎng)三角民營(yíng)企業(yè)發(fā)展的重要助推器。長(zhǎng)三角的民營(yíng)企業(yè)在全國(guó)民營(yíng)企業(yè)中發(fā)展基礎(chǔ)最好，轉(zhuǎn)型速度最快，要成為落實(shí)習(xí)近平總書記在民營(yíng)企業(yè)座談會(huì)上重要講話精神的示范區(qū)。要利用設(shè)立科創(chuàng)板的歷史契機(jī)，借助上市推動(dòng)民營(yíng)企業(yè)加速建立現(xiàn)代企業(yè)制度，加速技術(shù)創(chuàng)新和設(shè)備更新。作為長(zhǎng)三角一體化的核心要素功能區(qū)，上海市要借助科創(chuàng)板的設(shè)立，進(jìn)一步完善動(dòng)產(chǎn)要素市場(chǎng)，提高上海證券市場(chǎng)輻射長(zhǎng)三角、服務(wù)全國(guó)、影響世界的服務(wù)功能。

六、科創(chuàng)板的制度設(shè)計(jì)應(yīng)該成為我國(guó)未來(lái)資本市場(chǎng)制度改革創(chuàng)新的試驗(yàn)區(qū)

我國(guó)資本市場(chǎng)必須向著國(guó)際化、市場(chǎng)化和規(guī)范化方向發(fā)展，必須要適應(yīng)經(jīng)濟(jì)全球化、社會(huì)互聯(lián)網(wǎng)和工業(yè)智能化的發(fā)展需要。我們要樹立“大資本市場(chǎng)觀”，不能只盯著如何搞好兩大證券交易所做文章。資本是現(xiàn)代化經(jīng)濟(jì)體系中最重要的生產(chǎn)要素，是推動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要驅(qū)動(dòng)力。推動(dòng)大多數(shù)企業(yè)通過(guò)股權(quán)結(jié)構(gòu)優(yōu)化，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整、企業(yè)制度變革、創(chuàng)新能力提升、國(guó)有和民營(yíng)企業(yè)融合，以及投資和經(jīng)營(yíng)全球化，是我國(guó)資本市場(chǎng)最重要的發(fā)展目標(biāo)?？苿?chuàng)板在制度設(shè)計(jì)上要徹底解放思想，大膽嘗試，以實(shí)行股票發(fā)行注冊(cè)制為核心，開展一系列資本市場(chǎng)基礎(chǔ)制度創(chuàng)新。在市場(chǎng)功能定位、投資者結(jié)構(gòu)、發(fā)行上市交易退市等運(yùn)行制度、監(jiān)管理念和手段上大膽改革。要推行注冊(cè)制，但是不能一步到位，要將發(fā)行審核和注冊(cè)的優(yōu)點(diǎn)都集中起來(lái)，提高交易所在發(fā)行審核中的作用；要將市場(chǎng)運(yùn)行的制度設(shè)計(jì)交給交易所，讓交易所真正成為科創(chuàng)板市場(chǎng)的重要組織者；交易所要充分發(fā)揮會(huì)員的作用，讓證券公司積極參與到制度設(shè)計(jì)和市場(chǎng)運(yùn)行的自我管理中來(lái)；要在允許有限度的集中競(jìng)價(jià)交易的基礎(chǔ)上，鼓勵(lì)以大宗交易和協(xié)議交易為主，防止市場(chǎng)因過(guò)度交易而出現(xiàn)泡沫現(xiàn)象；要從制度上引導(dǎo)投資者以長(zhǎng)線投資、價(jià)值投資為主；要堅(jiān)持放開市場(chǎng)入口，加強(qiáng)事中事后監(jiān)管，加大退市力度，保障市場(chǎng)永遠(yuǎn)是活水，形成資本市場(chǎng)的自我清潔過(guò)濾機(jī)制；要適應(yīng)現(xiàn)代自媒體和信息技術(shù)革命的需要，徹底改革信息披露制度，除了財(cái)務(wù)信息披露外，要根據(jù)創(chuàng)新型企業(yè)的特點(diǎn)，加大對(duì)企業(yè)制度性因素和風(fēng)險(xiǎn)因素的信息披露?？苿?chuàng)板要同上海自貿(mào)區(qū)一樣，成為我國(guó)資本市場(chǎng)改革、創(chuàng)新和開放的重要試驗(yàn)區(qū)。