8月15日，是港股“股王”騰訊控股放榜之日——備受關(guān)注的2018年半年報(bào)將發(fā)布。上一份財(cái)報(bào)發(fā)布后，騰訊“新高”之路戛然而止，從474港元/股的高位一路向下，最低跌至340.4港元/股，市值蒸發(fā)近1.2萬(wàn)億港元。不過(guò)，這次放榜前夕，外資已開始大膽抄底。難道即將發(fā)布的半年報(bào)會(huì)有驚喜？放榜將成為騰訊股價(jià)新的轉(zhuǎn)折點(diǎn)？

筆者多方采訪及研究發(fā)現(xiàn)，要研判騰訊股價(jià)未來(lái)走向，需重點(diǎn)關(guān)注該公司半年報(bào)四大看點(diǎn)。

看點(diǎn)一：核心業(yè)務(wù)凈利潤(rùn)增速能否回升

2017年是騰訊股價(jià)最“瘋狂”的一年——股價(jià)上漲超過(guò)1倍，市值在2018年年初完成從2萬(wàn)億到4萬(wàn)億的跨越，港股“股王”之稱由此而來(lái)。

股價(jià)增長(zhǎng)背后是其總能令市場(chǎng)感到驚喜的盈利能力。按通用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則計(jì)（GAAP），2017年，騰訊每個(gè)季度的凈利潤(rùn)增速均在50%以上。

但按非通用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則（Non-GAAP）計(jì)，這家互聯(lián)網(wǎng)巨頭的凈利潤(rùn)增速遠(yuǎn)不及前者，甚至從2017年第四季度以來(lái)，已出現(xiàn)連續(xù)兩個(gè)季度的增速放緩，與GAAP凈利潤(rùn)增速的差距也逐漸拉大。

2018年一季度，該集團(tuán)的GAAP凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)61%，Non-GAAP凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)幅度僅為29%。

據(jù)了解，Non-GAAP排除了非現(xiàn)金項(xiàng)目及并購(gòu)交易的影響，通常是衡量互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)核心業(yè)務(wù)表現(xiàn)能力的重要計(jì)算方式。它的增速更直觀反映了一家互聯(lián)網(wǎng)公司核心業(yè)務(wù)能力的增長(zhǎng)。

而Non-GAAP與GAAP兩種會(huì)計(jì)準(zhǔn)則下凈利潤(rùn)增速之所以產(chǎn)生如此大的差異，最主要的是Non-GAAP剔除了投資部分收益，有點(diǎn)類似于A股市場(chǎng)常說(shuō)的“扣除非經(jīng)常性損益”。

事實(shí)上，從去年一季度開始，騰訊非主營(yíng)業(yè)務(wù)的“其他收入”開始激增，從此前穩(wěn)定在占總收入的2%-3%左右，到最近兩個(gè)季度已經(jīng)升至占比超過(guò)10%，而“其他收入”中，投資收益（可售金融資產(chǎn)公允價(jià)值變動(dòng)）占大頭。有分析認(rèn)為，“其他收入”的增長(zhǎng)，掩蓋了騰訊網(wǎng)絡(luò)游戲、數(shù)字內(nèi)容及社交廣告等主營(yíng)業(yè)務(wù)方面的增長(zhǎng)疲勢(shì)。

因此，此次騰訊半年報(bào)，Non-GAAP凈利潤(rùn)增速能否回升成為市場(chǎng)的首要關(guān)注重點(diǎn)。

看點(diǎn)二：異軍突起的投資收益能否維持

雖然當(dāng)前騰訊并未把投資收益列入主營(yíng)業(yè)務(wù)收入，但如果該部分收入增長(zhǎng)具有持續(xù)性，也能成為支撐騰訊盈利快速增長(zhǎng)的持續(xù)動(dòng)力。因此，投資收益能否維持較快增長(zhǎng)，也成為市場(chǎng)的關(guān)注重點(diǎn)。

2017年，騰訊的投資收益為201.4億元人民幣，較2016年增長(zhǎng)將近5倍。今年第一季度，騰訊投資收益為75.85億元人民幣，占其凈利潤(rùn)比例近三成。

相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，這些年來(lái)，騰訊共投資近600家企業(yè)，行業(yè)覆蓋醫(yī)療、新零售、交通物流、教育等方方面面。

值得注意的是，投資業(yè)務(wù)給騰訊帶來(lái)高收益的同時(shí)，也讓騰訊業(yè)績(jī)和估值充滿了不確定性。

過(guò)去一年，赴港IPO的新經(jīng)濟(jì)公司大受市場(chǎng)追捧，在上市初期股價(jià)均有不錯(cuò)表現(xiàn)。這一情況正在隨著港股進(jìn)入調(diào)整期以及赴港IPO的新經(jīng)濟(jì)公司越來(lái)越多而發(fā)生改變。

