9月26日，A股乘勝追擊，上證綜指沖破2800點，創(chuàng)近兩個月新高，刺激風(fēng)險偏好。不過，債市處變不驚，國債期貨連續(xù)第3日反彈，現(xiàn)券利率整體回落，股、債市場攜手走強，一改先前“蹺蹺板”的畫風(fēng)。

分析人士認(rèn)為，近期股、債市場各有上漲理由，寬松的資金環(huán)境亦令兩者受益，但基本面是決定資產(chǎn)輪動節(jié)奏的核心因素，當(dāng)前市場對基本面看法有分歧，或是兩類資產(chǎn)同時上漲的關(guān)鍵。往后看，經(jīng)濟運行趨勢尚未逆轉(zhuǎn)，股市持續(xù)上漲仍待基本面配合，債市并不具備大幅調(diào)整空間。

從此消彼漲到聯(lián)袂上漲

近一周多，A股市場一掃年初以來的頹勢，上證指數(shù)在創(chuàng)出2644.30點的31個月低位后抽身反彈，僅用了6個交易日就收復(fù)2800點關(guān)口。據(jù)統(tǒng)計，9月18日至26日，上證綜指反彈6.9%，攻勢頗為凌厲。

對于習(xí)慣了“新低復(fù)新低”的股票投資者來說，時隔數(shù)日的A股不禁讓人刮目相看。對于習(xí)慣了股弱債強的債券投資者來說，或許更是如此。

今年初，全球股市一時風(fēng)頭無兩，上證綜指趁勢創(chuàng)出3587.03點的兩年高位。就在市場認(rèn)定今年是股強債弱的年份之后，A股上演高臺跳水，自此一路陰跌，國內(nèi)債市則在經(jīng)歷“史上最長熊市”之后悄然反彈，股票、債券共同演繹了一出股落債起的戲碼。雖然很難說是股市下跌，造就了今年債市的牛市，但最近股市上漲對債市來說肯定不是“好事”，因為風(fēng)險偏好的回升，可能削弱資金對固收類資產(chǎn)的興趣。

股市突然的反彈，一度讓債市措手不及。就在A股抽身反彈的同時，10年期國債期貨主力合約T1812從9月18日起連跌3日，并創(chuàng)了4個月新低；10年期國開債收益率也迅速反彈約8BP，重回4.3%附近。

然而，近幾日，A股繼續(xù)走強，債市則穩(wěn)住了腳步，甚至與股市一道上演齊漲行情。期貨方面，T1812從9月21日開始已連漲3日，26日收盤上漲0.26%，創(chuàng)本月以來最大漲幅；現(xiàn)貨市場上，10年期國開債收益率從4.29%的位置重新回落，26日，10年期國開活躍券180210尾盤成交到4.23%，較上一日下行約3BP。

股債齊漲的兩種解釋

應(yīng)該說，今年多數(shù)時候，股債市場都遵循了“此消彼漲”的規(guī)則，“蹺蹺板效應(yīng)”顯著。近幾日，股債市場為何一改畫風(fēng)，聯(lián)袂走強？

綜合市場分析，主要從兩方面解釋這一現(xiàn)象：

一是月末流動性充裕令股債資產(chǎn)均受益。9月26日，央行暫停公開市場操作，連續(xù)第4日實施流動性凈回籠。但基于逆向調(diào)控的思路，這恰恰說明當(dāng)前流動性較充裕。寬松的資金環(huán)境有利于資產(chǎn)估值的提升，這一點，對于股票或者債券均成立。

二是當(dāng)前股、債市場各自都有上漲的理由。

于股市而言，上證綜指從年初3587點跌至2644點，跌去了將近3成?！俺掷m(xù)下跌之后，人心思漲，此時的市場猶如干柴，只缺一根導(dǎo)火索?！币晃粯I(yè)內(nèi)人士告訴記者，加大基建投資的明確信號，充當(dāng)了市場反彈的導(dǎo)火索。9月18日下午，國家發(fā)展改革委召開專題新聞發(fā)布會強調(diào)，加大基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域補短板力度，穩(wěn)定有效投資。當(dāng)日，A股大基建板塊當(dāng)仁不讓，扛起反彈大旗，其他權(quán)重板塊紛紛跟進，拉開了這一輪上漲的序幕。

