6月21日哈爾濱國資委宣布終止哈藥集團增資擴股，中信資本控股哈藥集團之路陡生變故。

2018年兩會期間，中信資本董事長張懿宸接受媒體采訪，談到哈藥項目時直言：“作為投資方來說，這么長時間了，面臨著不進則退的問題。”2017年底，中信資本宣布將再次對哈藥集團進行增資，并取得后者的控股權。

從2004年參與哈藥集團第一次混改至今，中信資本對哈藥的投資已經(jīng)長跑了十四年。如今的哈藥增長乏力、亟需變革，中信資本的確到了“不進則退”的時刻。

然而，就在所有人都以為這場長跑的結局將是中信資本入主哈藥之際，卻在監(jiān)管審批上遇到了障礙。

控股告吹

2017年12月，中信資本宣布以29.20億元參與哈藥集團的增資擴股。若交易完成，中信資本將持有后者60%的股份，持股比例超過哈爾濱國資委，取得控股地位。

哈藥集團是兩家A股上市公司哈藥股份和人民同泰的母公司，中信資本此舉可謂一箭雙雕，一舉拿下兩家上市公司。

中信和哈藥稱得上是天作之合。哈藥集團是哈爾濱市支柱國企，中信則是背景深厚的央企。中信資本董事長張懿宸是哈爾濱人，而且在1991年就被哈爾濱市政府聘為市政府顧問、1992年當選為哈爾濱市政協(xié)常委。哈爾濱國資委要尋找一個值得信任的投資者完成哈藥的第二次混改，中信資本是不二之選。

2017年12月25日，哈爾濱市國資委、哈藥集團與中信資本等有關各方簽署《關于哈藥集團有限公司之增資協(xié)議》。

2017年12月25日，哈藥集團召開董事會，同意中信資本醫(yī)藥對哈藥集團實施增資，并就上述增資相關事宜簽署增資協(xié)議。

2018年1月10日，哈爾濱市國資委轉發(fā)了《哈爾濱市人民政府關于對哈藥集團增資有關事宜的批復》，哈爾濱市人民政府原則同意哈藥集團實施增資擴股。

至此，該交易只待黑龍江省國資委和國務院國資委審批通過。而因為監(jiān)管政策的變化，交易卻無奈終止。

2018年5月16日，國務院國資委、財政部、證監(jiān)會聯(lián)合印發(fā)《上市公司國有股權監(jiān)督管理辦法》，即36號令，對上市公司國有股權監(jiān)督管理進行有效規(guī)范。36號令將自2018年7月1日起施行，此前施行的《國有股東轉讓所持上市公司股份管理暫行辦法》（19號令）同時廢止。因此哈藥集團的增資擴股方案必須在7月1日之前完成審批程序，否則將要按照新的36號令重新進行審批。

6月20日，哈爾濱市國資委出具《關于終止本次哈藥集團增資擴股有關事宜的通知》，表示經(jīng)與黑龍江省國資委和國務院國資委溝通，哈藥集團增資擴股方案按照19號令要求在2018年7月1日前將無法獲得批準，因此終止本次增資擴股事項。在7月1日36號令生效后，再根據(jù)有關部門部署啟動哈藥集團混合所有制改革工作。

經(jīng)此變故，中信資本控股哈藥集團的意圖還能否實現(xiàn)，被打上了一個大大的問號。

打造中國黑石

中信資本于2002年在香港組建，中信集團當時給它的定位是類似于中金的跨境投資銀行，充當中國企業(yè)去海外上市的橋梁。不過張懿宸表示：“從中信資本成立的第一天，我對公司的定位就已經(jīng)非常清楚：除了做投行業(yè)務，還要做成中國的黑石?！?/p>

