證監(jiān)會近日發(fā)布《證券公司大集合資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)適用〈關(guān)于規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導意見〉操作指引》（以下簡稱“指引”）。這意味著，大集合產(chǎn)品這一歷史遺留問題將得以穩(wěn)妥解決，其“非公非私”的身份將依照不同情況得以規(guī)范。

中國證券報記者了解到，券商內(nèi)部正在積極研究這一事項，制定規(guī)范方案。具體執(zhí)行層面上，券商需要與監(jiān)管部門和投資者進行溝通，考慮未來資管業(yè)務(wù)是走公募道路還是私募道路，考慮提前清盤時的資產(chǎn)處置風險，整改起來并不輕松。但毫無疑問，大集合時代將成歷史，主動管理能力將成為券商發(fā)展資管業(yè)務(wù)的關(guān)鍵。

積極制定整改方案

所謂大集合產(chǎn)品，是指證券公司設(shè)立管理的投資者人數(shù)不受200人限制的集合資產(chǎn)管理計劃。自2013年6月起，監(jiān)管層不再允許券商發(fā)起設(shè)立大集合產(chǎn)品，同時鼓勵符合條件的券商申請取得公募基金管理業(yè)務(wù)資格開展業(yè)務(wù)，而之前設(shè)立的大集合產(chǎn)品則得以繼續(xù)存續(xù)。Choice數(shù)據(jù)顯示，截至三季度末，存量未到期大集合產(chǎn)品凈值約7550億元。

中國證券報記者了解到，指引發(fā)布后，各家券商都在內(nèi)部討論大集合產(chǎn)品改造事項。北方一家大型券商資管業(yè)務(wù)負責人告訴記者，公司這幾天一直在開會研討整改方案，包括與監(jiān)管層、投資者積極溝通。華東某上市券商資管部負責人李楠（化名）表示：“我們正在制定方案，具體內(nèi)容包括未來公司資管業(yè)務(wù)要走公募還是私募的道路、決定符合條件的產(chǎn)品是轉(zhuǎn)為公募產(chǎn)品還是轉(zhuǎn)為私募產(chǎn)品，同時征求投資者意見?！?/p>

北方一家中型券商資管部相關(guān)業(yè)務(wù)負責人鐘鳴（化名）表示，其所在公司發(fā)行的大集合產(chǎn)品大多集中于2012年和2013年發(fā)行，期限多為7年期?？紤]到產(chǎn)品可以在過渡期內(nèi)自然到期，且公司不具備公募基金管理人資格，因而目前打算讓符合條件的產(chǎn)品自然到期。因為之前公司的大集合產(chǎn)品在凈值化方面都是參照公募產(chǎn)品管理的，目前進行規(guī)范，只需要滿足指引中計提風險準備的要求即可。

鐘鳴說，對于部分連續(xù)60個工作日投資者不足200人或資產(chǎn)凈值低于5000萬元的大集合產(chǎn)品，預(yù)計會轉(zhuǎn)為私募產(chǎn)品或者提前清盤，具體執(zhí)行要先按照指引要求取得監(jiān)管部門的確認函，再征求投資者意見進行合同條款修訂。大集合產(chǎn)品投資者人數(shù)較多且較為分散，通行的辦法是在公司官網(wǎng)上公布合同條款的修訂內(nèi)容，并設(shè)置臨時開放期。如果投資者不同意修訂內(nèi)容，則可以退出。

此外，有券商著手準備申請公募基金牌照。12月3日，天風證券在投資者互動平臺上透露，正在積極推進公募基金牌照申請工作，相關(guān)材料已上報證監(jiān)會。

至于有公募牌照的券商資管，李楠透露，并非所有符合條件的大集合產(chǎn)品都會交由公募團隊管理，這需要團隊之間進一步溝通，看產(chǎn)品有無繼續(xù)保留的必要性。

警惕資產(chǎn)處置風險

中國證券報記者了解到，大集合產(chǎn)品的改造存在一些困難。

首先，指引鼓勵未取得公募基金管理資格的證券公司通過將大集合產(chǎn)品管理人更換為其控股、參股的基金管理公司并變更注冊為公募基金的方式，提前完成大集合資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)規(guī)范工作。但對一些券商而言，按照這一方式整改存在難度。

