投資難度顯著增加

對(duì)于普通投資者而言，在迎來(lái)機(jī)遇的同時(shí)，投資收益的彈性系數(shù)將顯著提高，這也讓投資風(fēng)險(xiǎn)凸顯。

首先，科創(chuàng)板企業(yè)未來(lái)盈利的不確定性，將會(huì)提高投資者個(gè)股選擇難度。由于科創(chuàng)板企業(yè)具有研發(fā)投入大、盈利周期長(zhǎng)、技術(shù)更新迭代速度快、風(fēng)險(xiǎn)大等特點(diǎn)，在財(cái)務(wù)報(bào)表方面，很多企業(yè)處于前期技術(shù)攻關(guān)和產(chǎn)品研發(fā)期，存在投入和收益在時(shí)間上不匹配、暫時(shí)性虧損等特點(diǎn)，上市之后依然存在短期無(wú)法盈利、持續(xù)虧損、無(wú)法進(jìn)行利潤(rùn)分配等情形。因此，對(duì)于普通投資者而言，需要關(guān)注企業(yè)和行業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展趨勢(shì)，個(gè)股選擇的難度將會(huì)增加。

其次，科創(chuàng)板企業(yè)上市后如股價(jià)大幅波動(dòng)，將顯著提高投資者風(fēng)險(xiǎn)?？苿?chuàng)板企業(yè)在新股發(fā)行方面取消直接定價(jià)，采用市場(chǎng)化詢(xún)價(jià)機(jī)制，詢(xún)價(jià)只限機(jī)構(gòu)參與，個(gè)人投資者無(wú)法直接參與科創(chuàng)板企業(yè)發(fā)行定價(jià)。這將打破目前主板市場(chǎng)新股發(fā)行參考23倍市盈率的傳統(tǒng)，對(duì)于普通投資者而言，科創(chuàng)板打新將不再是“無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益”。在交易環(huán)節(jié)，科創(chuàng)板將漲跌幅限制由主板的10%放寬至20%，且上市后前5個(gè)交易日（含首日）不設(shè)漲跌幅，這樣投資者有可能面臨科創(chuàng)板企業(yè)上市后股價(jià)更大幅度波動(dòng)，投資風(fēng)險(xiǎn)和收益也會(huì)顯著放大。

第三，科創(chuàng)板企業(yè)在上市過(guò)程中存在的中止發(fā)行和退市風(fēng)險(xiǎn)將會(huì)加大投資難度。數(shù)據(jù)顯示，過(guò)去三十多年中，成熟資本市場(chǎng)退市數(shù)量超過(guò)IPO數(shù)量，美股累計(jì)退市公司超過(guò)14000家，因此成熟的退市制度成為資本市場(chǎng)健康發(fā)展的重要基礎(chǔ)。目前科創(chuàng)板雖然采取了注冊(cè)制發(fā)行，但并不意味著上交所所有受理的企業(yè)都將順利發(fā)行，史上最嚴(yán)苛的退市制度也會(huì)加大科創(chuàng)板企業(yè)投資難度。只要科創(chuàng)板上市企業(yè)存在信息披露或在重大違法、交易（成交量、股票價(jià)格、市值、股東人數(shù)）、財(cái)務(wù)、規(guī)范運(yùn)作等情形中存在重大缺陷的，科創(chuàng)板將中止其發(fā)行和取消上市。即使企業(yè)可能還在盈利，但是明顯依賴(lài)與主業(yè)無(wú)關(guān)或無(wú)商業(yè)實(shí)質(zhì)的關(guān)聯(lián)交易，科創(chuàng)板企業(yè)都將面臨退市。值得注意的是，科創(chuàng)板企業(yè)退市時(shí)間較短、速度快，企業(yè)一旦觸發(fā)退市將直接進(jìn)入30個(gè)交易日的退市整理期，整理期后終止上市。

第四，科創(chuàng)板企業(yè)差異化表決機(jī)制和上市首日做空機(jī)制加大投資者難度。不僅科創(chuàng)板放寬了企業(yè)的盈利要求，而且在VIE和特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)方面，科創(chuàng)板也允許上市企業(yè)存在差異化表決機(jī)制，也就意味著科創(chuàng)板企業(yè)存在特殊股份表決權(quán)數(shù)量大于普通股等情形，這樣將會(huì)降低普通股投資者在科創(chuàng)板企業(yè)日常經(jīng)營(yíng)管理方面的表決權(quán)；同時(shí)科創(chuàng)板企業(yè)股票上市首日即可作為融資融券標(biāo)的，也就意味著科創(chuàng)板企業(yè)上市首日就存在做空風(fēng)險(xiǎn)，這與主板市場(chǎng)存在顯著差異，從而加大了普通投資者對(duì)科創(chuàng)板企業(yè)的投資難度，提高了投資者對(duì)科創(chuàng)板企業(yè)合理估值要求。