黑石是全球最大的資產(chǎn)管理公司之一，管理資產(chǎn)規(guī)模超過千億美元。黑石尤其著名的是風格兇悍的并購交易，被稱為“并購之王”。中信資本要做中國的黑石，當然也少不了控股式的投資。兩年后，中信資本一手操辦了規(guī)模達20億元的哈藥集團第一次混改。這一交易是中國PE發(fā)展史上的標志性事件，中信資本第一次展示出要做中國黑石的野心。

哈藥是中國最早的上市藥企，在2004年已經(jīng)是全國性的醫(yī)藥龍頭公司，但是發(fā)展遇到了瓶頸，業(yè)績連續(xù)兩年不升反降。哈藥的困境被歸因于國企體制。據(jù)公開報道，在2004年初的一個座談會上，哈爾濱市的主要領導談到：“管理層認為企業(yè)做好做壞一個樣，拿的錢還是一樣多，對自己沒有任何激勵機制。”

在這樣的局面之下，哈爾濱國資委啟動了備受關注的哈藥集團第一次混改。張懿宸與哈爾濱的特殊淵源和中信集團的資源，讓中信資本頗為順利的在眾多競爭者中脫穎而出。據(jù)《中國新聞周刊》2007年對張懿宸的一次專訪，哈爾濱市領導當時對他說：“如果要使哈藥集團的業(yè)績能持續(xù)增長，急需借助戰(zhàn)略投資，實現(xiàn)哈藥集團的全面發(fā)展。我們對其他人又不了解，如果你來做這個事兒，我們放心?！?/p>

中信資本為投資哈藥下了很大決心：當時中信資本資本金僅2.5億美元，而哈藥這一個項目就動用了其中1億美元。

張懿宸找來了美國華平投資公司亞太區(qū)董事總經(jīng)理孫強，最終方案是，中信資本、華平、辰能三家公司以現(xiàn)金方式向哈藥集團增資超過20億元人民幣，分別持有22.5%、22.5%和10%的股權。按持股比例計算，中信資本出資8.3億元。2005年6月，這一方案獲得國資委批準，哈藥集團正式成為中外合資公司。

混改為哈藥的發(fā)展帶來了立竿見影的效果，新股東對哈藥集團及其下屬的哈藥股份在管理層激勵、成本管理方面進行了一系列變革，其后的五年被稱為哈藥的“黃金五年”。年報顯示，從2005年到2010年，哈藥股份凈利潤從4.56億元增長至11.3億元。哈藥集團從2006年至2010年連續(xù)五年位居中國制藥工業(yè)企業(yè)百強的第一名。

在“一口氣上六樓”等洗腦廣告的作用下，哈藥成為家喻戶曉的品牌，品牌價值一度達到160億元，是國內當時醫(yī)藥行業(yè)最具價值品牌，旗下諸如“三精”、“蓋中蓋”等產(chǎn)品為哈藥集團帶來了巨大收益。

不完美的交易

雖然張懿宸表示：“在初期參與國企改制時，依托于中信的品牌，我們一直希望對企業(yè)有控股權并提升企業(yè)的自身能力?！钡侵行刨Y本卻一直未能取得哈藥集團的控股權。

在中信、華平投資哈藥集團之后，輿論曾質疑華平實際上是中信的一致行動人，中信和華平的持股比例合計達到45%，與哈爾濱國資委并列第一大股東，因此哈爾濱國資委實際上已經(jīng)失去了對哈藥集團的控股權。但實際上，當時一同參與哈藥集團增資的辰能，是哈爾濱國資委下轄的國企。哈爾濱國資委與辰能的持股比例合計達55%，仍牢牢掌握著哈藥集團的控股權。

作為小股東，中信對哈藥的影響力是有上限的。這一問題在哈藥發(fā)展順風順水的時候不會顯露出來，但一旦遇到危機卻是處處掣肘。

在2010年達到輝煌的頂峰之后，哈藥又一次陷入困局，業(yè)績年年下滑。2017年哈藥股份實現(xiàn)營業(yè)收入120億元，與2010年基本持平；凈利潤4.6億元，僅為2010年的一半。在中國制藥工業(yè)企業(yè)百強排名中，哈藥集團已從第一名下降至30多名，已經(jīng)掉出了中國藥企第一梯隊。

