以“蛇吞象”方式收購估值高達152.5億元的中聯(lián)環(huán)境,對盈峰環(huán)境來說,真的是一步好棋么?

從財務(wù)數(shù)據(jù)看,中聯(lián)環(huán)境最近兩年一期的營收、盈利指標(biāo)顯著提升,為其未來三年累計37.22億元的業(yè)績承諾增添了可信度。然而同時,中聯(lián)環(huán)境的現(xiàn)金流狀況卻在快速變差、應(yīng)收項目迅速膨脹、資產(chǎn)負債率逆行業(yè)趨勢抬升,呈現(xiàn)出“以現(xiàn)金流換凈利潤”的詭異局面。

這與中聯(lián)環(huán)境所處行業(yè)不無關(guān)系,一直以來,環(huán)保裝備行業(yè)對資金的需求較高,如果一味追求賬面盈利,而不關(guān)注現(xiàn)金流,賠本賺吆喝的情況并不少見。

運營盈峰環(huán)境多年,美的少東家何劍鋒自然明白其中道理。只是面對超高的盈利承諾,押上身家的核心團隊能否平衡營收壓力和現(xiàn)金收付?等待中小投資者的,究竟是可以長期持有的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn),還是賬面利潤“曇花一現(xiàn)”后的資金困局?

高盈利背后的現(xiàn)金流隱憂

據(jù)收購方案,盈峰環(huán)境擬以7.64元/股的價格,向?qū)幉ㄓ?、中?lián)重科、弘創(chuàng)投資、粵民投盈聯(lián)、綠聯(lián)君和、寧波盈太、寧波中峰、寧波聯(lián)太發(fā)行19.96億股,作價152.5億元購買其合計持有的中聯(lián)環(huán)境100%股權(quán)。

收購?fù)瓿珊?盈峰環(huán)境將迅速擴張業(yè)務(wù)規(guī)模,強化在固廢處理全產(chǎn)業(yè)鏈的布局,成為國內(nèi)最大的環(huán)衛(wèi)裝備和環(huán)衛(wèi)服務(wù)提供商之一。交易對方承諾,中聯(lián)環(huán)境2018年至2020年累計凈利潤不低于37.22億元。

參考中聯(lián)環(huán)境過去兩年一期的財務(wù)數(shù)據(jù),高達37.22億元的三年承諾業(yè)績也不是完全不可能實現(xiàn)。數(shù)據(jù)顯示,中聯(lián)環(huán)境2016年、2017年、2018年1月至4月分別實現(xiàn)銷售收入52.04億元、64.27億元、18.72億元,同期凈利潤分別達到6.89億元、7.59億元、2.08億元。由于這兩年一期的非經(jīng)常性損益凈額分別為7.26億元、2.67億元和1630.9萬元,所以中聯(lián)環(huán)境的盈利增長還是頗為可觀的。

只是,快速變化的不止?fàn)I收和凈利。2016年,中聯(lián)環(huán)境經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為21.27億元,2017年就變成了負數(shù),為-6.44億元,2018年前4個月,這一數(shù)據(jù)為-6.27億元。

凈利潤提升,現(xiàn)金流卻在變差,最直接的表現(xiàn)就是應(yīng)收項目的膨脹,截至2016年末、2017年末、2018年4月末,中聯(lián)環(huán)境應(yīng)收賬款賬面價值分別為30.97億元、32.48億元和34.52億元,其他應(yīng)收款分別為4.37億元、4.79億元、10.96億元。

中聯(lián)環(huán)境的資產(chǎn)負債率也在不斷提升,截至2016年末、2017年末、2018年4月末,該公司的資產(chǎn)負債率分別為58.14%、64.02%、72.65%。在中聯(lián)環(huán)境資產(chǎn)負債率快速提升之時,同行業(yè)公司卻在降杠桿,僅在2016年至2017年,龍馬環(huán)衛(wèi)資產(chǎn)負債率從52.3%降至41.53%,啟迪桑德從63.51%降至54.77%、航天晨光從49.10降至48.82%。