香港金融管理局與香港證監(jiān)會(huì)于4月24日聯(lián)合發(fā)布公告稱，最近對一內(nèi)地銀行集團(tuán)所屬的一家在香港經(jīng)營的銀行及附屬公司所擁有的持牌法團(tuán)進(jìn)行協(xié)調(diào)現(xiàn)場檢查時(shí)發(fā)現(xiàn)，該集團(tuán)通過私募基金及其他實(shí)體，進(jìn)行了一連串“復(fù)雜交易”。這一公告引起軒然大波，更有媒體將之視為針對資金進(jìn)入A股的監(jiān)管風(fēng)暴，由此擔(dān)心這一監(jiān)管行動(dòng)是否引發(fā)外資撤離A股。中國證券報(bào)記者從相關(guān)人士處了解到，這一監(jiān)管行動(dòng)與資金進(jìn)入A股無關(guān)。海外上市的中國ETF也顯示，外資并未撤離A股。MSCI提升A股納入因子，將吸引更多外資進(jìn)入A股市場。

相關(guān)人士稱“復(fù)雜交易”檢查與資金進(jìn)入A股無關(guān)

一位曾任職于香港證監(jiān)會(huì)的業(yè)內(nèi)人士向中國證券報(bào)記者介紹，依據(jù)其對香港證監(jiān)會(huì)工作流程的理解，金管局和香港證監(jiān)會(huì)聯(lián)合發(fā)布通函并不像市場人士認(rèn)為的那樣是一件嚴(yán)重的監(jiān)管決定。他表示，這更可能是金管局在例行檢查中發(fā)現(xiàn)某銀行集團(tuán)存在風(fēng)險(xiǎn)隱患，又由于其中涉及私募基金等歸香港證監(jiān)會(huì)管轄的機(jī)構(gòu)，因此兩監(jiān)管機(jī)構(gòu)經(jīng)協(xié)調(diào)后發(fā)布通函，提示類似機(jī)構(gòu)防范風(fēng)險(xiǎn)。他補(bǔ)充道，針對某機(jī)構(gòu)的行為發(fā)布通函并非表明所指的機(jī)構(gòu)已經(jīng)違規(guī)，如果已發(fā)現(xiàn)違規(guī)，監(jiān)管當(dāng)局不會(huì)以通函方式向公眾發(fā)布信息，而是會(huì)直接進(jìn)入調(diào)查程序，待結(jié)果明晰之后公布監(jiān)管決定。

他認(rèn)為，此次通函的目的只是提示相關(guān)機(jī)構(gòu)注意，但是如果在后續(xù)的檢查中發(fā)現(xiàn)涉及的機(jī)構(gòu)存在違規(guī)行為，監(jiān)管當(dāng)局會(huì)將其轉(zhuǎn)給稽查部門進(jìn)行處置。這位前香港證監(jiān)會(huì)人士認(rèn)為，金管局和香港證監(jiān)會(huì)就“復(fù)雜交易”事件進(jìn)行聯(lián)合檢查，并非針對資金進(jìn)入A股，他認(rèn)為完全沒有理由將此次“檢查”與北向資金相關(guān)聯(lián)。

另一位接近香港金管局的人士也表示，通函的背景是金管局在調(diào)查過程中發(fā)現(xiàn)了風(fēng)險(xiǎn)隱患，因此聯(lián)合香港證監(jiān)會(huì)發(fā)布通函。調(diào)查起于金管局的檢查，由于證券投資機(jī)構(gòu)的管轄權(quán)歸屬香港證監(jiān)會(huì)，因此通函由金管局和香港證監(jiān)會(huì)聯(lián)合發(fā)出。其還表示，按照香港法律的要求，金管局不能在當(dāng)下發(fā)布關(guān)于涉事機(jī)構(gòu)名稱的信息。