“從利益上講，我們辛辛苦苦培育出來的產(chǎn)品如果移交給控股或者參股的基金公司，是不情愿的?！崩铋寡裕膊慌懦行┳C券公司在體系內(nèi)會統(tǒng)籌安排移交事宜。

第二，券商資管未來能否朝著公募基金方向發(fā)展也是一個難題。李楠表示，受“一參一控”規(guī)定約束，有些券商可能沒有再申請公募基金管理人的資格。華東另一家證券公司資管業(yè)務(wù)負責人告訴中國證券報記者，如果券商資管的大集合產(chǎn)品存量規(guī)模較大，則可能考慮申請公募牌照，申請起來也相對容易。公開資料顯示，目前有13家證券公司具有公募牌照，但大集合產(chǎn)品規(guī)模較大的券商大多沒有公募牌照。

此外，李楠指出，在產(chǎn)品處置過程中，也有一些風險因素需要考慮。大集合產(chǎn)品如果要提前清盤，就需要告知客戶，而一旦客戶不同意資產(chǎn)規(guī)模大幅減少，資產(chǎn)就不能變現(xiàn)，可能面臨一定的流動性風險。

中國證券報記者注意到，指引明確，大集合產(chǎn)品規(guī)范過程中，對于產(chǎn)品持有的、通過各種措施確實難以消化的低流動性資產(chǎn)以及過渡期滿仍未到期的資產(chǎn)，在確保公平交易、不損害投資者合法權(quán)益的情況下，在履行法律法規(guī)及合同約定的必要程序后，允許證券公司以自有資金購買、以存量大集合產(chǎn)品接續(xù)、以存量或者新設(shè)私募資產(chǎn)管理計劃接續(xù)等方式妥善處置。

主動管理時代來臨

指引的出臺意味著關(guān)于券商大集合產(chǎn)品的爭論終于可以暫告一段落?！按蠹袭a(chǎn)品的存在其實是歷史遺留問題，其非公非私的身份一直比較尷尬，有段時間屬于監(jiān)管的灰色地帶?！辩婙Q告訴中國證券報記者，之前在和相關(guān)部門溝通規(guī)范大集合產(chǎn)品時，由于沒有一個明確的規(guī)定，一直無法推進。指引出臺后，大集合產(chǎn)品未來走向更為明確。

事實上，大集合產(chǎn)品的存在對券商資管而言是非常寶貴的。考慮到大集合產(chǎn)品的投資起點大多為5萬元或者10萬元，與一般私募資管產(chǎn)品的投資門檻相比低了很多，因此大家都比較看重大集合產(chǎn)品。

指引的出臺對券商主動管理能力提出了更高要求。山西證券非銀行金融組分析師劉麗表示，未來券商主動管理能力將成為發(fā)展資管業(yè)務(wù)的關(guān)鍵，對大集合產(chǎn)品的進一步規(guī)范也是對主動管理能力的考驗。在這個過程中，資產(chǎn)端投資能力和資金端的資本實力是轉(zhuǎn)型發(fā)展的基礎(chǔ)，同時國內(nèi)資產(chǎn)管理市場仍有較大成長空間。

在談及大集合產(chǎn)品整改對券商業(yè)績的影響時，業(yè)內(nèi)人士普遍認為，大集合整改對券商收入的實際影響有限。華泰證券研究所測算，大集合產(chǎn)品2018年前三季度收入約44億元，占證券公司集合資管收入41%，占證券公司資管總收入22%，占證券行業(yè)總營業(yè)收入2%?？紤]到券商資管業(yè)務(wù)監(jiān)管起步早、政策落地相對到位、遺留問題較少，且指引設(shè)定了過渡期予以柔和處理，產(chǎn)品轉(zhuǎn)型后仍可繼續(xù)創(chuàng)造收入，存量消化不會產(chǎn)生立竿見影的影響，有望實現(xiàn)平穩(wěn)過渡。