合理選擇企業(yè)評(píng)估方法

科創(chuàng)板企業(yè)投資難度不僅體現(xiàn)在其未來(lái)盈利的不確定性，交易規(guī)則的變化、嚴(yán)苛的退市制度等方面，而且對(duì)科創(chuàng)板企業(yè)進(jìn)行合理估值，也屬于“世界級(jí)難題”。對(duì)于盈利能力弱或尚未盈利的初創(chuàng)型科創(chuàng)企業(yè)，從對(duì)其財(cái)務(wù)報(bào)表分析并不能體現(xiàn)企業(yè)的核心資產(chǎn)價(jià)值，以PE、PB、PEG、EV/EBITDA等相對(duì)估值和以DDM為代表的絕對(duì)估值等傳統(tǒng)上市公司估值方法，將難以對(duì)科創(chuàng)板企業(yè)價(jià)值進(jìn)行合理預(yù)估，因此在結(jié)合科創(chuàng)板企業(yè)特點(diǎn)和傳統(tǒng)估值方法適用性和局限性基礎(chǔ)上，建議投資者參考國(guó)外上市高新成長(zhǎng)型企業(yè)估值模型，從企業(yè)生命周期視角出發(fā)，合理選擇科創(chuàng)板企業(yè)的評(píng)估方法。

企業(yè)生命周期估值模型主要分為初創(chuàng)期、成長(zhǎng)期、成熟期、衰退期四個(gè)階段，每個(gè)階段企業(yè)面臨的風(fēng)險(xiǎn)和外部環(huán)境不同，估值方法也會(huì)有所差異。在初創(chuàng)期，一級(jí)市場(chǎng)類(lèi)比估值方法或期權(quán)定價(jià)模型適應(yīng)科創(chuàng)企業(yè)高成長(zhǎng)性和不確定性特征。處于初創(chuàng)期的科創(chuàng)企業(yè)大多還未盈利，甚至尚未取得較為穩(wěn)定的收入，需要投入資金進(jìn)行研發(fā)、樣品試制和商品化，估值的核心在于市場(chǎng)對(duì)其研發(fā)能力、研發(fā)技術(shù)、產(chǎn)品的認(rèn)可度。

因此，這一階段的科創(chuàng)型企業(yè)主要以專(zhuān)利技術(shù)等無(wú)形資產(chǎn)為主，凈利潤(rùn)通常較少或?yàn)樨?fù)，需要投入大量的資金進(jìn)行研發(fā)和擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，未來(lái)發(fā)展的不確定性最大，而一級(jí)市場(chǎng)類(lèi)比估值方法或期權(quán)定價(jià)模型可以較好地適應(yīng)企業(yè)高成長(zhǎng)性和不確定性等特征，前者主要參考一級(jí)市場(chǎng)PE、VC等，通過(guò)類(lèi)比對(duì)同類(lèi)企業(yè)價(jià)值估值；而后者是把企業(yè)擁有的研發(fā)能力、研發(fā)技術(shù)、成長(zhǎng)機(jī)會(huì)當(dāng)作一種期權(quán)，通過(guò)期權(quán)定價(jià)公式，求出各項(xiàng)期權(quán)的價(jià)值并加總得到企業(yè)的價(jià)值。

成長(zhǎng)期，以營(yíng)業(yè)收入為基礎(chǔ)的相對(duì)估值法更受青睞，知識(shí)產(chǎn)權(quán)等非財(cái)務(wù)指標(biāo)對(duì)企業(yè)估值會(huì)產(chǎn)生重要影響。隨著研發(fā)成果投入生產(chǎn)，企業(yè)基本完成主導(dǎo)產(chǎn)品商品化，收入快速增長(zhǎng)，為了進(jìn)一步提升市占率、擴(kuò)大規(guī)模，往往仍然需要繼續(xù)投入大量資金。成長(zhǎng)期的企業(yè)面臨的風(fēng)險(xiǎn)較初創(chuàng)期小，估值相對(duì)明朗，但這一時(shí)期科創(chuàng)型企業(yè)仍需投入大量資金進(jìn)行研發(fā)和擴(kuò)產(chǎn)，且回報(bào)周期較傳統(tǒng)行業(yè)更長(zhǎng)，在具體估值方法選擇上，相比市盈率和市凈率，很多企業(yè)會(huì)選擇PS、EV/SALES等估值方法，專(zhuān)家人數(shù)、知識(shí)產(chǎn)權(quán)、科研人員比例、科發(fā)支出占比等非財(cái)務(wù)指標(biāo)可以較為精確地反映企業(yè)在未來(lái)一段時(shí)間的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力和核心優(yōu)勢(shì)，對(duì)企業(yè)估值會(huì)產(chǎn)生重要影響。

