“預(yù)計(jì)下半年部分發(fā)行人的債務(wù)償付壓力會(huì)進(jìn)一步增加，個(gè)券違約風(fēng)險(xiǎn)會(huì)繼續(xù)暴露?！敝姓\(chéng)信國(guó)際信用評(píng)級(jí)有限責(zé)任公司(簡(jiǎn)稱(chēng)“中誠(chéng)信”)研究院評(píng)級(jí)與債券部總經(jīng)理李詩(shī)、分析師譚暢在接受中國(guó)證券報(bào)記者專(zhuān)訪(fǎng)時(shí)表示，下半年要持續(xù)關(guān)注再融資需求大的公司債發(fā)行人的信用表現(xiàn)，而隨著剛性?xún)陡兜拇蚱?，投資者要更加注重理性投資，加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管理。

中國(guó)證券報(bào)：與以往相比，今年這一輪違約潮呈現(xiàn)哪些特點(diǎn)？

中誠(chéng)信研究院：通過(guò)觀察2016年以來(lái)違約主體的行業(yè)、主體性質(zhì)及券種特征，不難發(fā)現(xiàn)今年以來(lái)信用債風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)注點(diǎn)與之前兩年有很大不同。

2016年是迄今為止違約債券規(guī)模最大的一年。一方面，宏觀經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步下行加大了產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)壓力，供給側(cè)改革的發(fā)力也使得“去產(chǎn)能”效果顯現(xiàn)。2016年全年違約債券規(guī)模338億元，其中煤炭、鋼鐵和光伏這三個(gè)產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)的違約債券規(guī)模就達(dá)到188億元，占2016年違約債券總規(guī)模的一半以上；另一方面，從違約主體的企業(yè)性質(zhì)來(lái)看，當(dāng)年地方國(guó)企剛兌首次打破，由于地方國(guó)企債券發(fā)行數(shù)量相對(duì)較多，單只債券發(fā)行規(guī)模較大，因而出現(xiàn)了一系列同一主體的連環(huán)違約事件，這也大大推升了當(dāng)年債券的違約規(guī)模。

而2017年，宏觀經(jīng)濟(jì)的階段性回暖使得債券市場(chǎng)上大部分發(fā)行人盈利能力有所好轉(zhuǎn)，再加上前期供給側(cè)改革的落實(shí)，部分信用風(fēng)險(xiǎn)較高的債券發(fā)行人已經(jīng)被市場(chǎng)出清，因而債券發(fā)行人整體信用環(huán)境有明顯改善，全年債券違約規(guī)模回落至192億元，較2016年收縮43%。

2018年以來(lái)，違約風(fēng)險(xiǎn)相比于2017年又有明顯的抬升，其中上市公司發(fā)行人的違約事件受到市場(chǎng)的廣泛關(guān)注。從原因來(lái)看，一方面，在經(jīng)濟(jì)增速放緩的大環(huán)境下，企業(yè)盈利能力未如去年一般持續(xù)改善，再加上“防風(fēng)險(xiǎn)”的監(jiān)管方向使得政策層面加大金融去杠桿的力度，市場(chǎng)融資環(huán)境整體收緊。另一方面，債券到期壓力有增無(wú)減，尤其是交易所公司債在2015年實(shí)現(xiàn)爆發(fā)性增長(zhǎng)后，在2018年迎來(lái)了回售及到期高峰。因而當(dāng)前市場(chǎng)環(huán)境下，交易所公司債發(fā)行人面臨的再融資風(fēng)險(xiǎn)較高，個(gè)別償債現(xiàn)金流嚴(yán)重不足的企業(yè)的兌付風(fēng)險(xiǎn)陸續(xù)開(kāi)始暴露，這也就解釋了今年以來(lái)交易所公司債發(fā)行人違約增多的原因。另外，今年新增的違約發(fā)行人大多為民營(yíng)企業(yè)，這類(lèi)企業(yè)受實(shí)際控制人影響較大，一旦自身盈利能力惡化，實(shí)際控制人風(fēng)險(xiǎn)容易導(dǎo)致外部融資環(huán)境轉(zhuǎn)差，資金來(lái)源被切斷后極易出現(xiàn)現(xiàn)金流嚴(yán)重不足的情況。

中國(guó)證券報(bào)：近期債券取消發(fā)行或發(fā)行失敗的案例漸增，如何解讀這一現(xiàn)象？

中誠(chéng)信研究院：受近期債券市場(chǎng)信用事件密集發(fā)生的影響，取消或推遲發(fā)行的信用債數(shù)量漸增，發(fā)行人多為民營(yíng)企業(yè)。但實(shí)際上這一數(shù)據(jù)較去年同期仍有所下降，并且從近期成功發(fā)行的信用債情況來(lái)看，平均發(fā)行利率有所上行，但信用債發(fā)行量仍在擴(kuò)張，發(fā)行利率在7%以上的個(gè)券增多。

在金融市場(chǎng)整體融資環(huán)境收緊的情況下，原來(lái)通過(guò)非標(biāo)準(zhǔn)化渠道融資的部分資金需求通過(guò)債券融資方式釋放，且今年以來(lái)信用債尤其是交易所公司債到期量較大，推動(dòng)再融資需求大大增加。

部分民營(yíng)企業(yè)在高于市場(chǎng)平均利率的水平發(fā)行債券，這一方面反映出這類(lèi)發(fā)行人正在面臨較高的再融資壓力，同時(shí)也反映出在當(dāng)前信用環(huán)境下市場(chǎng)對(duì)民企發(fā)行人的謹(jǐn)慎情緒升溫，因而要求的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)較高。

整體來(lái)看，當(dāng)前民營(yíng)企業(yè)債券發(fā)行難度及發(fā)行成本有所增加，短期內(nèi)需特別關(guān)注杠桿率高且過(guò)度依賴(lài)外部融資的發(fā)行人信用風(fēng)險(xiǎn)的變化。