這一下滑趨勢目前仍無逆轉的跡象。年報顯示，2017年哈藥股份各條產(chǎn)品線均出現(xiàn)了業(yè)績下滑，景象觸目驚心。

哈藥集團2010年之后的頹勢有外部原因，但主要原因恐怕還要從內部找。監(jiān)管部門對抗生素濫用的整頓，保健品廣告驅動模式遇到瓶頸，都是哈藥集團由盛轉衰的促因。但是同期中國醫(yī)藥市場整體保持著穩(wěn)健的增長，哈藥集團作為當年的龍頭企業(yè)卻掉了隊，不能不令人惋惜。此時回過頭去找原因，2004年那一次不徹底的混改值得反復解讀。

據(jù)中國企業(yè)家的報道，中信資本曾建議哈藥集團通過并購的方式增加新的品種，但是在國有體制下做并購決策實行的是終身追責制，很少有人敢為此承擔責任。2010年6月，中信資本曾推動哈藥集團斥資5000萬美元，收購輝瑞公司在中國境內的豬支原體動物疫苗業(yè)務。然而在收購后的一段時間，業(yè)務整合并不順利。此外，張懿宸還曾建議哈藥在北京或者上海建立研發(fā)中心，吸引優(yōu)秀研發(fā)人才，但是最終也不了了之。

2015年7月，哈藥股份實行了一次股權激勵，但效果并不理想。張懿宸認為問題出在股權激勵過于分散，很多員工都有份，高級管理層中最關鍵的人卻沒有獲得激勵，不能真正達到激勵目標。而中信控股之后，哈藥將不再受體制約束，激勵機制就可以按照市場化的機制去推行。

十四年長跑結局是什么？

2017年9月，中信資本等來了機會取得對哈藥集團的控股權。

面對發(fā)展困境，哈爾濱國資委對下屬國企啟動了又一輪的混改，力度之大前所未有，甚至愿意放棄哈藥集團這一當?shù)刂е鶉蟮目毓蓹唷；凇伴L期合作形成的信任”，哈爾濱希望由中信資本來接盤。中國企業(yè)家報道指出，張懿宸認為投資機構必須要掌握人事權和話語權才能改變根深蒂固的一些問題，提出要求，若要中信資本留下來，“機制必須要改，用人必須要改”。

為了收購哈藥集團的控股權，中信資本啟動募集了30億元的專門基金。一次黑石式的并購在歷經(jīng)十四年的時間后終于要成為現(xiàn)實。今天的中信資本也不再是十四年前的中信資本了，很大程度上已經(jīng)實現(xiàn)了張懿宸當初打造中國黑石的目標。在海內外，中信資本的并購動作都極為活躍，其對麥當勞中國區(qū)業(yè)務的收購成為了經(jīng)典案例，在控股式投資上積累了豐富經(jīng)驗。

但是監(jiān)管政策的變化，讓中信資本持續(xù)十四年的對哈藥集團的投資，前景又一次變得撲朔迷離。

目前哈藥股份、哈藥集團、中信資本等各方都不愿就終止增資擴股一事透露更多信息。中信資本僅通過聘請的品牌公司則對外發(fā)聲：“增資的目的是控股，即使因為政策目前完成不了控股，我們也不可能退出哈藥?！?/p>

作為PE機構，十四年的投資周期已經(jīng)遠遠超出了財務投資的射程。2004年的交易完成后，國資委領導、哈藥集團、投資者等各方都預期哈藥集團將在海外上市，這對財務投資者來說是一個很好的退出渠道，但上市計劃至今沒有下文。2017年6月，華平選擇將所持股份以9.9億元的價格賣給了中信資本，清倉離場。