盡管如此，一位海外對沖基金行業(yè)協(xié)會(huì)人士仍表示疑惑?！斑@么復(fù)雜的交易鏈條，一般業(yè)內(nèi)都會(huì)理解成為交易有問題。鏈條越長，問題越多。”他介紹，2008年金融危機(jī)之后，全球?qū)λ侥蓟穑▽_基金）的披露要求提高。美國要求管理他人資金規(guī)模超過一定數(shù)額的對沖基金，每個(gè)季度必須披露美股持倉。幾乎同時(shí)，香港也提升對于對沖基金的披露要求。這說明全球?qū)_基金嚴(yán)監(jiān)管已經(jīng)成為趨勢。在這一大背景下，復(fù)雜鏈條交易往往會(huì)引起質(zhì)疑。不過其介紹，盡管內(nèi)地只有持牌金融機(jī)構(gòu)才能發(fā)放貸款，但是香港的私募基金可參與私營借貸，復(fù)雜交易中涉及的借貸本身是沒有問題的。

香港一家中型對沖基金權(quán)益投資部投資總監(jiān)表示，由于復(fù)雜交易資金最終流向了某新興市場投資項(xiàng)目，如果該新興市場項(xiàng)目的投資標(biāo)的包含個(gè)股，標(biāo)的個(gè)股被加杠桿的資金撬動(dòng)，一旦資金出問題，會(huì)引起標(biāo)的個(gè)股暴跌。他介紹，作為通道的私募基金如果僅僅是提供融資，費(fèi)率不會(huì)很高。如果涉及洗錢，那么費(fèi)率就會(huì)非常高。其表示，圈內(nèi)未經(jīng)證實(shí)的傳言稱如果通道被用于洗錢，通道費(fèi)可高達(dá)交易資金總額20%。他表示，“如果標(biāo)的股票下跌，且股票流動(dòng)性不佳，屆時(shí)無法平倉，則交易鏈條上的所有機(jī)構(gòu)都面臨風(fēng)險(xiǎn)?！?/p>

記者多次致電金管局和香港證監(jiān)會(huì)，詢問此次調(diào)查的目的，金管局表示其可披露的部分就是此前已經(jīng)對本報(bào)記者回答的內(nèi)容。而致香港證監(jiān)會(huì)電話一直無人接聽，郵件未得到回復(fù)。

金管局此前回復(fù)稱“已要求有關(guān)銀行采取補(bǔ)救措施，加強(qiáng)信貸風(fēng)險(xiǎn)管理，以符合聯(lián)合通告的要求，包括對借款人進(jìn)行嚴(yán)謹(jǐn)?shù)馁J前風(fēng)險(xiǎn)評估和貸后監(jiān)控，并定期審視借款人的財(cái)務(wù)狀況和還款能力；聯(lián)合通告已要求所有從事類似業(yè)務(wù)的銀行進(jìn)行即時(shí)檢討，及采取合適措施管理相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)。金管局會(huì)審視銀行的檢討結(jié)果，并采取適當(dāng)?shù)母M(jìn)行動(dòng)。”

關(guān)于“復(fù)雜交易”的檢查之所以引起廣泛關(guān)注，是因?yàn)楹芏嗍袌鋈耸繉⑵渥鳛獒槍Y金進(jìn)入A股的監(jiān)管行動(dòng)，或引發(fā)外資撤離A股。由于本輪行情中，外資被認(rèn)為是發(fā)動(dòng)機(jī)，外資若撤離，會(huì)對市場情緒產(chǎn)生沖擊。

外資對A股興趣猶濃

北向資金3月之后凈流入幅度放緩，4月以來更是呈現(xiàn)連續(xù)凈流出。業(yè)內(nèi)人士表示，鑒于目前沒有數(shù)據(jù)顯示北向資金的成分，因此無法判斷北向資金中哪些資金在持續(xù)進(jìn)入A股，哪些資金在撤離。不過，在海外上市的中國ETF顯示了端倪——年初至今，跟蹤滬深300的ETF顯示大幅資金凈流入，同時(shí)上周在A股遭遇重創(chuàng)時(shí)跟蹤MSCI中國指數(shù)的ETF實(shí)現(xiàn)大幅凈流入，這都表明A股對外資的吸引力依然存在。

