流動(dòng)性改善的根源

貨幣市場(chǎng)利率的一些高點(diǎn)常常出現(xiàn)在稅期、長(zhǎng)假和季末等時(shí)點(diǎn)，尤其是在年末、半年和春節(jié)前。

2017年流動(dòng)性持續(xù)偏緊。其中的一個(gè)表現(xiàn)就是，每月中旬的稅款清繳往往會(huì)引起流動(dòng)性收緊。

今年的情況則大不相同。在春節(jié)長(zhǎng)假前，資金面持續(xù)寬松，一季度末風(fēng)平浪靜，就連6月末也沒有出現(xiàn)明顯波動(dòng)?？邕^半年時(shí)點(diǎn)，資金面更顯寬松。

據(jù)交易員反饋，7月上旬，流動(dòng)性非常充裕，銀行類機(jī)構(gòu)每日一早便大量融出各期限資金，隔夜、7天等核心交易品種大幅減點(diǎn)成交，資金面呈近一兩年來罕見的寬松狀態(tài)。

從代表性貨幣市場(chǎng)利率看，7月初，銀行間市場(chǎng)隔夜回購(gòu)利率R001和DR001一度跌破2%，回到2016年上半年低位水平；7天期回購(gòu)利率DR007和R007一度跌到2.5%以下，與央行7天期逆回購(gòu)利率（2.55%）形成倒掛，二級(jí)市場(chǎng)回購(gòu)利率跌破一級(jí)利率，這是2016年以來未曾出現(xiàn)過的情況。反映存款類機(jī)構(gòu)短期融資成本的DR利率與覆蓋全部機(jī)構(gòu)的R利率的利差創(chuàng)階段新低。這顯示，資金面比較寬松。

可以預(yù)期，只要貨幣政策取向不重新收緊，資金面仍會(huì)比2017年寬松，這主要將體現(xiàn)在兩方面：一是比2017年更寬松，這意味著貨幣市場(chǎng)利率中樞有所下行；二是比2017年更穩(wěn)定，這意味著貨幣市場(chǎng)波動(dòng)性下降，月中、季末、長(zhǎng)假這些時(shí)點(diǎn)前后資金面穩(wěn)定性將有所提升。

不過，這并不是說，貨幣市場(chǎng)利率會(huì)繼續(xù)大幅下行，流動(dòng)性會(huì)持續(xù)超預(yù)期充裕。事實(shí)上，7月初的那種狀況不可持續(xù)。

以往，長(zhǎng)假、季末、稅期等時(shí)點(diǎn)最易出現(xiàn)流動(dòng)性緊張，但今年都安然無恙。從“基本穩(wěn)定”到“合理穩(wěn)定”，再到“合理充?！?，這些貨幣政策術(shù)語，印證了央行流動(dòng)性調(diào)控目標(biāo)的微妙變化。分析人士認(rèn)為，只要貨幣政策不重新收緊，未來資金面會(huì)比2017年更寬松、更穩(wěn)定，但流動(dòng)性“合理充?！迸c“充?！睉?yīng)有所區(qū)別，不宜過度。7月初流動(dòng)性狀況可能是近一個(gè)階段的極端水平，不可持續(xù)，貨幣市場(chǎng)利率及超短期債券利率已基本見底。

平穩(wěn)度過稅期高峰

在平穩(wěn)經(jīng)過半年關(guān)口后，市場(chǎng)資金面在7月稅期高峰保持平穩(wěn)也沒有太大懸念。

7月17日，央行在開展中央國(guó)庫(kù)現(xiàn)金管理商業(yè)銀行定存操作1500億元基礎(chǔ)上，開展1000億元逆回購(gòu)操作，凈投放900億元，連續(xù)第二日實(shí)施大額流動(dòng)性凈投放。另外，數(shù)據(jù)顯示，7月份有一筆中央國(guó)庫(kù)現(xiàn)金定存到期，但要到7月20日才到期，規(guī)模800億元，央行此次提前并超額進(jìn)行了滾動(dòng)操作。此前一天，在沒有任何流動(dòng)性工具到期情況下，央行開展3000億元逆回購(gòu)操作，單筆逆回購(gòu)交易量創(chuàng)近5個(gè)月新高。

16日、17日，央行公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)交易公告反復(fù)提到“對(duì)沖稅期高峰”，將此作為相關(guān)操作的第一理由，放在公告正文開頭位置。

業(yè)內(nèi)人士說，當(dāng)前正處于7月稅期高峰。從以往情況看，稅期因素會(huì)給7月貨幣市場(chǎng)帶來影響。

7月是傳統(tǒng)的稅收大月。受企業(yè)申報(bào)繳納上季度所得稅等稅款影響，月中稅款征收清繳對(duì)短期流動(dòng)性供求有較大影響。央行數(shù)據(jù)顯示，在過去三年間，每年7月，財(cái)政存款平均增加7211億元，其中2017年7月財(cái)政存款增加1.16萬億元。結(jié)合今年企業(yè)盈利表現(xiàn)看，預(yù)計(jì)7月財(cái)政收稅規(guī)模不會(huì)小，央行將因此從銀行體系收回較多流動(dòng)性。

今年7月納稅申報(bào)截止日為16日。按照以往經(jīng)驗(yàn)，16日及前后一兩個(gè)工作日，正是稅期因素對(duì)流動(dòng)性擾動(dòng)最大的時(shí)期。

近一兩日，雖然稅期高峰來臨，短期流動(dòng)性有所收緊，但貨幣市場(chǎng)整體資金供求仍保持平衡。一位交易員表示：“當(dāng)前流動(dòng)性總量不低，加之央行通過公開市場(chǎng)操作等進(jìn)行對(duì)沖，資金面平穩(wěn)度過稅期高峰應(yīng)無懸念。”