回顧2018年大類資產(chǎn)表現(xiàn)，在外部環(huán)境趨緊和去杠桿的雙重壓力下，市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的擔(dān)憂顯著上升，疊加部分龍頭公司業(yè)績(jī)出現(xiàn)明顯下滑，股票市場(chǎng)出現(xiàn)較大幅度回調(diào)。另一方面，央行年初以來(lái)貨幣政策轉(zhuǎn)向“寬貨幣”，通過(guò)三次降準(zhǔn)釋放了較多的流動(dòng)性，進(jìn)而帶動(dòng)債券收益率下行。Wind數(shù)據(jù)顯示，截至10月31日，中長(zhǎng)期純債基金今年以來(lái)算術(shù)平均收益率為4.15%，明顯好于貨幣市場(chǎng)型基金的3.04%以及普通股票基金的-21.28%，債市正值春暖花開之際。

從宏觀經(jīng)濟(jì)方面看，本輪經(jīng)濟(jì)周期復(fù)蘇從2016年二季度開始，至今已持續(xù)近兩年時(shí)間；其中，地產(chǎn)、基建、外需強(qiáng)勁等均構(gòu)成經(jīng)濟(jì)動(dòng)能持續(xù)的重要因素。在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的同時(shí)，社融增速也出現(xiàn)明顯反彈。但目前來(lái)看，本輪經(jīng)濟(jì)周期復(fù)蘇正面臨政策退出之后的增長(zhǎng)放緩，信用也從過(guò)去兩年的擴(kuò)張進(jìn)入一個(gè)正常的收縮周期，大部分經(jīng)濟(jì)指標(biāo)顯示本輪經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇周期正進(jìn)入尾聲。首先是2017年三季度開始，金融監(jiān)管對(duì)表外融資的影響呈加速趨勢(shì)，狹義和廣義社融增速均回落至2015年低點(diǎn)附近，社融增速快速下行對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)開始形成制約，而這在基建領(lǐng)域體現(xiàn)最為明顯，2018年以來(lái)，基建投資在融資受約束后呈現(xiàn)斷崖式下跌。其次是房地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)在經(jīng)歷2016-2017年的歷史性高峰之后，2018年增長(zhǎng)壓力有所增加，而且受到棚改審批權(quán)上收、地產(chǎn)融資受限等影響，地產(chǎn)投資端在2018年下半年也面臨一定的下行壓力。第三是出口數(shù)據(jù)，隨著外部環(huán)境趨緊，外需不確定性增加。

貨幣政策方面，在美聯(lián)儲(chǔ)9月份第三次加息的情況下，國(guó)內(nèi)央行并未選擇跟隨上調(diào)公開市場(chǎng)操作利率，且在10月7日進(jìn)一步選擇降準(zhǔn)1個(gè)百分點(diǎn)。在一定程度上表明，中美貨幣政策方向選擇上已經(jīng)出現(xiàn)了顯著分化。國(guó)內(nèi)貨幣政策大概率保持相對(duì)獨(dú)立性，以著眼于國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)為主，預(yù)計(jì)未來(lái)一段時(shí)期資金面整體或維持寬松。經(jīng)濟(jì)政策方面，雖然因近期“穩(wěn)經(jīng)濟(jì)”相關(guān)政策密集落地，其中包括央行貨幣政策疏導(dǎo)，民營(yíng)、中小企業(yè)支持政策的出臺(tái)，以及基建投資補(bǔ)短板措施的安排，在短期內(nèi)經(jīng)濟(jì)悲觀預(yù)期確實(shí)有一定修復(fù)。但從空間和趨勢(shì)來(lái)看，政策的加碼更多的是“盡力而為，量力而行”，在房地產(chǎn)政策難放松以及地方政府債務(wù)融資相對(duì)受限的背景下，“寬貨幣”向“寬信用”的政策傳導(dǎo)依然不通暢。同時(shí)，從政策的調(diào)整到經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)也存在一定時(shí)滯，預(yù)計(jì)短期內(nèi)基本面下行的趨勢(shì)尚難扭轉(zhuǎn)。綜合來(lái)看，我們認(rèn)為貨幣政策維持寬松與經(jīng)濟(jì)基本面持續(xù)走弱對(duì)債市仍較為有利，中長(zhǎng)期債券收益率仍存在較大下行空間，債市的盛夏時(shí)光值得期待。

在機(jī)構(gòu)投資者云集的債券市場(chǎng)，我們一直秉持長(zhǎng)期投資、攻守均衡、控制回撤的理念，牛市中跟上市場(chǎng)，熊市中大幅跑贏市場(chǎng)、追求絕對(duì)正收益，目的是在整個(gè)過(guò)程中使得資產(chǎn)獲得穩(wěn)定的回報(bào)，從而積小勝為大勝，實(shí)現(xiàn)保值增值。所以投資更像是一場(chǎng)馬拉松長(zhǎng)跑，不在于短時(shí)間內(nèi)跑得多快，更在于整個(gè)過(guò)程中能夠平穩(wěn)發(fā)揮從而取得最終的勝利。