8月15日，是港股“股王”騰訊控股放榜之日——備受關注的2018年半年報將發(fā)布。上一份財報發(fā)布后，騰訊“新高”之路戛然而止，從474港元/股的高位一路向下，最低跌至340.4港元/股，市值蒸發(fā)近1.2萬億港元。不過，這次放榜前夕，外資已開始大膽抄底。難道即將發(fā)布的半年報會有驚喜？放榜將成為騰訊股價新的轉折點？

筆者多方采訪及研究發(fā)現(xiàn)，要研判騰訊股價未來走向，需重點關注該公司半年報四大看點。

看點一：核心業(yè)務凈利潤增速能否回升

2017年是騰訊股價最“瘋狂”的一年——股價上漲超過1倍，市值在2018年年初完成從2萬億到4萬億的跨越，港股“股王”之稱由此而來。

股價增長背后是其總能令市場感到驚喜的盈利能力。按通用會計準則計（GAAP），2017年，騰訊每個季度的凈利潤增速均在50%以上。

但按非通用會計準則（Non-GAAP）計，這家互聯(lián)網(wǎng)巨頭的凈利潤增速遠不及前者，甚至從2017年第四季度以來，已出現(xiàn)連續(xù)兩個季度的增速放緩，與GAAP凈利潤增速的差距也逐漸拉大。

2018年一季度，該集團的GAAP凈利潤同比增長61%，Non-GAAP凈利潤同比增長幅度僅為29%。

據(jù)了解，Non-GAAP排除了非現(xiàn)金項目及并購交易的影響，通常是衡量互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)核心業(yè)務表現(xiàn)能力的重要計算方式。它的增速更直觀反映了一家互聯(lián)網(wǎng)公司核心業(yè)務能力的增長。

而Non-GAAP與GAAP兩種會計準則下凈利潤增速之所以產(chǎn)生如此大的差異，最主要的是Non-GAAP剔除了投資部分收益，有點類似于A股市場常說的“扣除非經(jīng)常性損益”。

事實上，從去年一季度開始，騰訊非主營業(yè)務的“其他收入”開始激增，從此前穩(wěn)定在占總收入的2%-3%左右，到最近兩個季度已經(jīng)升至占比超過10%，而“其他收入”中，投資收益（可售金融資產(chǎn)公允價值變動）占大頭。有分析認為，“其他收入”的增長，掩蓋了騰訊網(wǎng)絡游戲、數(shù)字內(nèi)容及社交廣告等主營業(yè)務方面的增長疲勢。

因此，此次騰訊半年報，Non-GAAP凈利潤增速能否回升成為市場的首要關注重點。

看點二：異軍突起的投資收益能否維持

雖然當前騰訊并未把投資收益列入主營業(yè)務收入，但如果該部分收入增長具有持續(xù)性，也能成為支撐騰訊盈利快速增長的持續(xù)動力。因此，投資收益能否維持較快增長，也成為市場的關注重點。

2017年，騰訊的投資收益為201.4億元人民幣，較2016年增長將近5倍。今年第一季度，騰訊投資收益為75.85億元人民幣，占其凈利潤比例近三成。

相關數(shù)據(jù)顯示，這些年來，騰訊共投資近600家企業(yè)，行業(yè)覆蓋醫(yī)療、新零售、交通物流、教育等方方面面。

值得注意的是，投資業(yè)務給騰訊帶來高收益的同時，也讓騰訊業(yè)績和估值充滿了不確定性。

過去一年，赴港IPO的新經(jīng)濟公司大受市場追捧，在上市初期股價均有不錯表現(xiàn)。這一情況正在隨著港股進入調(diào)整期以及赴港IPO的新經(jīng)濟公司越來越多而發(fā)生改變。

此外，現(xiàn)階段互聯(lián)網(wǎng)公司的估值仍高于其他傳統(tǒng)行業(yè)。有市場分析人士表示，倘若騰訊未來真的由互聯(lián)網(wǎng)公司向投資控股型公司轉變，其可能失去市場對于互聯(lián)網(wǎng)公司的“溢價”部分。Wind數(shù)據(jù)顯示，目前港股的投資控股類公司市盈率普遍在5倍至10倍，目前騰訊動態(tài)市盈率為33倍。

市場分析人士認為，如果主營業(yè)務未有明顯起色，投資收益占比持續(xù)提升，恐怕騰訊的估值還會有進一步調(diào)整空間。

看點三：游戲業(yè)務能否強于預期

回到騰訊核心業(yè)務，從漫天的研報中不難得知，機構在討論騰訊時，最看重的部分是騰訊的游戲業(yè)務收益。

2017年第四季度，其網(wǎng)絡游戲業(yè)務收入較第三季度環(huán)比下降9%，至244億元人民幣。盡管這一業(yè)務的收入在今年一季度重拾升勢，但因端游方面同比增長停滯，2018年一季度業(yè)績騰訊該業(yè)務收入同比增長26%，低于去年同期同比34%的增長。

與此同時，上線近三年的《王者榮耀》已顯得有些“力不從心”。雖然新游戲《絕地求生：刺激戰(zhàn)場》的滲透率在不斷提高，卻因遲遲未能拿到版號，還不能產(chǎn)生盈利。這讓騰訊游戲業(yè)務中短期前景變得不明朗。

部分機構將騰訊游戲業(yè)務提振的希望寄予該集團下半年將推出的新游戲《堡壘之夜》。據(jù)了解，這款游戲在國外的熱度已超過了《絕地求生》，此次也被市場視為可能的“下一個爆款”。

上半年游戲業(yè)務表現(xiàn)能否強于預期，關系到市場對騰訊的信心。

看點四：廣告收入占比能否提升

由于坐擁著微信、QQ這兩大社交龍頭產(chǎn)品，騰訊的廣告業(yè)務潛力一直備受期待。

同為社交領域巨頭，大洋彼岸的Facebook廣告收入占其全年收入的98%，而騰訊的網(wǎng)絡廣告業(yè)務僅占其全年收入不到20%。

有分析認為，社交廣告非常依賴算法的精準度，借助算法進行精準推送，才能增強廣告效果，吸引更多的廣告主。目前，令廣告商趨之若鶩的短視頻APP“抖音”正是這方面的急先鋒，而騰訊還有待提升。此前，騰訊的經(jīng)營管理層曾表示，騰訊正計劃進一步投資推廣信息流。

小程序的上線也有望給騰訊廣告業(yè)務帶來推動。數(shù)據(jù)顯示，目前微信小程序月活人數(shù)超4億，應用數(shù)量超過100 萬個。

如果騰訊二季度廣告收入占比能有較大提升，某種程度上，或能分散其游戲業(yè)務疲軟的風險。

隨著騰訊半年報放榜時間越來越近，機構和資金都已按捺不住。港股通資金在過去60個交易日里，已累計凈流出資金超過250億港元，而以摩根大通為代表的部分外資則在逆勢大幅買入。眼下的騰訊股價究竟是“黃金底”還是“半山腰”，即將發(fā)布的半年報將成為投資者研判的重要依據(jù)。