近期，A股市場出現(xiàn)了較大幅度的回落，有一種聲音認(rèn)為，是股指期貨加大了A股市場的走弱。對此，筆者梳理了近年來股指期貨循序漸進(jìn)式交易安排調(diào)整后A股市場的表現(xiàn)。調(diào)整時點分別是2017年2月16日、2017年9月17日、2018年12月2日和2019年4月22日。分析發(fā)現(xiàn)，股指期貨交易的調(diào)整與股市漲跌不存在必然聯(lián)系。

筆者統(tǒng)計了四次股指期貨交易安排調(diào)整后上證綜指的區(qū)間漲跌幅，分別為：2017.2.17-2017.9.17之間上漲了3.84%；2017.9.18-2018.12.2之間下跌23.44%；2018.12.3-2019.4.21之間上漲了26.37%；2019.4.22至今下跌12.44%?？梢钥闯觯瑤状握{(diào)整過程中，股市有漲有跌，并沒有什么規(guī)律可循。且其中兩次股市出現(xiàn)的下跌，皆是因為受到宏觀因素影響，與期貨市場關(guān)聯(lián)不大。

例如，在2017.9.18-2018.12.2期間，上證綜指出現(xiàn)回落，根本在于我國2018年經(jīng)濟(jì)下行壓力較大、流動性傳導(dǎo)不暢和外圍風(fēng)險事件的影響。當(dāng)時A股的表現(xiàn)也經(jīng)歷了三次大的下行臺階，分別在2月、6月和10月。經(jīng)濟(jì)下行壓力方面，主要體現(xiàn)在拉動經(jīng)濟(jì)的三駕馬車全年出現(xiàn)了明顯回落；流動性傳導(dǎo)不暢主要體現(xiàn)為：2018年初資金由上至下傳導(dǎo)不暢，導(dǎo)致廣義利率下行，企業(yè)信用利差持續(xù)高位，呈現(xiàn)緊信用的特點；在內(nèi)部經(jīng)濟(jì)和資金面均不樂觀的情況下，外圍風(fēng)險事件傳導(dǎo)成為指數(shù)不斷下行的導(dǎo)火索，2018年初美聯(lián)儲的定調(diào)，加大市場對美國加息次數(shù)超過三次的預(yù)期，從而進(jìn)一步提升美債長端收益率水平，進(jìn)而對美股估值產(chǎn)生壓力，由此導(dǎo)致了由美股所引導(dǎo)下的全球權(quán)益類資產(chǎn)的大調(diào)整。整體來看，我們認(rèn)為外圍風(fēng)險因素的傳導(dǎo)才是該階段指數(shù)下行的導(dǎo)火索，指數(shù)本身疲弱的基本面和緊縮的流動性才是導(dǎo)致指數(shù)下行的關(guān)鍵因素。

又如，從2019.4.22至今，上證綜指也出現(xiàn)了調(diào)整，但究其主要因素，還在于市場情緒面的變化。市場對后期政策基調(diào)產(chǎn)生了一定的預(yù)期差，加之地緣政治的一些原因，導(dǎo)致市場情緒轉(zhuǎn)為悲觀態(tài)度。所以，影響A股市場表現(xiàn)最大的因素之一在于市場情緒的變化。政策基調(diào)的轉(zhuǎn)變，在于一季度初期積極財政政策集中發(fā)力，貨幣政策穩(wěn)健中性；至中期后，即一季度宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)好于預(yù)期落地，市場猜測政策將轉(zhuǎn)向?qū)ι罨鹑诠┙o側(cè)改革，會對金融周期收緊產(chǎn)生擔(dān)憂，且從央行的公開市場操作來看，凈投放量較去年同期出現(xiàn)明顯下滑。

對于股指期貨而言，在經(jīng)歷了四次A股市場調(diào)整后，市場流動性較前期有一定改善，當(dāng)前的期指成交持倉水平以國際水平看也逐漸進(jìn)入了合理區(qū)間，但期市交易量遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于受限之前，流動性仍顯缺乏，不可能對現(xiàn)貨市場造成影響?？傮w而言，股指期貨的風(fēng)險規(guī)避作用仍不能得到完全體現(xiàn)。應(yīng)鼓勵股指期貨正常發(fā)揮其市場功能，進(jìn)而幫助現(xiàn)貨市場價格充分表達(dá)理性投資者的預(yù)期，令市場的內(nèi)在機(jī)制更加穩(wěn)定平緩。

筆者認(rèn)為，股指期貨與A股市場的調(diào)整并沒有直接的聯(lián)系。影響A股市場走勢的關(guān)鍵，仍是股市本身的基本面變化。而股指期貨交易的優(yōu)化，則有助于規(guī)避系統(tǒng)性風(fēng)險和促進(jìn)市場的價格發(fā)現(xiàn)。同時，股指期貨可以豐富金融市場產(chǎn)品體系，保證金交易制度也較大程度上提高了經(jīng)濟(jì)效益，使得資金利用最大化，最終推動市場向帕累托最優(yōu)狀態(tài)靠攏，進(jìn)而有效提高各生產(chǎn)要素的參與度。

（作者單位系上海中期期貨研究所）