最近，無論是對美元，還是對一籃子貨幣，人民幣匯率都跌到了2017年5月以來低位。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，央行再次降準(zhǔn)，確認(rèn)穩(wěn)增長是當(dāng)前貨幣政策更主要的關(guān)注點(diǎn)，但這并不是說不重視穩(wěn)匯率。此外，外匯管理仍存在底線思維，隨著匯率波動風(fēng)險加大，預(yù)計相關(guān)宏觀審慎政策將繼續(xù)出臺，外匯逆周期調(diào)節(jié)料進(jìn)一步加碼。

降準(zhǔn)釋放穩(wěn)增長信號

10月15日，央行將實施今年第四次降準(zhǔn)。在不少業(yè)內(nèi)人士來看，此次降準(zhǔn)進(jìn)一步確認(rèn)了一個判斷——當(dāng)前貨幣政策更加關(guān)注穩(wěn)增長。

今年以來，貨幣政策呈現(xiàn)邊際放松傾向，但在7月降準(zhǔn)實施后，市場各方對后續(xù)貨幣政策的看法一度出現(xiàn)不小分歧。一部分觀點(diǎn)認(rèn)為，貨幣政策繼續(xù)放松空間已有限，理由主要有二：一是銀行體系流動性已處于合理充裕水平，貨幣政策調(diào)控重心逐漸從寬貨幣轉(zhuǎn)向?qū)捫庞?；二?月以來人民幣匯率走弱，8月對美元匯率一度逼近“7”心理關(guān)口，在美聯(lián)儲穩(wěn)步加息背景下，人民幣貶值壓力逐漸構(gòu)成國內(nèi)貨幣政策放松的約束。

應(yīng)該說，在更加錯綜復(fù)雜的國際經(jīng)濟(jì)金融形勢下，貨幣政策的確面臨平衡多種目標(biāo)的挑戰(zhàn)，尤其是穩(wěn)增長與穩(wěn)匯率的目標(biāo)沖突有所顯性化，孰輕？孰重？

7日降準(zhǔn)的消息似乎給出了答案。

南京銀行研報稱，在經(jīng)濟(jì)面臨內(nèi)外壓力的背景下，央行再次降準(zhǔn)，反映維護(hù)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長的決心和定力。工銀國際研報亦稱，本次降準(zhǔn)確認(rèn)了當(dāng)前貨幣政策根本思路——貨幣匹配經(jīng)濟(jì)。

業(yè)內(nèi)人士指出，9月末美聯(lián)儲加息以來，人民銀行并未跟進(jìn)，且在美國10年期國債收益率大舉上行之際，進(jìn)一步實施定向降準(zhǔn)，并擴(kuò)大降準(zhǔn)幅度至1個百分點(diǎn)。這一系列行動已表明，人民銀行決心維護(hù)貨幣政策獨(dú)立性。在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢下，匯率貶值對貨幣政策可能形成制約，但還不足以影響政策取向。

匯率短期承壓

短期來看，人民幣匯率依然承壓，且降準(zhǔn)的實施可能進(jìn)一步刺激匯率貶值預(yù)期。

9月下旬以來，人民幣對美元匯率再度走弱，本周初跌破6.9元，7元關(guān)口被暴露在外。這背后，美元指數(shù)走強(qiáng)仍是主要原因。美元指數(shù)自9月21日以來漲幅已超2%，目前處在6月以來運(yùn)行區(qū)間上沿附近。

機(jī)構(gòu)稱，雖然9月末美聯(lián)儲加息在意料之中，但美聯(lián)儲對年內(nèi)再次加息的堅定和強(qiáng)勁的美國經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)，提振美元多頭信心。同時，諸多外部不確定因素加劇市場避險氛圍，依托強(qiáng)勢基本面，美元成為避險情緒的主要受益者。

