春節(jié)后首周公開市場將有萬億元資金到期，給短期流動性增添一絲隱憂。但綜合多家機構觀點來看，節(jié)后現(xiàn)金回流對流動性形成補充，節(jié)前央行大額投放效應也有望更充分顯現(xiàn)，市場資金面有望迎來一段“美好時光”。

春節(jié)前資金面未現(xiàn)緊張

往年春節(jié)前后，貨幣市場往往大起大落——節(jié)前易出現(xiàn)資金緊張，節(jié)后則較為寬松。今年春節(jié)靠前，年初傳統(tǒng)財政稅收高峰與節(jié)前現(xiàn)金投放高峰間隔較近，增添了節(jié)前流動性形勢的復雜性。但實際情況是，春節(jié)前市場資金面總體平穩(wěn)偏松，幾乎未見收緊，這主要得益于央行一系列流動性調(diào)控舉措。

一方面，央行給予流動性支持的力度到位，奠定了資金面平穩(wěn)跨節(jié)的基礎。據(jù)統(tǒng)計，1月1日至2月1日，央行累計開展逆回購操作15600億元，同期有17200億元央行逆回購和3900億元中期借貸便利（MLF）到期，故央行從公開市場操作渠道實現(xiàn)凈回籠5500億元。不過，1月央行實施降準1個百分點，釋放長期資金約1.5萬億元；1月23日開展一季度定向中期借貸便利（TMLF）操作2575億元；1月25日開展2018年度普惠金融定向降準動態(tài)考核，凈釋放長期資金約2500億元。這三項措施釋放的資金量在2萬億元左右，綜合考慮公開市場操作，凈釋放的資金仍接近1.5萬億元，較好地滿足了春節(jié)前各項流動性需求。

另一方面，央行實施各項操作的時點適當，保障了資金面持續(xù)平穩(wěn)。1月以來，央行各項流動性操作主要集中在1月中旬稅期高峰階段和1月底、2月初春節(jié)長假前。例如，央行先后于1月14日至18日、1月30日至2月1日實施兩輪公開市場逆回購操作；降準也是分兩步實施，1月15日和25日各降準0.5個百分點；TMLF和普惠金融定向降準動態(tài)考核在1月下旬進行。如此安排，較好地匹配了節(jié)前各階段流動性供求變化，及時平抑了各種潛在擾動。

短期流動性或受擾動

平穩(wěn)跨過春節(jié)后，節(jié)后流動性并非全然無憂。

本周公開市場逾萬億元央行流動性工具到期，將給短期流動性帶來擾動。據(jù)Wind數(shù)據(jù)，本周有6800億元央行逆回購和3835億元MLF到期，到期回籠量共10635億元。此前央行明確，1月降準后，一季度到期的MLF將不再續(xù)做。因此，本周基本不存在央行開展MLF操作的可能性。逆回購操作方面，周一央行暫停逆回購操作，200億元央行逆回購實現(xiàn)自然凈回籠。央行公告稱，目前銀行體系流動性總量處于較高水平。鑒于此，即便后續(xù)央行重啟逆回購操作，實施足額對沖的可能性也不大，節(jié)后公開市場操作大概率呈現(xiàn)凈回籠格局。

另外，年初屬于傳統(tǒng)的信貸投放高峰期，在宏觀政策加大逆周期調(diào)節(jié)力度的背景下，一季度信貸投放力度有可能比往年更大。隨著信貸投放加大，派生存款增多，可能加大金融機構補繳法定存款準備金的壓力。

還需看到，今年地方債發(fā)行提前且節(jié)奏不慢。1月21日，2019年地方債發(fā)行拉開帷幕。到1月31日，不到兩周就發(fā)行了4179.66億元地方債。一季度地方債發(fā)行規(guī)模大概率超過往年，因債券發(fā)行繳款造成的銀行體系流動性消耗也會高于往年。

季節(jié)性寬松不會“缺席”

即便如此，節(jié)后市場資金面的季節(jié)性寬松應該不會“缺席”。

從往年來看，春節(jié)后資金面寬松主要得益于現(xiàn)金回流銀行體系。今年也不會例外。興業(yè)研究的報告預計，春節(jié)后現(xiàn)金回流在8000億元左右。國金證券研報預計，2月現(xiàn)金回流將增加約9000億元流動性。

春節(jié)后一段時間的流動性有望樂觀的另一理由在于，前期央行流動性投放效應顯現(xiàn)。

央行在春節(jié)前1個月凈釋放約1.5萬億元資金，其中絕大部分是中長期限資金，且無論降準還是TMLF操作，投放的資金都屬于相對低成本資金，改善市場流動性及預期的效果應該更好，只因被春節(jié)前現(xiàn)金投放等因素對沖，投放效應未能得到充分顯現(xiàn)。春節(jié)后則不一樣，取現(xiàn)擾動不再，伴隨著現(xiàn)金回流銀行體系，銀行超儲率將重新回升，流動性將自然回暖。這一背景下，前期大額投放效應有望更充分地顯現(xiàn)。

外匯因素也可能對流動性構成邊際有利因素。國家外匯管理局11日公布的數(shù)據(jù)顯示，截至1月末，我國外匯儲備規(guī)模為30879億美元，較2018年12月末上升152億美元，連續(xù)三個月上升。隨著人民幣匯率打破前期的單邊貶值格局，外匯因素對人民幣流動性的負面影響有望減弱，甚至可能貢獻階段性的正面作用。

更重要的是，面對經(jīng)濟下行壓力，宏觀政策加大逆周期調(diào)節(jié)的立場已確立，央行保持流動性合理充裕的態(tài)度仍明確。近期海外寬松聲音增強，拓寬了我國貨幣政策靈活調(diào)整的余地。在央行流動性工具集中到期、地方債集中發(fā)行繳款、財政集中收稅等背景下，預計央行會適時適量給予流動性支持，市場對央行進一步降準等仍有較強預期。

總體上看，春節(jié)后貨幣市場有望迎來一段“美好時光”。本周大量央行逆回購和MLF到期可能限制資金面回暖，但此后隨著現(xiàn)金回流效應顯現(xiàn)，資金面有望呈現(xiàn)平穩(wěn)偏松態(tài)勢，貨幣市場利率中樞存在小幅下行可能性。

多位資金交易員向中國證券報記者表示，至少在6月末以前，資金面不會出現(xiàn)太大問題。春節(jié)后一兩個月將是上半年資金面最寬松的一段時期。