根據(jù)ETF網(wǎng)站（etf.com）統(tǒng)計(jì)，目前在美國上市的中國市場ETF共有56只，其中規(guī)模超過5億美元的有安碩中國大盤ETF、安碩MSCI中國ETF、Xtrackers-嘉實(shí)滬深300中國A股ETF、金瑞中證中國互聯(lián)網(wǎng)ETF、SPDR標(biāo)普中國ETF、景順中國科技ETF等6只。其中規(guī)模最大的安碩中國大盤ETF管理規(guī)模為63.8億美元。其中，安碩中國ETF僅包含港股上市公司；SPDR標(biāo)普中國ETF包含香港、美國上市中國公司，不含A股上市公司股票。其余4只中，安碩MSCI中國ETF包含港股、A股、美股上市公司；Xtrackers-嘉實(shí)滬深300中國A股ETF包含滬深300成分股；金瑞中證中國互聯(lián)網(wǎng)ETF包含港股、A股、美股上市的中國互聯(lián)網(wǎng)公司，景順中國科技ETF也包含三地上市的中國公司。

值得注意的是，4月19日至4月25日，安碩MSCI中國ETF實(shí)現(xiàn)資金凈流入2.58億美元，期間資金凈流入額度名列數(shù)千只ETF的第8名，這表明在A股市場連續(xù)下挫時(shí)，海外資金仍在逢低布局相關(guān)指數(shù)。不過值得注意的是，MSCI中港股占比72%，A股占比27%；而且安碩MSCI中國ETF實(shí)現(xiàn)大幅資金凈流入或與MSCI提升納入因子相關(guān)。不過，另一A股ETF表明，盡管4月以來資金凈流入放緩，但外資沒有撤離。

此外，雖然Xtrackers-嘉實(shí)滬深300ETF在4月23日至4月28日資金凈流出2393萬美元，但若將時(shí)間拉長，2019年1月1日至2019年4月28日該ETF實(shí)現(xiàn)資金凈流入9.52億美元?？紤]到截至目前其規(guī)模為24.7億美元，2019年以來該ETF規(guī)模增長超過60%?；厮?018年，該ETF全年實(shí)現(xiàn)資金凈流入7.09億美元。按月來看，2018年8月實(shí)現(xiàn)凈流入2.26億美元，9月實(shí)現(xiàn)凈流入1.37億美元，10月實(shí)現(xiàn)凈流入1.19億美元，11月凈流入1.90億美元，12月凈流出2749萬美元，2019年1月凈流入8569萬美元，2月凈流入2.40億美元，3月凈流入4.90億美元，4月凈流入1.37億美元。

作為海外規(guī)模最大的A股ETF，Xtrackers-嘉實(shí)滬深300ETF一定程度上反映了外資對A股的興致。自2017年以來，該ETF的吸金力度逐年增加，而2019年更是較2018年有了重大突破。目前資金凈流入的幅度已經(jīng)超過了2018年全年的資金凈流入幅度。

此外，全球基金跟蹤機(jī)構(gòu)EPFR獨(dú)家提供給中國證券報(bào)的數(shù)據(jù)顯示，整體來看，境外注冊的中國基金2019年4月呈現(xiàn)顯著凈流出。不過，2018年以來至2019年一季度末，境外注冊中國基金實(shí)現(xiàn)資金凈流入180億美元。EPFR提供的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，相較于2018年下半年，2019年A股的凈流入速度在放緩。

中國證券報(bào)記者了解到，獲利了結(jié)是外資流入速度放緩的主要因素。但是從機(jī)構(gòu)資金來看，上述數(shù)據(jù)或可表明，MSCI提升A股納入因子效應(yīng)仍將顯現(xiàn)，此外機(jī)構(gòu)資金對滬深300等指數(shù)的追捧未見衰退跡象。

北向資金謎團(tuán)待解

北向資金中到底有多少是內(nèi)資繞道香港回到A股的資金，即所謂的“假外資”？又有多少是來自海外機(jī)構(gòu)投資者的資金，即所謂的“真外資”？這一問題一直困惑業(yè)內(nèi)人士。

