2018年10月26日,股轉(zhuǎn)公司發(fā)布《關(guān)于掛牌公司股票發(fā)行有關(guān)事項的規(guī)定》,在現(xiàn)行股票發(fā)行制度的基本框架下,繼續(xù)完善新三板股票發(fā)行制度,以進(jìn)一步夯實(shí)新三板的基礎(chǔ)性制度安排。

本次股票發(fā)行制度改革,出臺了關(guān)聯(lián)認(rèn)購者的回避表決制度及授權(quán)發(fā)行制度,對募集資金管理、特殊投資條款等監(jiān)管要求進(jìn)行正式制度化安排,以及出臺了終止備案審查的制度安排。

1、建立了股票發(fā)行關(guān)聯(lián)認(rèn)購者的回避表決制度。新三板是針對特定投資對象的股票發(fā)行制度。特定對象不僅包括符合投資者適當(dāng)性管理規(guī)定的自然人投資者和法人投資者等外部投資者,也包括公司股東、董事、監(jiān)事、高級管理人和核心員工等內(nèi)部投資者。內(nèi)、外部投資者在掛牌公司信息獲取上處于非對稱狀態(tài),內(nèi)部投資者無疑在信息獲取上處于優(yōu)勢地位,有動機(jī)也有能力利用信息優(yōu)勢,通過與發(fā)行人或與發(fā)行人核心信息提供者共謀等手段,以獲取不正當(dāng)權(quán)益。建立股票發(fā)行擬關(guān)聯(lián)認(rèn)購者的回避表決制度就是為了杜絕此類違法違規(guī)現(xiàn)象的發(fā)生,控制了股票發(fā)行過程的操作風(fēng)險和道德風(fēng)險。這樣的制度安排,一方面維護(hù)了證券市場“公平、公正和公開”的“三公”原則,保護(hù)了投資者的合法權(quán)益,另一方面也完善了掛牌企業(yè)的公司治理結(jié)構(gòu),有利于夯實(shí)證券市場的微觀市場基礎(chǔ)。

2、建立了股票授權(quán)發(fā)行制度。新三板市場經(jīng)過幾年的市場發(fā)展,已建立起“小額、快速和多輪”的融資特色,符合掛牌公司的融資需求?！靶☆~、快速和多輪”的融資特色體現(xiàn)了新三板為中小型企業(yè)服務(wù)的市場定位。本次出臺的股票授權(quán)發(fā)行制度,是指董事會在滿足股東大會授權(quán)的前置條件下,董事會自行決定其股票發(fā)行事宜。其前置條件包括:授權(quán)期限至多不超過12個月;股票發(fā)行金額不超過1000萬元;授權(quán)股票發(fā)行的基本構(gòu)成要素和負(fù)面清單。授權(quán)發(fā)行制度簡化了掛牌公司股票發(fā)行的內(nèi)部決策審批程序,融資效率,進(jìn)一步體現(xiàn)了新三板“小額、快速和多輪”的融資特色和為中小微企業(yè)服務(wù)的市場定位,是新三板股票發(fā)行制度的一次創(chuàng)新之舉。

3、對募集資金管理、特殊投資條款,以及資產(chǎn)認(rèn)購等監(jiān)管要求的正式制度化安排。對募集資金的管理和認(rèn)購協(xié)議中特殊條款的監(jiān)管要求從《掛牌公司股票發(fā)行常見問題解答(三)》上升為監(jiān)管的規(guī)章制度,進(jìn)行正式的制度化安排,一方面有助于提高監(jiān)管的權(quán)威性和實(shí)施的有效性,更為重要的是,此舉防止了大股東利用其地位挪用公司募集資金和不按照事前的資金使用方向而進(jìn)行無效投資,降低了股票發(fā)行過程中的操作風(fēng)險和道德風(fēng)險。新三板掛牌公司的投資者大部分為機(jī)構(gòu)投資者,大多數(shù)VC/PE機(jī)構(gòu)都把新三板的創(chuàng)新企業(yè)作為優(yōu)質(zhì)的投資標(biāo)的。VC/PE為了控制投資的各種風(fēng)險,大多與擬掛牌公司或掛牌公司簽署投資認(rèn)購的特殊條款,比如,業(yè)績補(bǔ)償和回購等條款。此類條款可能與現(xiàn)行的法律規(guī)范不盡一致,如何協(xié)調(diào)處理兩者之間的矛盾在市場實(shí)踐中面臨較大難題。本次發(fā)行制度改革,一是規(guī)定了此類條款生效的內(nèi)部決策程序,應(yīng)當(dāng)經(jīng)董事會和股東大會審議通過,二是明確列示此類條款生效的負(fù)面清單。比如說,掛牌公司不能作為業(yè)績對賭和回購的義務(wù)承擔(dān)主體,以及對投資者的保護(hù)性條款——“一票否決權(quán)”。此種制度安排考慮到了新三板市場運(yùn)行過程中的法律實(shí)踐,與證券市場現(xiàn)行法律法規(guī)起到了較好的銜接作用。

4、進(jìn)行了股票發(fā)行期間終止備案審查的制度安排。本次改革明確規(guī)定了終止備案審查的六種情形,以及需要滿足的相應(yīng)監(jiān)管要求,是本次改革的一大亮點(diǎn)。這完善了股票發(fā)行中股轉(zhuǎn)公司的備案審查流程,填補(bǔ)了業(yè)務(wù)細(xì)則和業(yè)務(wù)指南里的監(jiān)管真空地帶,防止掛牌公司在股票發(fā)行期間利用制度的不完善進(jìn)行的監(jiān)管套利,保護(hù)投資者的合法權(quán)益。(作者劉平安系中國新三板研究中心首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家)