簡言之，市場本身已跌無可跌，再加上政策面好轉(zhuǎn)、資金面改善及情緒回暖，構(gòu)成了近期這一輪A股反彈的主要理由。

于債市而言，其實7月以來，債市飽受利空信息的困擾。從最初的收益率水平下降、股債相對性價比生變，到隨后地方債供給井噴、寬信用寬財政預(yù)期升溫，再到最近通脹預(yù)期抬頭、股市上漲、美債下跌，債市邊際利空幾乎不曾斷過。從市場表現(xiàn)來看，10年期國債期貨在7月20日創(chuàng)階段新高后便陷入震蕩下行，10年期國開債收益率也是在7月19日跌至4.05%之后出現(xiàn)了震蕩反彈，上周一度回到4.3%附近。不過，經(jīng)過7月下旬到8月的這輪調(diào)整，債市壓力有所釋放。同時，臨近季末，債市存在上漲動力：首先，市場預(yù)期季末財政支出后，10月初流動性會大幅改善，短端利率的重新回落，將為債市提供交易性機會，一部分資金選擇提前入場，埋伏節(jié)后機會；其次，國慶長假在即，持有債券可拿到票息收益；最后，臨近季末，債券供給壓力有所下降。

業(yè)內(nèi)人士稱，9月以來債市處于平衡市狀態(tài)，雖然增量利空不少，但下跌動力不足，而長假前買盤增多、供給減少，供需關(guān)系出現(xiàn)有利變化，最終打破了平衡。

勝負(fù)關(guān)鍵看基本面

歷史上股債雙?，F(xiàn)象存續(xù)的時間通常都不長，股市和債市之間終究要分一個“勝負(fù)”。決定這個勝負(fù)的關(guān)鍵因素則是基本面。

分析人士認(rèn)為，今年上半年股弱債強，根本在于經(jīng)濟增長下行風(fēng)險加大，基本面預(yù)期轉(zhuǎn)弱。近期部分高頻指標(biāo)回暖，疊加前期一系列寬信用以及基建投資補短板的政策信號，使市場對經(jīng)濟增長前景的看法出現(xiàn)了一些分歧。某種程度上來說，或許這才是最近股債得以齊漲的關(guān)鍵，股市投資者看重的是經(jīng)濟增長悲觀預(yù)期緩和，債市投資者則認(rèn)為基本面趨勢沒有逆轉(zhuǎn)，寬信用存在證偽的風(fēng)險，因此無懼股市的反彈，甚至一起上漲。

分析人士指出，寬信用已確立為政策發(fā)力方向，但跡象尚不明顯，寬貨幣則更加明確；基建投資反彈或可期待，但地方融資約束使得反彈的持續(xù)性存疑；貿(mào)易形勢變化對需求的沖擊還未充分反映；長期看，房地產(chǎn)下行周期帶來的融資需求收縮不可忽視。誠然，市場對經(jīng)濟基本面的看法有變化，但還沒有出現(xiàn)根本變化。

對于股市來說，估值下滑增強了安全邊際，去杠桿轉(zhuǎn)為穩(wěn)杠桿、信用緊縮緩和、基建投資可能反彈，帶來了邊際利好，迎合了市場自身反彈需求，促成了一波上漲。但是，反彈能否成為反轉(zhuǎn)還很難說，至少目前還少有人把最近的反彈當(dāng)做反轉(zhuǎn)來看待。

對于債市來說，基本面下行壓力是今年最大的上漲邏輯，寬貨幣則構(gòu)成目前最明確的利好，這兩點，決定了債市收益率尚不具備大幅上行空間。

分析人士認(rèn)為，股市持續(xù)上漲有待經(jīng)濟基本面走強的配合。而在經(jīng)受密集利空沖擊之后，債市可能正是在醞釀下一波機會。