如果單從退出數(shù)量和賬面回報(bào)來(lái)看，對(duì)于VC/PE機(jī)構(gòu)而言，今年無(wú)疑是一個(gè)退出小年。臨近年末，又到了一年一度不得不面對(duì)LP（有限合伙人）的時(shí)候，作為GP（普通合伙人），業(yè)績(jī)壓力自然不容小覷。

是LP現(xiàn)實(shí)還是GP不夠優(yōu)秀？在業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，順利退出的前提是投資時(shí)選對(duì)標(biāo)的，投資結(jié)構(gòu)決定了未來(lái)的退出策略。在IPO頻頻破發(fā)，政策鼓勵(lì)私募股權(quán)基金參與上市公司并購(gòu)重組的背景下，并購(gòu)?fù)顺鲈絹?lái)越成為市場(chǎng)主流。

“LP都很現(xiàn)實(shí)”

臨近年末，VC/PE機(jī)構(gòu)的退出壓力也在增大?！癓P都很現(xiàn)實(shí)，退出賺了多少錢，沒(méi)有這些不要跟他們談?！鄙虾Ｄ持行腿蘌E董事總經(jīng)理表示。

從數(shù)據(jù)上看，今年整體退出形勢(shì)的確不敵去年。清科數(shù)據(jù)顯示，今年中國(guó)企業(yè)境內(nèi)IPO數(shù)量大幅下滑，去年最高峰是438家，今年前11個(gè)月僅有100家左右。境內(nèi)上市總市值大概是1.2萬(wàn)億元，境外上市總市值接近2萬(wàn)億元，境內(nèi)上市平均市值為120億元，境外上市平均市值是194億元。此外，今年VC/PE支持中企IPO數(shù)量是119家，同比下降55.9%。在退出回報(bào)上，今年前11月VC/PE支持企業(yè)境外上市的賬面回報(bào)是9.52倍，境內(nèi)的是2.59倍，境外回報(bào)比境內(nèi)要高出不少。

上述上海某中型券商PE董事總經(jīng)理坦言，最近一兩年其所在機(jī)構(gòu)頻繁地做了一些短期交易，20多個(gè)項(xiàng)目中大概有四分之一是通過(guò)勞務(wù)轉(zhuǎn)讓退出的，IPO和并購(gòu)重組也有。“短期追求的是絕對(duì)收益，一個(gè)項(xiàng)目每年有年化40%-50%的投資回報(bào)率，對(duì)于我們來(lái)說(shuō)，就可以退出?！?/p>

上海某中型VC創(chuàng)始管理合伙人認(rèn)為，VC/PE機(jī)構(gòu)在考慮退出的時(shí)候，至少需要具備三點(diǎn)：第一，投資應(yīng)該是一個(gè)逐步的退出，而不是一次性的、突然的、沒(méi)有任何征兆的退出。第二，在逐步退出過(guò)程中，希望看到每一次退出都有一定溢價(jià)，這也是退出的前提。第三，在IPO整體不振的情況下，可以通過(guò)轉(zhuǎn)讓的方式，判斷投資的企業(yè)下一個(gè)階段需要什么樣的產(chǎn)業(yè)資源，主動(dòng)去尋找一些產(chǎn)業(yè)投資人和戰(zhàn)略投資人，以一個(gè)相對(duì)具有競(jìng)爭(zhēng)力的估值，將份額進(jìn)行轉(zhuǎn)讓。

“投資結(jié)構(gòu)決定退出策略”

在江蘇某中型VC合伙人看來(lái)，投資結(jié)構(gòu)決定了未來(lái)的退出策略。“我們一個(gè)基金里面即使只有三五億的盤子，也會(huì)在早期、中期、晚期項(xiàng)目上各配置不同的比例，如投到Pre-A輪大概占一半，投到成長(zhǎng)期大概占30%，投到早期約占20%。因此基金在投后3年到5年會(huì)有成熟的IPO出來(lái)，而且可以完全覆蓋本金。后面的成長(zhǎng)期或者更早期的項(xiàng)目，我們就可以博一個(gè)更高的收益，或者通過(guò)轉(zhuǎn)讓的方式退出?！?/p>

該合伙人進(jìn)一步表示，現(xiàn)階段退出方式主要還是國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，以IPO和并購(gòu)?fù)顺鰹橹鳌！拔覀兘衲晖顺龅囊粋€(gè)項(xiàng)目是在2011年投得比較早期的項(xiàng)目，這個(gè)項(xiàng)目成立后第二年我們就進(jìn)行了投資。按照目前的估價(jià)，回報(bào)率是35倍?！?/p>

前述上海某中型券商PE董事總經(jīng)理認(rèn)為，評(píng)判是否是優(yōu)秀的退出，第一個(gè)要素是投資回報(bào)率。對(duì)于機(jī)構(gòu)而言，在絕對(duì)收益和退出速度上，更關(guān)心速度。其次是附加價(jià)值，如果是券商系基金，對(duì)于通過(guò)IPO和并購(gòu)重組的一些企業(yè)，可以在后續(xù)二級(jí)市場(chǎng)上為它們做附加價(jià)值服務(wù)。第三點(diǎn)是安全性，在股權(quán)勞務(wù)轉(zhuǎn)讓給第三方的退出過(guò)程中，受讓方的資金來(lái)源和資金合法合規(guī)，是不是影響企業(yè)將來(lái)IPO或并購(gòu)重組，這一點(diǎn)非常關(guān)鍵。

“并購(gòu)越來(lái)越成為主流”

北京某大型VC董事總經(jīng)理認(rèn)為，隨著IPO數(shù)量的走低，更多的產(chǎn)業(yè)資本開(kāi)始謀求進(jìn)行海外并購(gòu)或者國(guó)內(nèi)并購(gòu)，即并購(gòu)越來(lái)越成為主流。“今年監(jiān)管層對(duì)并購(gòu)給予了不少鼓勵(lì)政策，而從國(guó)際市場(chǎng)來(lái)看，并購(gòu)?fù)顺鰟t一直都是市場(chǎng)主流。”

在不少業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，推動(dòng)VC/PE機(jī)構(gòu)退出策略轉(zhuǎn)向的還有新股的頻頻破發(fā)。前述上海某中型VC創(chuàng)始管理合伙人認(rèn)為，價(jià)值倒掛在于階段流動(dòng)性的提前透支?，F(xiàn)在未上市的企業(yè)，特別是Pre-A輪階段的企業(yè)，過(guò)早把一級(jí)和二級(jí)中間的溢價(jià)透支掉了。

“我們并不是特別關(guān)注后期階段的投資，主要還是在早期階段，特別是商業(yè)化本身的階段。呼吁大家更多地關(guān)注成長(zhǎng)性的溢價(jià)，以及基于企業(yè)成長(zhǎng)性的價(jià)值投資?！边@位合伙人說(shuō)。