此外，現(xiàn)階段互聯(lián)網(wǎng)公司的估值仍高于其他傳統(tǒng)行業(yè)。有市場(chǎng)分析人士表示，倘若騰訊未來(lái)真的由互聯(lián)網(wǎng)公司向投資控股型公司轉(zhuǎn)變，其可能失去市場(chǎng)對(duì)于互聯(lián)網(wǎng)公司的“溢價(jià)”部分。Wind數(shù)據(jù)顯示，目前港股的投資控股類公司市盈率普遍在5倍至10倍，目前騰訊動(dòng)態(tài)市盈率為33倍。

市場(chǎng)分析人士認(rèn)為，如果主營(yíng)業(yè)務(wù)未有明顯起色，投資收益占比持續(xù)提升，恐怕騰訊的估值還會(huì)有進(jìn)一步調(diào)整空間。

看點(diǎn)三：游戲業(yè)務(wù)能否強(qiáng)于預(yù)期

回到騰訊核心業(yè)務(wù)，從漫天的研報(bào)中不難得知，機(jī)構(gòu)在討論騰訊時(shí)，最看重的部分是騰訊的游戲業(yè)務(wù)收益。

2017年第四季度，其網(wǎng)絡(luò)游戲業(yè)務(wù)收入較第三季度環(huán)比下降9%，至244億元人民幣。盡管這一業(yè)務(wù)的收入在今年一季度重拾升勢(shì)，但因端游方面同比增長(zhǎng)停滯，2018年一季度業(yè)績(jī)騰訊該業(yè)務(wù)收入同比增長(zhǎng)26%，低于去年同期同比34%的增長(zhǎng)。

與此同時(shí)，上線近三年的《王者榮耀》已顯得有些“力不從心”。雖然新游戲《絕地求生：刺激戰(zhàn)場(chǎng)》的滲透率在不斷提高，卻因遲遲未能拿到版號(hào)，還不能產(chǎn)生盈利。這讓騰訊游戲業(yè)務(wù)中短期前景變得不明朗。

部分機(jī)構(gòu)將騰訊游戲業(yè)務(wù)提振的希望寄予該集團(tuán)下半年將推出的新游戲《堡壘之夜》。據(jù)了解，這款游戲在國(guó)外的熱度已超過(guò)了《絕地求生》，此次也被市場(chǎng)視為可能的“下一個(gè)爆款”。

上半年游戲業(yè)務(wù)表現(xiàn)能否強(qiáng)于預(yù)期，關(guān)系到市場(chǎng)對(duì)騰訊的信心。

看點(diǎn)四：廣告收入占比能否提升

由于坐擁著微信、QQ這兩大社交龍頭產(chǎn)品，騰訊的廣告業(yè)務(wù)潛力一直備受期待。

同為社交領(lǐng)域巨頭，大洋彼岸的Facebook廣告收入占其全年收入的98%，而騰訊的網(wǎng)絡(luò)廣告業(yè)務(wù)僅占其全年收入不到20%。

有分析認(rèn)為，社交廣告非常依賴算法的精準(zhǔn)度，借助算法進(jìn)行精準(zhǔn)推送，才能增強(qiáng)廣告效果，吸引更多的廣告主。目前，令廣告商趨之若鶩的短視頻APP“抖音”正是這方面的急先鋒，而騰訊還有待提升。此前，騰訊的經(jīng)營(yíng)管理層曾表示，騰訊正計(jì)劃進(jìn)一步投資推廣信息流。

小程序的上線也有望給騰訊廣告業(yè)務(wù)帶來(lái)推動(dòng)。數(shù)據(jù)顯示，目前微信小程序月活人數(shù)超4億，應(yīng)用數(shù)量超過(guò)100 萬(wàn)個(gè)。

如果騰訊二季度廣告收入占比能有較大提升，某種程度上，或能分散其游戲業(yè)務(wù)疲軟的風(fēng)險(xiǎn)。

隨著騰訊半年報(bào)放榜時(shí)間越來(lái)越近，機(jī)構(gòu)和資金都已按捺不住。港股通資金在過(guò)去60個(gè)交易日里，已累計(jì)凈流出資金超過(guò)250億港元，而以摩根大通為代表的部分外資則在逆勢(shì)大幅買入。眼下的騰訊股價(jià)究竟是“黃金底”還是“半山腰”，即將發(fā)布的半年報(bào)將成為投資者研判的重要依據(jù)。