另有機(jī)構(gòu)稱，在美元走強(qiáng)的情況下，即便中美利差保持穩(wěn)定，人民幣對美元亦有貶值壓力，更不用說中美市場利率還在“相向而行”。

近期中美利差進(jìn)一步收窄。受通脹、政策預(yù)期及供求關(guān)系等影響，近期美債收益率加速上行，10年期美國國債收益率已超3.2%，10月9日盤中一度升至3.255%，創(chuàng)下2011年5月以來新高。我國10年期國債收益率則徘徊在3.6%一線，兩者利差已縮窄至不足40BP，處于最近7年多低位。在短端，9月加息之后，美聯(lián)儲基金利率已升至2.18%左右，我國銀行間隔夜回購利率則在本周初降至2.5%以下，兩者利差只剩下約30BP。

利率和匯率是貨幣的兩面。按照利率平價理論，利差變化會帶來貨幣對比價的變化。因降準(zhǔn)可釋放較多低成本流動性，貨幣市場利率可能進(jìn)一步下行，中美利差還有繼續(xù)收窄的可能，相應(yīng)地，人民幣對美元貶值壓力可能繼續(xù)加大。

在降準(zhǔn)消息宣布次日，10月8日，在岸和離岸人民幣對美元均出現(xiàn)大幅下跌，前者一度下跌超過500個基點(diǎn)，后者一度下跌逾400個基點(diǎn)。

穩(wěn)匯率料有新動作

10月9日，人民幣對美元中間價連續(xù)第6日下調(diào)，設(shè)于6.9019元，是2017年5月12日以來首次跌破6.9元。9月28日，CFETS人民幣匯率指數(shù)最新報92.35，接近2017年5月低位。無論是對美元，還是對一籃子貨幣，人民幣匯率都已跌至一個階段性低位水平。而從市場反饋來看，當(dāng)前客盤購匯意愿仍較強(qiáng)，如果美元繼續(xù)走強(qiáng)、中美利差繼續(xù)收窄，人民幣匯率恐仍將承壓，7元心理關(guān)口面臨考驗，穩(wěn)匯率重要性上升。

業(yè)內(nèi)人士表示，降準(zhǔn)確認(rèn)了穩(wěn)增長的重要性，但這并不是說貨幣當(dāng)局不重視穩(wěn)匯率。相反，央行貨幣政策委員會日前召開的第三季度例會指出“在利率、匯率和國際收支等之間保持平衡”。央行有關(guān)負(fù)責(zé)人7日在談到降準(zhǔn)時表示，將繼續(xù)采取必要措施，穩(wěn)定市場預(yù)期，保持外匯市場平穩(wěn)運(yùn)行。

分析人士稱，在穩(wěn)定利差進(jìn)而托底匯率的猜想被證偽之后，短期來看，穩(wěn)定匯率將更加依靠加強(qiáng)宏觀審慎管理，隨著人民幣對美元迫近7元關(guān)口，后續(xù)外匯逆周期調(diào)節(jié)可能進(jìn)一步加碼。

從之前實踐和國外經(jīng)驗來看，穩(wěn)定匯率的手段往往形成價格引導(dǎo)和資本管制在先，出售外匯儲備在后，最后動用利率手段的排序。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，現(xiàn)階段，加強(qiáng)外匯交易、資本流動的宏觀審慎管理可能是穩(wěn)定匯率更及時和經(jīng)濟(jì)的做法，然后是收緊離岸人民幣流動性。最近，人民幣中間價持續(xù)高于市場價，且跌幅往往低于上一日市場匯價跌幅，顯示逆周期因子在發(fā)揮過慮非理性波動的作用。同時，香港人民幣HIBOR上行跡象值得關(guān)注。若央行發(fā)行離岸央票，離岸人民幣流動性將進(jìn)一步收緊，進(jìn)而有助于穩(wěn)定人民幣匯率預(yù)期。

長期來看，穩(wěn)匯率的關(guān)鍵要穩(wěn)經(jīng)濟(jì)。從這一點(diǎn)來看，降準(zhǔn)其實是通過容忍短期匯率波動，來提升長期匯率的穩(wěn)定性。工銀國際報告認(rèn)為，未來伴隨中國經(jīng)濟(jì)基本面的企穩(wěn)，人民幣匯率有望回歸至長期平穩(wěn)運(yùn)行狀態(tài)。