成熟期，傳統(tǒng)估值方法成為主流。進(jìn)入成熟期的科創(chuàng)企業(yè)，在資產(chǎn)規(guī)模、業(yè)務(wù)模式和盈利能力等方面都已經(jīng)相對(duì)穩(wěn)定，此時(shí)企業(yè)的市場(chǎng)地位、盈利能力和經(jīng)營(yíng)狀況構(gòu)成了估值體系的核心。成熟期的企業(yè)已有穩(wěn)定指標(biāo)可與同行業(yè)進(jìn)行對(duì)比，傳統(tǒng)估值法成為主流估值方法，從凈利潤(rùn)、凈資產(chǎn)、營(yíng)業(yè)收入等角度均可以很好地衡量企業(yè)價(jià)值。在各相對(duì)估值法中，市盈率模型是最為主流的估值方法。

衰退期，重置成本法對(duì)處于衰退期的企業(yè)進(jìn)行估值比較合適。對(duì)于在科創(chuàng)板上市的企業(yè)，處于衰退期的應(yīng)該相對(duì)較少。由于科創(chuàng)板設(shè)定了非常嚴(yán)格的退市制度，已經(jīng)處于衰退期的企業(yè)，有較大的退市風(fēng)險(xiǎn)，使用重置成本法對(duì)其估值較為合適。

由于科創(chuàng)板企業(yè)估值需要考量的因素較多，一般又采用新的商業(yè)模式，缺乏可比企業(yè)，因此行業(yè)的發(fā)展空間以及企業(yè)的盈利或商業(yè)模式應(yīng)該成為投資者關(guān)注的重點(diǎn)，而短期盈利水平并非考量標(biāo)準(zhǔn)。

由于科創(chuàng)板無(wú)論是估值方法，還是發(fā)行、交易規(guī)則以及新股配售制度和投資者門(mén)檻等，均與主板市場(chǎng)有較大差異，因此其風(fēng)控管理模式也會(huì)有較大差異。一是要避免將主板市場(chǎng)的打新策略直接運(yùn)用于科創(chuàng)板企業(yè)。由于科創(chuàng)板企業(yè)采取市場(chǎng)化定價(jià)，上市前5天不設(shè)漲跌停設(shè)置，那么科創(chuàng)板將不存在打新“無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益”，因此對(duì)于機(jī)構(gòu)自營(yíng)和散戶(hù)投資者而言，科創(chuàng)板新股申購(gòu)要重新設(shè)定新的風(fēng)險(xiǎn)控制和合規(guī)標(biāo)準(zhǔn)，堅(jiān)持價(jià)值投資理念，做好企業(yè)的前期調(diào)研和合理估值，堅(jiān)持長(zhǎng)線投資。

二是科創(chuàng)板企業(yè)有較大的退市風(fēng)險(xiǎn)。按照成熟資本市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，一般退市企業(yè)數(shù)量將會(huì)超過(guò)上市IPO，而且科創(chuàng)板企業(yè)一旦觸發(fā)退市，將直接進(jìn)入30個(gè)交易日的退市整理期，整理期后直接退市，因此，普通投資者對(duì)于這類(lèi)科創(chuàng)板企業(yè)要盡量回避。

總之，科創(chuàng)板由于盈利的不確定性，估值難度較大，上市后完善的做空機(jī)制和較大的股價(jià)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)以及嚴(yán)苛的退市制度，將對(duì)投資者專(zhuān)業(yè)水平提出更高要求，建議普通投資者根據(jù)自身的風(fēng)險(xiǎn)偏好，通過(guò)參與科創(chuàng)板基金或ETF產(chǎn)品等間接參與科創(chuàng)板市場(chǎng)，做好風(fēng)險(xiǎn)管控，實(shí)現(xiàn)最大化收益。