某券商在相關(guān)研報(bào)中指出，國際主流對沖基金基本都是通過外資投行的PB系統(tǒng)托管，而絕大多數(shù)國內(nèi)游資則是托管于中資機(jī)構(gòu)?；谏鲜黾僭O(shè)，統(tǒng)計(jì)結(jié)果顯示，前100大陸股通重倉股中，絕大部分資金來源于外資托管機(jī)構(gòu)。前十大托管機(jī)構(gòu)的統(tǒng)計(jì)中，外資機(jī)構(gòu)托管金額占比超過97%；前50大陸股通重倉股中，只有3家中資托管機(jī)構(gòu)占比在10%以上；前100大陸股通重倉股中，也只有10家中資托管機(jī)構(gòu)占比在10%以上。因此，從資產(chǎn)持有方角度看，陸股通重倉核心標(biāo)的的資金來源中，應(yīng)該有絕大部分是“真外資”，只有少數(shù)個(gè)股存在內(nèi)資繞道的嫌疑。

不過，記者就此采訪外資投行PB相關(guān)人士，一位知名外資行PB人士表示，“我們的客戶中也包含很多中資客戶，并不能簡單認(rèn)為外資機(jī)構(gòu)資金主要托管于外資機(jī)構(gòu)，國內(nèi)游資主要托管于中資機(jī)構(gòu)?！?/p>

另一家外資投行的PB人士則曾向中國證券報(bào)記者表示，2019年以來中資機(jī)構(gòu)杠桿需求顯著上升，其中市場中性對沖基金的需求上升最為顯著。其表示，這與A股市場的熱度相關(guān)。因此，依據(jù)上述的托管數(shù)據(jù)，或不能得出“‘真外資’占大多數(shù)”的結(jié)論。

不過，目前可以確認(rèn)的是，在香港散戶做孖展（Margin Credit）加杠桿的利息并不低，對于散戶來說通過孖展加杠桿也是需要仔細(xì)掂量的事情。

例如，香港本地較為知名的券商耀才證券孖展的年利息在6%到8%之間，按金比例多為30%-50%之間，也就是說投資者可用30元到50元的資金撬動(dòng)100元的投資。外資投行人士也曾介紹，他們?yōu)閷_基金加杠桿采取“基準(zhǔn)利率（香港同業(yè)拆借利率）+浮動(dòng)部分”的收費(fèi)結(jié)構(gòu)。例如4月28日恒豐銀行提供的Hibor一周利率為2.15%，那么投行向?qū)_基金收取的利率在其基礎(chǔ)上加幾十個(gè)基點(diǎn)。也就是說，對沖基金通過PB借7日期的資金，杠桿的成本在2.15%-3.15%之間。

而4月4日香港證監(jiān)會(huì)發(fā)布公告表示，經(jīng)紀(jì)行可采用的最高保證金貸款總額相對于資本的倍數(shù)將會(huì)設(shè)定為五倍，以免杠桿過高。它們亦應(yīng)控制因持有作為抵押品的個(gè)別或關(guān)聯(lián)證券，以及因?qū)ΡＷC金客戶的重大風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)而招致的集中風(fēng)險(xiǎn)。此外，經(jīng)紀(jì)行須就發(fā)出追繳保證金通知設(shè)定審慎的觸發(fā)水平，并嚴(yán)格執(zhí)行追繳保證金通知政策。香港監(jiān)管層亦提供指引，協(xié)助經(jīng)紀(jì)行就可接納為抵押品的證券設(shè)定審慎的扣減百分率和進(jìn)行壓力測試，以評估其證券保證金融資活動(dòng)帶來的財(cái)務(wù)影響。這表明關(guān)于香港監(jiān)管層已經(jīng)著手開始規(guī)范保證金交易。

業(yè)內(nèi)人士表示，北向資金中有多少“真外資”，多少“假外資”，只有北向資金的“黑匣子”打開時(shí)謎底才能揭曉。屆時(shí)，投資者才能判斷北向資金究竟能不能當(dāng)做“聰明錢”，值不值得跟隨。